2025年9月工业企业盈利数据点评：利润率改善驱动企业利润加速修复
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2025-10-27 17:36:15
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事件：
2025 年10 月27 日，国家统计局公布2025 年9 月工业企业盈利数据。2025 年1-9月工业企业利润累计同比增速为+3.2%，1-8 月累计同比增速为+0.9%；1-9 月工业企业营收累计同比增速为+2.4%，1-8 月累计同比增速为+2.3%。
核心观点：
9 月工业企业利润同比涨幅继续扩大，主因上年低基数因素推动，两年平均增速较上月有所回落。从结构来看，9 月工业企业呈现量价齐升、利润率改善、主动补库特征。从利润分布来看，受“反内卷”政策和产业升级因素驱动，原材料和装备制造业利润增速恢复显著，利润分配更多向中上游行业倾斜，而下游消费制造业占比受到挤压，利润增速也出现放缓。向前看，10-11 月受上年低基数支撑，企业盈利预计仍保持较高增速，但考虑到终端需求偏弱、“反内卷”效果边际减弱，供过于求现状仍存，预计本轮企业盈利修复进程较为温和。
一、驱动：低基数推动工业企业利润同比涨幅扩大
受上年低基数推动，2025 年9 月工业企业利润同比涨幅继续扩大。9 月工业企业利润单月同比大幅增长21.6%，较上月20.4%的涨幅继续扩大。若计算过去两年平均增速，今年9 月工业企业利润同比增速为-2.8%，上月为+1.3%。
从价、量、利润率三因素拆分来看，9 月份均出现积极改善。
利润率方面，9 月工业企业利润率为5.46%，同比提高0.70 个百分点；1-9 月，企业营收利润率为5.26%，较1-8 月提高0.02 个百分点。
价方面，9 月PPI 同比增速自上月的-2.9%升至-2.3%，环比连续两个月持平，结束前期持续下跌局面。PPI 同比降幅缩窄，一是，与上年高基数影响消退有关；二是，在国内整治市场无序竞争、加强产能治理的政策导向下，煤炭、钢铁、光伏等部分行业价格企稳。
量方面，9 月，全国规模以上工业增加值同比增速升至+6.5%，上月为+5.2%。主要受高温天气扰动结束、非美地区出口支撑，企业生产活动加快扩张。9 月出口交货值同比增速升至+3.8%，上月为-0.4%。
二、结构：原材料及装备制造业利润明显改善
2025 年9 月，制造业对工业企业利润回升的贡献较大。从大类行业来看，2025年1-9 月，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比分别下降29.3%、增长9.9%、增长10.3%；今年1-8 月累计同比分别下降30.6%、增长7.4%、增长9.4%。
从大类行业累计利润率来看，采矿业利润率低于去年同期，制造业及电燃水供应业利润率均好于去年同期。2025 年1-9 月，制造业累计利润率为4.58%，高于去年同期的4.36%；电燃水供应业累计利润率为7.05%，高于去年同期的6.44%；采矿业累计利润率为16.68%，较去年同期下降3.90 个百分点。
从大类行业利润占比来看，2025 年9 月制造业占比较去年同期明显回升。相较于去年同期，2025 年9 月，制造业利润占比由75.7%上升至80.0%，电燃水供应业利润占比由9.8%降至9.6%，采矿业利润占比由14.4%降至10.4%。
为了观测制造业内部上中下游的盈利分化情况，根据产业链所处的位置，我们将制造业工业企业划分为上游、中游、下游。上游产业以上游采掘业提供的原材料进行再加工，又称为原材料加工业；中游产业以上游产业提供的半成品作为原料，深加工后供应消费市场，又称为装备制造业；下游产业为靠近终端消费的消费品制造业1。
上游原材料制造业：当月利润同比大幅上涨
2025 年9 月，原材料制造业利润当月同比增速大幅上升至+111.7%，上月为+101.1%。其中，受“反内卷”政策提振，黑色金属、非金属矿物、化学原料等行业利润好转。
中游装备制造业：当月利润同比涨幅扩大
2025 年9 月，装备制造业利润当月同比增速升至+24.9%，上月为+7.2%。其中，9 月汽车制造业利润单月同比增速升至+38.2%，上月为-10.1%；计算机、通信和其他电子设备制造业利润单月同比增速升至+46.6%，上月为+10.2%；通用设备制造业利润单月同比增速升至+29.0%，上月为+2.2%；铁路、船舶、航空航天和其他设备制造业利润单月同比增速为+37.3%，上月为+40.7%；电气机械及器材制造业利润单月同比增速为+10.0%，上月为+10.2%。
下游消费品制造业：当月利润同比涨幅放缓
