9月工业利润点评：低基数告一段落

　　工业企业利润率为何维持正增：9 月，工业经营量价齐升、利润率正增，利润率是主要支撑项，但拉动幅度边际下降。PPI、工业企业利润率的低基数效应仍然是利润增速回升的主要原因。

    　　分结构来看：

    　　上游采矿业“增利不增收”，多数采矿行业营收仍然保持较大幅度的下滑，但利润率近三个月均在所有行业的前列，可能与“反内卷”政策的推进有较大的关系。

    　　处于中上游的原材料加工业和中间品制造业在所有行业中利润率最薄，这可能也是“反内卷”的结果之一。上游原材料提价但下游需求仍然偏弱，价格传导存在阻碍，使得“原材料-产成品”价格剪刀差不断拉大。

    　　装备制造业的营收增长整体领先其他行业，利润率也并不弱，今年以来一直保持了较高的景气度，仍然受益于企业的出海和产业链的重构。

    　　短期来看，低基数对工业企业盈利的支撑力度可能会边际减弱。一方面，随着去年“926”政治局会议以后逆周期政策的加码，去年四季度经济增长边际改善，工业增加值、工业企业利润率均有不同程度的修复。另一方面，2025 年10-12 月，PPI 同比翘尾因素分别为0%、-0.1%、0%，翘尾因素的趋势回升将告一段落，价格的低基数效应也将减弱。

    　　风险提示：政策力度或落地效果不及预期；国际地缘政治局势变化超预期；规上工业企业利润率等测算误差。 机构：财通证券股份有限公司 研究员：张伟 日期：2025-10-28

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