10月经济数据前瞻：经济增速或放缓
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2025-11-03 16:57:27
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我们预计，10 月主要经济指标同比增速可能大多较9 月下滑。其中，社零总额在政策拉动减弱、去年基数抬升影响下，同比增速可能进一步下行，固定投资同比降幅或小幅走阔；外需相对平稳，不过去年同期基数大幅抬升，可能拖累同比增速。物价方面，菜篮子价格上涨可能带动CPI同比由负转正，而随着反内卷带来的提振效果消退，PPI环比或再度转负。5000 亿元政策性金融工具和新增的5000 亿元地方债务对经济的拉动或仍待进一步见效。
社零总额增速或较9 月进一步回落。国庆假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长2.7%1，这是近年商务部口径假期消费数据的最低增速。经验来看，当月社零增速通常持平或低于同期长假零售额增速，这意味着10 月社零增速大概率降至2.7%以下。国庆假期全国国内出游8.88 亿人次，国内出游总花费8090.06 亿元。按此推算，日均出游人次同比增长1.6%，日均旅游消费同比增长1.0%，为2023 年春节以来的增速低位。在去年同期基数抬升、当期以旧换新力度减弱的情况下，汽车家电等零售增速放缓明显。高频数据显示，10 月前4 周4 类大家电零售额同比-28.1%，延续较大降幅；乘联会预计，10 月乘用车零售量同比-2.6%，较9 月的6.4%明显放缓2。我们预计10 月社零总额同比或为2.2%左右，较9 月增速进一步回落。
固定资产投资降幅或小幅扩大。我们预计1-10 月固定资产投资同比增速或为-0.8%（1-9 月为-0.5%）。虽然前期出口维持韧性，但是支持设备投资的资金由超长期特别国债转向新型政策性金融工具的衔接过程或有一定时滞，反内卷相关政策或也影响部分制造业行业投资，整体制造业投资增速或小幅放缓，我们预计1-10 月制造业投资累计同比或为3.5%（1-9 月为4.0%）。9 月底以来新型政策性金融工具加快投放，有助改善10 月基建项目资金状况，同期土木工程建筑业PMI 新订单分项进一步回升至49.6（前月为47.7）但仍低于荣枯线，同时基建施工高频数据显示实物量也有小幅改善，我们预计10 月单月基建投资同比跌幅或明显收窄，1-10 月基建投资累计同比或在2.8%（1-9 月为3.3%）。
楼市销售量价转弱，开发投资或延续低迷态势。销售方面，随着京沪深等多地楼市优化政策效果逐渐减弱，叠加去年政策刺激下的高基数，10 月30 城新房销售面积同比从9 月的6.7%大幅走弱至-27.3%，15 城二手房销售面积同比也从15.2%下滑至-22.2%，前三周二手房出售挂牌价指数环比走弱、同比跌幅持平在-6.2%。土地市场方面，300 城土地成交面积和价款同比分别从0%和-6.8%降至-29.7%和-29.2%，在楼市销售走弱下房企拿地仍偏谨慎。高频数据显示，钢材表观消费量、水泥出库量和浮法玻璃日熔量边际回升，但仍维持在低位，建筑施工依然较弱。我们预计1-10 月房地产开发投资累积同比为-14.4%（1-9 月为-13.9%）。
基数抬升或影响出口同比增速回落。需求方面，10 月发达经济体制造业PMI 初值分化，美、欧上升，日本下降。制造业PMI 新出口订单环比下降1.9 个百分点至45.9%，弱于整体新订单，我们认为可能和10 月PMI 调查期间贸易摩擦有所加剧有关。高频数据显示，越南10 月前两周出口同比+18.5%（9 月为+24.7%）。部分受假期和台风等因素影响，中国二十大港口集装箱船离港量先下后上，边际有所回落。基数方面，2024 年10 月出口同比12.6%，显著高于2024 年9 月的2.3%。随 着中美吉隆坡经贸磋商达成共识3，我们预计未来出口虽然可能边际有所回落，但整体仍将保持韧性，在基数抬升影响下，10 月出口同比或为1.0%（9 月为8.3%），进口同比1.9%（9 月为7.4%）。
