2025年11月PMI点评：出口改善推动制造业PMI回稳
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2025-11-30 22:31:47
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事件：
2025 年11 月30 日，国家统计局公布2025 年11 月PMI 数据，制造业PMI 49.2%，前值49.0%，预期49.2%；非制造业PMI 49.5%，前值50.1%。
核心观点：
11 月制造业PMI“止跌回稳”，呈现弱复苏特征。一是，受中美关税暂缓加征、贸易局势缓和影响，制造业出口迎来回稳，新出口订单指数、小型企业PMI 较上月均大幅回升；二是，十一长假带来的季节性扰动结束，企业生产、采购量指数亦同步回升；三是，原材料及产成品价格指数同步回升，表明工业品供需关系持续改善。
但总体来看，制造业PMI 仍处在历史低位，高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 已连续两个月回落，宏观政策加码的必要性在上升。
非制造业方面，11 月受假期效应消退影响，与居民出行相关的服务业景气度在上月高基数影响下均有不同程度的下降；建筑业景气度低位回升，可能与房建活动恢复、基建活动继续增长有关。预计随着年底重点项目的加快推进，叠加四季度增量财政政策的陆续投放，有望加快形成实物工作量，对建筑业活动形成支撑。
一、制造业：出口回稳推动制造业景气度改善
11 月制造业PMI 录得49.2%，较上月回升0.2 个百分点，环比升幅符合季节性水平，但绝对水平仍然偏低。其中，生产指数较上月回升0.3 个百分点；新订单指数较上月回升0.4 个百分点；原材料库存指数与上月持平；从业人员指数较上月回升0.1 个百分点；供应商配送时间指数较上月回升0.1 个百分点。
制造业景气度回升，主因制造业出口回稳带动需求指数回升，叠加十一长假带来的季节性扰动结束，企业生产、采购量指数亦小幅回升。11 月中美关税暂缓加征，带动我国外贸环境改善，新出口订单指数较上月大幅回升1.7 个百分点，受外贸环境影响较大的小型企业PMI 指数较上月上升2.0 个百分点至49.1%，为近6 个月高点。
1.1 供需：产需指数同步回升
11 月，制造业生产指数较上月回升0.3 个百分点至50.0%，新订单指数较上月回升0.4 个百分点至49.2%。
从行业来看，11 月高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 呈现不同程度的下降；而高耗能行业PMI 逆势回升，可能与建筑业需求恢复有关。11 月，高技术制造业PMI 较上月回落0.4 个百分点至50.1%；装备制造业PMI 较上月回落0.4 个百分点至49.8%；消费品制造业PMI 较上月回落0.7 个百分点至49.4%；高耗能行业PMI 较上月回升1.1 个百分点至48.4%。
1.2 外贸：进出口景气度同步回升
11 月受中美关税暂缓加征的利好影响，外贸景气度明显改善。11 月新出口订单指数较上月回升1.7 个百分点至47.6%。从高频数据来看，11 月以来我国港口集装箱吞吐量升至高位，也显示外贸环境不确定性下降后，出口呈现回稳态势。
进口方面，11 月进口指数升至47.0%，较上月回升0.2 个百分点，主要源于国内生产端恢复。
1.3 价格：价格指数回升、产成品加快去库
11 月，原材料及产成品价格指数同步回升。11 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为53.6%、48.2%，较上月分别回升1.1、0.7 个百分点，表明工业品供需关系持续改善。
从库存指数来看，11 月原材料库存指数与上月持平，产成品库存指数较上月明显回落，呈现加快去库特征。11 月，原材料库存指数持平于上月的47.3%；产成品库存指数较上月回落0.8 个百分点至47.3%。产成品库存指数加快回落有助于后续出厂价格指数回升。
二、服务业：假期效应消退，服务业景气度回落11 月服务业商务活动指数降至49.5%，较上月下降0.7 个百分点，低于去年同期的50.1%。结构上看，房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点。
在假期效应消退后，11 月居民购物、住宿餐饮、交通运输、旅游及文体娱乐相关行业的商务活动指数在上月高基数影响下均有不同程度的下降。
而新动能相关活动仍持续向好。11 月，电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数和新订单指数均稳定在55%以上；互联网及软件技术服务业商务活动指数稳定在53%以上；11 月，金融业商务活动指数和新订单指数较上月均有明显上升，且均升至55%以上的较高水平。
三、建筑业：建筑业景气度低位回升
11 月，建筑业活动有所恢复。建筑业PMI 指数较上月回升0.5 个百分点至49.6%，接近去年同期的49.7%；建筑业新订单和业务活动预期指数较上月分别上升0.2、1.9 个百分点至46.1%、57.9%，表明市场预期较好。
从结构来看，房屋建筑活动有所恢复，土木工程建筑活动保持增长。11 月房屋建筑业商务活动指数较上月明显上升，但仍在50%以下；土木工程建筑业商务活动指数较上月下降，但仍在52%以上。预计随着年底重点项目的加快推进， 叠加四季度增量财政政策的陆续投放，有望加快形成实物工作量，对建筑业活动形成支撑。
