宏观策略研究：长期锚视角下的黄金“十年长牛”

　　从长期视角看，黄金仍是非常良好的投资品种。1970 年以来黄金与标普500 和道指的长期表现不相上下，更大幅跑赢投资长期债券的策略。与各类商品相比，黄金在历史上一度落后于以原油代表的能源价格，但2016 年以来实现持续逆袭，并不断拉大差距。同时黄金的长期涨幅也远超铁矿石、铜铝、主要农产品的非能源商品。黄金作为长期投资，同样大幅跑赢了物价指数，这表明黄金并非仅仅是单一的防通胀投资品。

    　　寻找黄金的“长期锚”。我们选取了数十项时间序列指标，包括各类投资品价格、各国GDP 和物价水平、广义货币、债务存量和货币当局资产负债表规模等。并按照历史涨幅对比、协整性检验和误差修正模型的方法不断筛选，最后确定了全球广义货币总量和全球名义GDP总量两个长期锚。

    　　当前黄金与长期锚的偏离度。误差修正模型显示，2025 年黄金的实际价格，与两项长期锚测算的拟合值偏离度分别达到59.3%和56.9%，虽未达到历史上十年长牛末期的最大值，但也意味着一定的调整压力。不过，回归得到的误差修正速度为每年13-15%，意味着黄金的调整可能并不剧烈。假设保持当前金价不变（3950 美元），模型外推后显示2026 年的偏离度将回落至10.0%和8.1%。

    　　黄金的调整可能在中期持续。近期全球市场风险释放，中美贸易紧张程度缓解；同时美联储降息预期已被市场充分计价，且美联储在10月降息落地后，试图向市场发出鹰派信号，黄金价格也自10 月20 日的高点顺势出现明显回调。预计本次黄金的调整将在中期持续，3800美元附近将是相对安全的投资区间，但从基本面看暂不能得出牛市即将结束的结论。 机构：民生商银国际控股有限公司 研究员：应习文 日期：2025-11-06

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