工业增加值同比增速或降至5.3%。9 月受出口和季末效应推动，工业增加值同比增速较高，随着这两个因素边际回落，10 月工业增加值同比增速或也有所回落。10 月PMI 生产分项环比下降2.2 个百分点至49.7%，落入收缩区间。高频数据同比增速也普遍较9 月下降。综合来看，我们预计10 月工业增加值同比增速为5.3%（9 月为6.5%）。
10 月CPI 同比或由负转正至0.1%。食品方面，猪肉价格对CPI 同比拖累持续，而蔬果或边际改善CPI 同比0.2ppt。前期生猪产能持续释放，消费端并未出现较强需求，10 月猪肉批发价继续环比走弱，同比从-26.3%降至-27.2%；28 种重点监测蔬菜和7 种重点监测水果价格回升，随着去年的高基数逐渐消退，蔬果价格同比分别从-18.7%和-5.3%改善至-10.0%和-2.7%。非食品价格或继续边际回升，国内燃油价格随国际油价变化而有所下调，而去年低基数带动同比降幅收窄；“以旧换新”政策或对相对品类消费品价格仍有支撑；国庆中秋假期带动居民出行服务需求，服务类价格表现或整体温和。
10 月PPI 同比或从-2.3%走弱至-2.5%。10 月PMI 主要原材料购进价格指数和出厂价格指数相较9 月均回落0.7 和0.7 个百分点，其隐含的PPI 环比或走弱至-0.1%（8 月和9 月均为0%）。从国际定价的大宗价格看，油价方面，10 月布伦特原油价格先跌后涨，月均价环比由正转负、同比跌幅走阔至15.2%；有色方面，受矿端扰动延续和美联储降息、美元走弱等影响，铜价继续走高。国内定价部分，煤炭方面，在查超产和安监等约束供给以及采暖季预期抬升需求下，煤炭价格环比回暖，动力煤价格同比降幅收窄；黑色方面，地产与基建需求偏弱压制终端需求，螺纹钢和线材价格环比走弱，同比跌幅走阔；建材方面，随着错峰停产以及产能管理政策等推进，水泥价格略有企稳，但高基数下同比跌幅也有所扩大。
政策性金融工具完成投放，社融增速或大体持平。国家发改委近期宣布，5000 亿政策性金融工具已经在10 月全部完成投放4，其中部分金额将计入10 月社融，但可能并不完全反映在贷款科目当中，从已经落地的实例以及2022 年同期的经验来看，有可能计入“委托贷款”科目。考虑到政策性金融工具的提振作用，10 月新增社融可能将达到1.4 万亿元左右，社融存量同比增速可能为8.7%，与上月基本持平。
上周高频数据跟踪
上周（10 月第5 周），菜篮子产品批发价格200 指数周环比上涨2.6%，其中蔬菜价格周环比上涨6%。在蔬菜价格的带动下，菜篮子价格跌幅迅速收窄至1.1%。10月前4 周4 类大家电零售额同比-28.1%，延续较大降幅。乘联会预计，10 月狭义乘用车零售量同比-2.6%，比9 月的6.4%回落。样本城市商品房成交面积同比-39.5%，样本城市二手房成交面积同比-27.4%，同比降幅均有所扩大。
南华工业品指数周环比-0.2%，其中铁矿石、焦煤、螺纹钢等黑色系商品涨幅较大，燃油、沥青等跌幅较大。螺纹钢表观消费量4 周滚动平均增速-15.9%，降幅比9 月扩大；水泥出库量、基建水泥直供量10 月中旬以来有所回升。交通部监测港口集装箱吞吐量周环比下降，4 周滚动平均增速6.6%，比9 月的7.3%有边际放缓。
