9月经济数据点评报告：经济增长保持平稳 结构冷热分化

　　投资要点：

    　　总结与展望：全年实现5%的目标增速压力较小，政策进一步加码的可能性下降。三季度经济运行整体平稳，生产依然旺盛，出口强韧性部分对冲了投资端增速回落。四季度主要关注的措施包括存量政策的执行，5000 亿政策性金融工具将逐步落地，全部用于补充项目资本金，有助于给基建、制造业投资带来一定支撑，未来对于新兴产业发展政策值得期待。近期中央财政安排下达的5000 亿元地方债结存限额，均有助于给四季度和明年年初基建带来支撑。四季度高基数下经济增速预期放缓，在政策兜底下，全年增速仍有保障。

    　　事件：2024Q3,GDP 不变价同比4.8%，环比1.1%。工业增加值同比由5.2%上行为6.5%，固投累计同比由0.5%降为-0.5%，其中制造业、基建、房地产投资分别由5.1%、5.42%、-12.9%下跌为4%、3.34%、-13.9%，社零当月同比由3.4%回落为3%。

    　　GDP 三季度同比小幅放缓，第二产业下滑幅度最大。三季度受到高温天气、海外政策、反内卷、基数等因素的影响，经济增速边际放缓，但累计增速达到5.2%，全年达到目标增速无忧。工业生产依然为经济重要拉动项，反内卷政策下，工业产能利用率同比回落，汽车、计算机、通信等新质生产力相关产业开工仍强。出口保持强韧性，给经济支撑加强。

    　　出口强韧性支撑工业生产，行业生产增速分化。工业增加值同环比均上涨，高技术产业保持领跑，高基数下公用事业增速放缓。

    　　采矿业整体增速上行，原煤、天然气、原油产量同比增速均上涨。黑色金属产业链受反内卷政策影响显著，有色金属加工和非金属矿物制品也边际回落。两新政策、出口强韧给中游设备制造带来支撑。下游高端制造生产保持旺盛，工业机器人、集成电路等符合新质生产力方向的产业增速持续上行，汽车生产保持旺盛。

    　　地产投资拖累持续，销售依然偏弱。投资增速整体下行，设备购置增速放缓，但依然为重要支撑。建安工程继续下探，新开工偏弱影响继续传导。房地产新开工、竣工跌幅收窄，施工增速延续缓步回落。地产销售“金九银十” 表现平淡，房价尚未回暖，库存再度累积。房企资金来源持续承压收紧，销售带来一定约束，房企拿地依然疲弱。

    　　基建增速回落，电力投资形成一定拖累，政策有待助力维稳基建。高温天气扰动消退，对基建开工的干扰逐。步基减建弱各分项增速均回落，电热气生产和供应业下滑幅度地最方大化。债的背景下，城投项目端部分约束了基建增速。从两个“5000 亿”的政策性金融工具和中央财政安排结存限额来看，政策有望维稳基建。

    　　制造业投资增速显著放缓，反内卷、设备更新、关税多重因素影响企业投资。出口强韧性下给制造业投资带来支撑，但关税政策的不确定性仍存，制造业企业或主动削减投资，设备更新政策效果逐渐递减。企业销售、利润前瞻BCI 指数均明显回暖，5000 亿元的政策性金融工具有望投向新质生产力方向，有助于维稳反内卷和出口压力下的制造业增速，四季度制造业表现仍有支撑。

    　　高基数、中秋节错月、两新政策效果递减等多因素叠加影响下，消费增速持续回落。三季度居民人均可支配收入、人均消费支出均放缓，消费支出下滑幅度相对更快，部分抑制了消费情绪。可选消费表现分化，两新政策效应正在递减，家具、家电等销售增速边际下滑，耐用品前期消费透支带来一定影响。而国补覆盖以及苹果17 在9 月上市，通讯器材增速走高。汽车依然供销两旺。

    　　随着金价持续突破新高，金银珠宝类消费增速放缓。

    　　风险因素：关税政策变动超预期，我国政策出台和落地不及预期，居民消费、购房持续低迷。 机构：万联证券股份有限公司 研究员：徐飞/于天旭 日期：2025-10-22

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