宏观经济分析报告：AI分歧加剧 仍需边走边看

　　本周，全球金融市场主要围绕两大核心事件展开：美国“政府停摆”引发的流动性紧张，以及市场对人工智能（AI）产业资本开支可持续性的深度担忧。二者共同触发了全球资产的同步下跌。

    　　当前美国流动性风险可控，其政府重启或美联储释放流动性这两条路径都可化解。一方面，市场压力将倒逼两党尽快达成共识，美国政府重启后流动性将自然改善；另一方面，由于风险被控制在货币市场范畴，信用利差和股债波动率并未激增，表明未演变为系统性危机，历史上的“美联储看跌期权”依然有效。

    　　市场对AI 叙事的谨慎情绪和分歧明显上升，对负面消息异常敏感。

    　　OpenAI CFO 的言论被立即解读为“AI 巨头需要政府救助”并推动科技股集体下跌，“大空头”Michael Burry 做空英伟达和Palantir 的消息也引发市场高度关注，其做空理由为：1，估值过高；2，内部循环，虚假放大了需求；3，投入产出比不均衡；4，低估折旧导致利润虚高。

    　　我们认为，这并不必然预示相关AI 公司的股价已经见顶，在趋势明确的赛道中过早卖出的机会成本较高，相关公司的盈利能力和投资回报仍需“边走边看”。第一，当前市场担忧的高估值本身并非反转的充分条件，在产业趋势明确的阶段，估值可能持续处于高位甚至进一步提升。

    　　第二，AI 技术能否在应用端实现大规模盈利仍处于观察期，远未到被“证伪”的阶段，未来面向视频、3D 交互、机器人等复杂场景的算力需求依然真实存在。Azeem Azhar 和Nathan Warren 在《Is AI a Bubble?》一文中，通过五个指标评估当前生成式AI 的发展状态，得出结论为：

    　　尽管当前投入产出严重失衡，但这一风险正被爆炸性的收入增长和相对稳健的估值所对冲。同时，经济尚未被绑架，且资金来源仍以高质量为主，因此当前AI 仍处于“繁荣”阶段，而非泡沫。未来1-2 年，如果收入增长失速，无法快速缩小与巨额投资的差距，届时可能会触发泡沫警报。

    　　8 月美国对全球多国上调关税，其对全球贸易的冲击在10 月开始显现，导致外部需求出现阶段性收缩，进而拉低我国出口表现。预计全球性关税政策对供应链和需求的抑制效应仍在延续，我国四季度出口动能将较前三季度有所放缓。

    　　风险提示：信息不充分，流动性危机，AI 商业化节奏缓慢。 机构：首创证券股份有限公司 研究员：韦志超 日期：2025-11-13

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