上周银行间流动性受税期影响小幅收紧，R007 上行3bp 至1.49%，高于央行7 天逆回购利率1.40%。3 个月SHIBOR 上行1bp 至1.60%。1 年期国债收益率下降9bp 至1.38%，10 年期国债收益率下降5bp 达到1.80%。
上周房地产高频跟踪
中金房地产景气指数有所下降（96.1vs.前周值96.4），其中销售指数（92.9vs.前周值92.7）、供给指数（98.1vs.前周值97.8）均有所抬升，融资指数（97.4vs.前周值98.9）有所下滑。
从需求看，新房销售相较2019 年同期降幅收窄，二手房销售量边际走弱。新房方面，10 月25 日-10 月31 日，30 城新建商品住宅销售面积与2019 年同期相比降幅收窄（-48.4%vs.前周值-51.0%），其中一线（-26.9%vs.前周值-0.4%）降幅走阔，二线（-45.2%vs.前周值-59.2%）略有收窄，三线（-65.9%vs.前周值-59.3%）降幅走阔。二手房方面，10 月25 日-10 月31 日，15 个样本城市二手房销售面积相较2019 年同期由正转负（-0.6%vs.前周值2.6%）。10 月14 日-10 月20 日二手房出售挂牌价指数同比（-6.3%vs.前周值-6.2%）略微走阔，二手房出售挂牌量指数同比（-88.7%vs.前周值-89.0%）降幅稍有收窄。
从供给看，土地成交市场规模同比降幅收窄，土拍热度略有好转。成交方面，10月20 日-10 月26 日，300 城宅地规划建筑成交面积相较2019 年同期降幅收窄（-62.1%vs.前周值-78.3%）。热度方面，10 月20 日-10 月26 日，300 城土地平均溢价率提升（4%vs.前周值3%），从城市能级看，其中一线城市土地平均溢价率为8%，二线城市为1%，三四线城市为2%。本周推出376 宗土地（vs.前周279 宗），流拍率保持不变（0%vs.前周值0%）。
从融资看，房地产境内信用债净融资下降。10 月27 日-11 月2 日，房企境内信用债净融资额由正转负（-117.35 亿元vs.前周值115.73 亿元）。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：张文朗/黄文静/郑宇驰/邓巧锋/周彭/段玉柱 日期：2025-11-03
社零总额增速或较9 月进一步回落。国庆假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长2.7%1，这是近年商务部口径假期消费数据的最低增速。经验来看，当月社零增速通常持平或低于同期长假零售额增速，这意味着10 月社零增速大概率降至2.7%以下。国庆假期全国国内出游8.88 亿人次，国内出游总花费8090.06 亿元。按此推算，日均出游人次同比增长1.6%，日均旅游消费同比增长1.0%，为2023 年春节以来的增速低位。在去年同期基数抬升、当期以旧换新力度减弱的情况下，汽车家电等零售增速放缓明显。高频数据显示，10 月前4 周4 类大家电零售额同比-28.1%，延续较大降幅；乘联会预计，10 月乘用车零售量同比-2.6%，较9 月的6.4%明显放缓2。我们预计10 月社零总额同比或为2.2%左右，较9 月增速进一步回落。
固定资产投资降幅或小幅扩大。我们预计1-10 月固定资产投资同比增速或为-0.8%（1-9 月为-0.5%）。虽然前期出口维持韧性，但是支持设备投资的资金由超长期特别国债转向新型政策性金融工具的衔接过程或有一定时滞，反内卷相关政策或也影响部分制造业行业投资，整体制造业投资增速或小幅放缓，我们预计1-10 月制造业投资累计同比或为3.5%（1-9 月为4.0%）。9 月底以来新型政策性金融工具加快投放，有助改善10 月基建项目资金状况，同期土木工程建筑业PMI 新订单分项进一步回升至49.6（前月为47.7）但仍低于荣枯线，同时基建施工高频数据显示实物量也有小幅改善，我们预计10 月单月基建投资同比跌幅或明显收窄，1-10 月基建投资累计同比或在2.8%（1-9 月为3.3%）。
