宏观跟踪周报：政府债发行提速 净缴款将升至4000+亿

　　概况：月初资金面自发式宽松11 月首周（3-7 日），央行惯例大额回笼跨月投放资金，全周净回笼1.57 万亿元， 不过资金面整体维持宽松，周一至周四R001、R007 分别持稳于1.36%、1.46%附近，仅周五资金面边际收敛，R001 上行至1.39%，R007 也升至1.47%。

    　　值得注意的是，本周二（4 日）央行公告10 月净买入国债200 亿元，尽管规模不及市场预期，但开启买入的动作更具意义。与此同时，当前买断式逆回购与MLF余额已达2024 年以来最高点，为11.85 万亿元，年内这两类工具仍有2.9 万亿元即将到期。结合11 月到期的3 个月期买断式逆回购未进行增量续作来看，央行后续或通过买入国债部分置换MLF 和买断式逆回购工具。

    　　展望：资金面或将继续保持相对平稳

    　　展望下周（11 月10-14 日），税期未至（17-19 日），且公开市场到期资金占用也不高（到期4958 亿元），资金面或将继续保持相对平稳。

    　　扰动因素在于政府债净缴款压力将提升。根据最新计划发行披露，下周政府债净缴款规模为4042 亿元，高于前一周的368 亿元，也高于年内2626 亿元的中位数。不过，从以往操作经验看，下周恰逢央行6 个月买断式逆回购的常规续作窗口，预计央行将给与流动性支持，部分对冲政府债缴款影响。

    　　在此背景下，隔夜利率或将围绕1.35-1.36%窄幅波动。7 天资金方面，下周13日拆借7 天资金可完整跨税期，但考虑到11 月属缴税小月，过去三年平均征税规模约1.1 万亿元，预计7 天资金价格仅出现小幅波动，整体仍将围绕1.47%的中枢水平运行，发生大幅偏离的可能性较低。

    　　公开市场：11 月10-14 日，逆回购到期4958 亿元11 月10-14 日，央行逆回购到期4958 亿元，到期压力降至年内低位（2025 年以来逆回购单周到期规模中位数为9907 亿元）。

    　　票据市场：利率全线上行，大行转为净买入

    　　截止11 月7 日，1M 票据利率较前一周上行84bp 至0.85%，3M 上行36bp 至0.37%，6M 上行41bp 至0.61%。在此期间（11 月3-6 日），大行净买入468 亿元（前一周净卖出规模为119 亿元），去年同期累计净买入872 亿元。

    　　政府债：11 月10-14 日，净缴款4042 亿元

    　　11 月10-14 日，政府债净缴款4042 亿元，较前一周的368 亿元大幅提升。一方面是由于地方债发行量的上升，使得其净缴款规模由前一周的119 亿元大幅降至1733 亿元；另一方面，前一周周五（7 日）发行的2009 亿元国债将递延至周一（10 日）缴款，使得国债净缴款环比提升2060 亿元至2309 亿元。

    　　同业存单：发行利率持续下行，到期压力有所抬升存单发行利率持续下行。11 月3-7 日，同业存单加权发行利率为1.63%，较前一周（10 月27-31 日）下行1.0bp（前一周降幅为1.3bp）。

    　　存单到期压力有所抬升。下周（11 月10-14 日）存单到期7265 亿元，较前一周的3641 亿元有所提升。

    　　风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-11-08

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