2025 年9 月，消费品制造业利润当月同比增速降至+4.8%，上月为+26.8%。其中，农副食品、食品制造行业利润同比增速明显改善，9 月单月利润同比增速升至+17.4%、+4.4%，上月分别为-2.5%、-4.6%；酒饮料和精制茶制造业、纺织服装、木材加工、家具制造等行业利润仍处在亏损阶段。
从上中下游行业利润占比来看，相较于去年同期，2025 年9 月原材料制造业利润占比上升6.0 个百分点至17.2%；装备制造业利润占比上升1.5 个百分点至42.6%；消费品制造业利润占比下降3.3 个百分点至20.1%。
从市场主体来看，2025 年1-9 月私营企业利润增速明显改善。2025 年1-9 月，私营企业利润累计同比增速为+5.1%，1-8 月为+3.3%；国有企业利润累计同比增速为-0.3%，1-8 月为-1.7%；股份制企业利润累计同比增速升至+2.8%，1-8月为+1.1%；外商及港澳台投资企业利润累计同比增速升至+4.9%，1-8 月为+0.9%。
三、库存：工业企业呈现主动补库迹象
工业企业库存与营收增速开始回升，呈现主动补库迹象。2025 年1-9 月，工业企业产成品库存累计同比增长2.8%，较1-8 月上升0.5 个百分点；工业企业营收累计同比增长2.4%，较1-8 月上升0.1 个百分点。
2024 年8 月至11 月，库存增速与营收增速连续下行，工业企业降价促销，呈现主动去库迹象。今年一季度，随着去年四季度一揽子增量政策陆续落地，制造 业产能利用率有所改善，带动工业企业重新补库。但进入今年4 月后，企业再度转入主动去库阶段。一是，受贸易前景的不确定影响，企业倾向于以“抢出口”等方式优先消化库存；二是，前期稳定房地产、“两新”政策效应相继减弱，叠加极端天气影响，企业生产经营活动整体放缓。进入9 月，随着价格和利润率改善，工业生产开始回升，带动企业主动补库。
四、展望：“反内卷”政策效果陆续初现，制造业利润增速迎来改善今年以来，工业企业利润修复主要得益于“抢出口”以及“两新”政策加码带来量的改善，但受产能利用率下降影响，价格和利润率整体仍保持低位，企业仍处在“以价换量”阶段。但是，7 月份随着“反内卷”政策逐步落地，对于投资端调控、治理低价无序竞争的效果陆续显现，制造业利润率迎来好转。其中，8 月以来上游原材料行业利润增速率先改善，9 月中游装备制造业利润增速也随之扩大，而下游消费制造业利润增速有所放缓，表明终端需求恢复基础依然偏弱。
五、风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-10-27
2025 年10 月27 日，国家统计局公布2025 年9 月工业企业盈利数据。2025 年1-9月工业企业利润累计同比增速为+3.2%，1-8 月累计同比增速为+0.9%；1-9 月工业企业营收累计同比增速为+2.4%，1-8 月累计同比增速为+2.3%。
核心观点：
9 月工业企业利润同比涨幅继续扩大，主因上年低基数因素推动，两年平均增速较上月有所回落。从结构来看，9 月工业企业呈现量价齐升、利润率改善、主动补库特征。从利润分布来看，受“反内卷”政策和产业升级因素驱动，原材料和装备制造业利润增速恢复显著，利润分配更多向中上游行业倾斜，而下游消费制造业占比受到挤压，利润增速也出现放缓。向前看，10-11 月受上年低基数支撑，企业盈利预计仍保持较高增速，但考虑到终端需求偏弱、“反内卷”效果边际减弱，供过于求现状仍存，预计本轮企业盈利修复进程较为温和。
一、驱动：低基数推动工业企业利润同比涨幅扩大
受上年低基数推动，2025 年9 月工业企业利润同比涨幅继续扩大。9 月工业企业利润单月同比大幅增长21.6%，较上月20.4%的涨幅继续扩大。若计算过去两年平均增速，今年9 月工业企业利润同比增速为-2.8%，上月为+1.3%。
从价、量、利润率三因素拆分来看，9 月份均出现积极改善。
利润率方面，9 月工业企业利润率为5.46%，同比提高0.70 个百分点；1-9 月，企业营收利润率为5.26%，较1-8 月提高0.02 个百分点。
价方面，9 月PPI 同比增速自上月的-2.9%升至-2.3%，环比连续两个月持平，结束前期持续下跌局面。PPI 同比降幅缩窄，一是，与上年高基数影响消退有关；二是，在国内整治市场无序竞争、加强产能治理的政策导向下，煤炭、钢铁、光伏等部分行业价格企稳。
量方面，9 月，全国规模以上工业增加值同比增速升至+6.5%，上月为+5.2%。主要受高温天气扰动结束、非美地区出口支撑，企业生产活动加快扩张。9 月出口交货值同比增速升至+3.8%，上月为-0.4%。
二、结构：原材料及装备制造业利润明显改善
2025 年9 月，制造业对工业企业利润回升的贡献较大。从大类行业来看，2025年1-9 月，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比分别下降29.3%、增长9.9%、增长10.3%；今年1-8 月累计同比分别下降30.6%、增长7.4%、增长9.4%。