楼市销售量价转弱，开发投资或延续低迷态势。销售方面，随着京沪深等多地楼市优化政策效果逐渐减弱，叠加去年政策刺激下的高基数，10 月30 城新房销售面积同比从9 月的6.7%大幅走弱至-27.3%，15 城二手房销售面积同比也从15.2%下滑至-22.2%，前三周二手房出售挂牌价指数环比走弱、同比跌幅持平在-6.2%。土地市场方面，300 城土地成交面积和价款同比分别从0%和-6.8%降至-29.7%和-29.2%，在楼市销售走弱下房企拿地仍偏谨慎。高频数据显示，钢材表观消费量、水泥出库量和浮法玻璃日熔量边际回升，但仍维持在低位，建筑施工依然较弱。我们预计1-10 月房地产开发投资累积同比为-14.4%（1-9 月为-13.9%）。
基数抬升或影响出口同比增速回落。需求方面，10 月发达经济体制造业PMI 初值分化，美、欧上升，日本下降。制造业PMI 新出口订单环比下降1.9 个百分点至45.9%，弱于整体新订单，我们认为可能和10 月PMI 调查期间贸易摩擦有所加剧有关。高频数据显示，越南10 月前两周出口同比+18.5%（9 月为+24.7%）。部分受假期和台风等因素影响，中国二十大港口集装箱船离港量先下后上，边际有所回落。基数方面，2024 年10 月出口同比12.6%，显著高于2024 年9 月的2.3%。随 着中美吉隆坡经贸磋商达成共识3，我们预计未来出口虽然可能边际有所回落，但整体仍将保持韧性，在基数抬升影响下，10 月出口同比或为1.0%（9 月为8.3%），进口同比1.9%（9 月为7.4%）。
工业增加值同比增速或降至5.3%。9 月受出口和季末效应推动，工业增加值同比增速较高，随着这两个因素边际回落，10 月工业增加值同比增速或也有所回落。10 月PMI 生产分项环比下降2.2 个百分点至49.7%，落入收缩区间。高频数据同比增速也普遍较9 月下降。综合来看，我们预计10 月工业增加值同比增速为5.3%（9 月为6.5%）。
10 月CPI 同比或由负转正至0.1%。食品方面，猪肉价格对CPI 同比拖累持续，而蔬果或边际改善CPI 同比0.2ppt。前期生猪产能持续释放，消费端并未出现较强需求，10 月猪肉批发价继续环比走弱，同比从-26.3%降至-27.2%；28 种重点监测蔬菜和7 种重点监测水果价格回升，随着去年的高基数逐渐消退，蔬果价格同比分别从-18.7%和-5.3%改善至-10.0%和-2.7%。非食品价格或继续边际回升，国内燃油价格随国际油价变化而有所下调，而去年低基数带动同比降幅收窄；“以旧换新”政策或对相对品类消费品价格仍有支撑；国庆中秋假期带动居民出行服务需求，服务类价格表现或整体温和。
10 月PPI 同比或从-2.3%走弱至-2.5%。10 月PMI 主要原材料购进价格指数和出厂价格指数相较9 月均回落0.7 和0.7 个百分点，其隐含的PPI 环比或走弱至-0.1%（8 月和9 月均为0%）。从国际定价的大宗价格看，油价方面，10 月布伦特原油价格先跌后涨，月均价环比由正转负、同比跌幅走阔至15.2%；有色方面，受矿端扰动延续和美联储降息、美元走弱等影响，铜价继续走高。国内定价部分，煤炭方面，在查超产和安监等约束供给以及采暖季预期抬升需求下，煤炭价格环比回暖，动力煤价格同比降幅收窄；黑色方面，地产与基建需求偏弱压制终端需求，螺纹钢和线材价格环比走弱，同比跌幅走阔；建材方面，随着错峰停产以及产能管理政策等推进，水泥价格略有企稳，但高基数下同比跌幅也有所扩大。