风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-11-30
2025 年11 月30 日，国家统计局公布2025 年11 月PMI 数据，制造业PMI 49.2%，前值49.0%，预期49.2%；非制造业PMI 49.5%，前值50.1%。
核心观点：
11 月制造业PMI“止跌回稳”，呈现弱复苏特征。一是，受中美关税暂缓加征、贸易局势缓和影响，制造业出口迎来回稳，新出口订单指数、小型企业PMI 较上月均大幅回升；二是，十一长假带来的季节性扰动结束，企业生产、采购量指数亦同步回升；三是，原材料及产成品价格指数同步回升，表明工业品供需关系持续改善。
但总体来看，制造业PMI 仍处在历史低位，高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 已连续两个月回落，宏观政策加码的必要性在上升。
非制造业方面，11 月受假期效应消退影响，与居民出行相关的服务业景气度在上月高基数影响下均有不同程度的下降；建筑业景气度低位回升，可能与房建活动恢复、基建活动继续增长有关。预计随着年底重点项目的加快推进，叠加四季度增量财政政策的陆续投放，有望加快形成实物工作量，对建筑业活动形成支撑。
一、制造业：出口回稳推动制造业景气度改善
11 月制造业PMI 录得49.2%，较上月回升0.2 个百分点，环比升幅符合季节性水平，但绝对水平仍然偏低。其中，生产指数较上月回升0.3 个百分点；新订单指数较上月回升0.4 个百分点；原材料库存指数与上月持平；从业人员指数较上月回升0.1 个百分点；供应商配送时间指数较上月回升0.1 个百分点。
制造业景气度回升，主因制造业出口回稳带动需求指数回升，叠加十一长假带来的季节性扰动结束，企业生产、采购量指数亦小幅回升。11 月中美关税暂缓加征，带动我国外贸环境改善，新出口订单指数较上月大幅回升1.7 个百分点，受外贸环境影响较大的小型企业PMI 指数较上月上升2.0 个百分点至49.1%，为近6 个月高点。
1.1 供需：产需指数同步回升
11 月，制造业生产指数较上月回升0.3 个百分点至50.0%，新订单指数较上月回升0.4 个百分点至49.2%。
从行业来看，11 月高技术制造业、装备制造业、消费品制造业PMI 呈现不同程度的下降；而高耗能行业PMI 逆势回升，可能与建筑业需求恢复有关。11 月，高技术制造业PMI 较上月回落0.4 个百分点至50.1%；装备制造业PMI 较上月回落0.4 个百分点至49.8%；消费品制造业PMI 较上月回落0.7 个百分点至49.4%；高耗能行业PMI 较上月回升1.1 个百分点至48.4%。
1.2 外贸：进出口景气度同步回升
11 月受中美关税暂缓加征的利好影响，外贸景气度明显改善。11 月新出口订单指数较上月回升1.7 个百分点至47.6%。从高频数据来看，11 月以来我国港口集装箱吞吐量升至高位，也显示外贸环境不确定性下降后，出口呈现回稳态势。
进口方面，11 月进口指数升至47.0%，较上月回升0.2 个百分点，主要源于国内生产端恢复。
1.3 价格：价格指数回升、产成品加快去库
11 月，原材料及产成品价格指数同步回升。11 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为53.6%、48.2%，较上月分别回升1.1、0.7 个百分点，表明工业品供需关系持续改善。
从库存指数来看，11 月原材料库存指数与上月持平，产成品库存指数较上月明显回落，呈现加快去库特征。11 月，原材料库存指数持平于上月的47.3%；产成品库存指数较上月回落0.8 个百分点至47.3%。产成品库存指数加快回落有助于后续出厂价格指数回升。
二、服务业：假期效应消退，服务业景气度回落11 月服务业商务活动指数降至49.5%，较上月下降0.7 个百分点，低于去年同期的50.1%。结构上看，房地产、居民服务等行业商务活动指数均低于临界点。
在假期效应消退后，11 月居民购物、住宿餐饮、交通运输、旅游及文体娱乐相关行业的商务活动指数在上月高基数影响下均有不同程度的下降。
而新动能相关活动仍持续向好。11 月，电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数和新订单指数均稳定在55%以上；互联网及软件技术服务业商务活动指数稳定在53%以上；11 月，金融业商务活动指数和新订单指数较上月均有明显上升，且均升至55%以上的较高水平。
三、建筑业：建筑业景气度低位回升
11 月，建筑业活动有所恢复。建筑业PMI 指数较上月回升0.5 个百分点至49.6%，接近去年同期的49.7%；建筑业新订单和业务活动预期指数较上月分别上升0.2、1.9 个百分点至46.1%、57.9%，表明市场预期较好。
从结构来看，房屋建筑活动有所恢复，土木工程建筑活动保持增长。11 月房屋建筑业商务活动指数较上月明显上升，但仍在50%以下；土木工程建筑业商务活动指数较上月下降，但仍在52%以上。预计随着年底重点项目的加快推进， 叠加四季度增量财政政策的陆续投放，有望加快形成实物工作量，对建筑业活动形成支撑。
风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-11-30
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