从大类行业累计利润率来看，采矿业利润率低于去年同期，制造业及电燃水供应业利润率均好于去年同期。2025 年1-9 月，制造业累计利润率为4.58%，高于去年同期的4.36%；电燃水供应业累计利润率为7.05%，高于去年同期的6.44%；采矿业累计利润率为16.68%，较去年同期下降3.90 个百分点。
从大类行业利润占比来看，2025 年9 月制造业占比较去年同期明显回升。相较于去年同期，2025 年9 月，制造业利润占比由75.7%上升至80.0%，电燃水供应业利润占比由9.8%降至9.6%，采矿业利润占比由14.4%降至10.4%。
为了观测制造业内部上中下游的盈利分化情况，根据产业链所处的位置，我们将制造业工业企业划分为上游、中游、下游。上游产业以上游采掘业提供的原材料进行再加工，又称为原材料加工业；中游产业以上游产业提供的半成品作为原料，深加工后供应消费市场，又称为装备制造业；下游产业为靠近终端消费的消费品制造业1。
上游原材料制造业：当月利润同比大幅上涨
2025 年9 月，原材料制造业利润当月同比增速大幅上升至+111.7%，上月为+101.1%。其中，受“反内卷”政策提振，黑色金属、非金属矿物、化学原料等行业利润好转。
中游装备制造业：当月利润同比涨幅扩大
2025 年9 月，装备制造业利润当月同比增速升至+24.9%，上月为+7.2%。其中，9 月汽车制造业利润单月同比增速升至+38.2%，上月为-10.1%；计算机、通信和其他电子设备制造业利润单月同比增速升至+46.6%，上月为+10.2%；通用设备制造业利润单月同比增速升至+29.0%，上月为+2.2%；铁路、船舶、航空航天和其他设备制造业利润单月同比增速为+37.3%，上月为+40.7%；电气机械及器材制造业利润单月同比增速为+10.0%，上月为+10.2%。
下游消费品制造业：当月利润同比涨幅放缓
2025 年9 月，消费品制造业利润当月同比增速降至+4.8%，上月为+26.8%。其中，农副食品、食品制造行业利润同比增速明显改善，9 月单月利润同比增速升至+17.4%、+4.4%，上月分别为-2.5%、-4.6%；酒饮料和精制茶制造业、纺织服装、木材加工、家具制造等行业利润仍处在亏损阶段。
从上中下游行业利润占比来看，相较于去年同期，2025 年9 月原材料制造业利润占比上升6.0 个百分点至17.2%；装备制造业利润占比上升1.5 个百分点至42.6%；消费品制造业利润占比下降3.3 个百分点至20.1%。
从市场主体来看，2025 年1-9 月私营企业利润增速明显改善。2025 年1-9 月，私营企业利润累计同比增速为+5.1%，1-8 月为+3.3%；国有企业利润累计同比增速为-0.3%，1-8 月为-1.7%；股份制企业利润累计同比增速升至+2.8%，1-8月为+1.1%；外商及港澳台投资企业利润累计同比增速升至+4.9%，1-8 月为+0.9%。
三、库存：工业企业呈现主动补库迹象
工业企业库存与营收增速开始回升，呈现主动补库迹象。2025 年1-9 月，工业企业产成品库存累计同比增长2.8%，较1-8 月上升0.5 个百分点；工业企业营收累计同比增长2.4%，较1-8 月上升0.1 个百分点。
2024 年8 月至11 月，库存增速与营收增速连续下行，工业企业降价促销，呈现主动去库迹象。今年一季度，随着去年四季度一揽子增量政策陆续落地，制造 业产能利用率有所改善，带动工业企业重新补库。但进入今年4 月后，企业再度转入主动去库阶段。一是，受贸易前景的不确定影响，企业倾向于以“抢出口”等方式优先消化库存；二是，前期稳定房地产、“两新”政策效应相继减弱，叠加极端天气影响，企业生产经营活动整体放缓。进入9 月，随着价格和利润率改善，工业生产开始回升，带动企业主动补库。
四、展望：“反内卷”政策效果陆续初现，制造业利润增速迎来改善今年以来，工业企业利润修复主要得益于“抢出口”以及“两新”政策加码带来量的改善，但受产能利用率下降影响，价格和利润率整体仍保持低位，企业仍处在“以价换量”阶段。但是，7 月份随着“反内卷”政策逐步落地，对于投资端调控、治理低价无序竞争的效果陆续显现，制造业利润率迎来好转。其中，8 月以来上游原材料行业利润增速率先改善，9 月中游装备制造业利润增速也随之扩大，而下游消费制造业利润增速有所放缓，表明终端需求恢复基础依然偏弱。
五、风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-10-27
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