政策性金融工具完成投放，社融增速或大体持平。国家发改委近期宣布，5000 亿政策性金融工具已经在10 月全部完成投放4，其中部分金额将计入10 月社融，但可能并不完全反映在贷款科目当中，从已经落地的实例以及2022 年同期的经验来看，有可能计入“委托贷款”科目。考虑到政策性金融工具的提振作用，10 月新增社融可能将达到1.4 万亿元左右，社融存量同比增速可能为8.7%，与上月基本持平。
上周高频数据跟踪
上周（10 月第5 周），菜篮子产品批发价格200 指数周环比上涨2.6%，其中蔬菜价格周环比上涨6%。在蔬菜价格的带动下，菜篮子价格跌幅迅速收窄至1.1%。10月前4 周4 类大家电零售额同比-28.1%，延续较大降幅。乘联会预计，10 月狭义乘用车零售量同比-2.6%，比9 月的6.4%回落。样本城市商品房成交面积同比-39.5%，样本城市二手房成交面积同比-27.4%，同比降幅均有所扩大。
南华工业品指数周环比-0.2%，其中铁矿石、焦煤、螺纹钢等黑色系商品涨幅较大，燃油、沥青等跌幅较大。螺纹钢表观消费量4 周滚动平均增速-15.9%，降幅比9 月扩大；水泥出库量、基建水泥直供量10 月中旬以来有所回升。交通部监测港口集装箱吞吐量周环比下降，4 周滚动平均增速6.6%，比9 月的7.3%有边际放缓。
上周银行间流动性受税期影响小幅收紧，R007 上行3bp 至1.49%，高于央行7 天逆回购利率1.40%。3 个月SHIBOR 上行1bp 至1.60%。1 年期国债收益率下降9bp 至1.38%，10 年期国债收益率下降5bp 达到1.80%。
上周房地产高频跟踪
中金房地产景气指数有所下降（96.1vs.前周值96.4），其中销售指数（92.9vs.前周值92.7）、供给指数（98.1vs.前周值97.8）均有所抬升，融资指数（97.4vs.前周值98.9）有所下滑。
从需求看，新房销售相较2019 年同期降幅收窄，二手房销售量边际走弱。新房方面，10 月25 日-10 月31 日，30 城新建商品住宅销售面积与2019 年同期相比降幅收窄（-48.4%vs.前周值-51.0%），其中一线（-26.9%vs.前周值-0.4%）降幅走阔，二线（-45.2%vs.前周值-59.2%）略有收窄，三线（-65.9%vs.前周值-59.3%）降幅走阔。二手房方面，10 月25 日-10 月31 日，15 个样本城市二手房销售面积相较2019 年同期由正转负（-0.6%vs.前周值2.6%）。10 月14 日-10 月20 日二手房出售挂牌价指数同比（-6.3%vs.前周值-6.2%）略微走阔，二手房出售挂牌量指数同比（-88.7%vs.前周值-89.0%）降幅稍有收窄。
从供给看，土地成交市场规模同比降幅收窄，土拍热度略有好转。成交方面，10月20 日-10 月26 日，300 城宅地规划建筑成交面积相较2019 年同期降幅收窄（-62.1%vs.前周值-78.3%）。热度方面，10 月20 日-10 月26 日，300 城土地平均溢价率提升（4%vs.前周值3%），从城市能级看，其中一线城市土地平均溢价率为8%，二线城市为1%，三四线城市为2%。本周推出376 宗土地（vs.前周279 宗），流拍率保持不变（0%vs.前周值0%）。
从融资看，房地产境内信用债净融资下降。10 月27 日-11 月2 日，房企境内信用债净融资额由正转负（-117.35 亿元vs.前周值115.73 亿元）。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：张文朗/黄文静/郑宇驰/邓巧锋/周彭/段玉柱 日期：2025-11-03
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