流动性跟踪：资金压力仍存

　　概况：多重扰动 ，资金面边际收敛11 月10-14 日，资金市场受多重因素扰动，资金利率显著上行，R001、R007的周均值分别为1.47%、1.50%，环比上行10、4bp。

    　　究其原因，其一，双十一备付金冻结，银行间市场资金供给量降低。自2019年央行开设备付金集中存管账户后，在大型促销活动前夕，居民存款往往会以支付机构备付金的形式集中“搬家”至央行监管账户。受此影响，本周（11 月10-14 日）银行体系日均融出量降至4 万亿元以下，为3.84 万亿元，前一周日均净融出4.69万亿元。其二，地方债缴款压力抬升，单周缴款规模升至5000 亿+。其三，月初逆回购净回笼之后，资金缺口加大。截至上周五（7 日），逆回购余额降至5000 亿元以下，尽管周一（10 日）早盘，央行转为净投放416 亿元，然而规模有限，或未能有效对冲前期巨量回笼的影响，或推升资金紧张情绪。

    　　展望：税期资金波动超季节性的概率不大

    　　下周（11 月17-21 日）资金面主要面临两大扰动，一是17-19 日的税期，不过11 月作为传统小税期，缴税压力不大，过去三年平均征税规模约1.1 万亿元。二是政府债缴款规模依然不低。下周缴款额为3629 亿元，虽较前周高峰回落，但仍高于年内平均水平。

    　　此外，下周公开市场面临1.24 万亿元到期，但规模属于年内中性水平，且央行已于14 日公告将在税期首日（17 日）超额续作8000 亿元6M 买断式逆回购（11 月到期3000 亿元），叠加此前等额续作7000 亿元3M 期，11 月合计净投放5000 亿元，到期压力整体可控。11 月税期资金波动超季节性的概率不大，预计税期期间隔夜资金成本或控制在1.55%以内。

    　　公开市场：11 月17-21 日，逆回购到期1 万+亿元11 月17-21 日，央行公开市场合计到期12420 亿元，其中逆回购到期11220亿元，到期压力位于年内相对中性水平；国库定存到期1200 亿元。

    　　票据市场：利率分化，大行净买入力度加大

    　　截止11 月14 日，1M 票据较前一周下行5bp，3M 和6M 则分别上行3、2bp 至0.40%、0.63%。在此期间（11 月10-13 日），大行净买入515 亿元（前一周净买入485 亿元），11 月累计净买入1000 亿元（去年同期累计净买入1884 亿元）。

    　　政府债：11 月17-21 日，净缴款3629 亿元

    　　11 月17-21 日，政府债净缴款3628 亿元，较前一周的5075 亿元有所回落，主要由于国债和地方债发行规模的降低，使得二者的净缴款规模分别由前一周的3342、1733 亿元降至2476、1152 亿元。

    　　同业存单：发行利率转为上行，到期压力提升存单发行利率转为上行。11 月10-14 日，同业存单加权发行利率为1.63%，较前一周（11 月3-7 日）上行0.4bp（前一周降幅为1.0bp）。

    　　存单到期压力有所抬升。下周（11 月17-21 日）存单到期9209 亿元，较前一周的7265 亿元进一步提升。

    　　风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-11-15

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