1月社融数据点评：社融结构有改善 企业信贷“开门红”

融增速保持平稳，结构上明显优化。从社融存量看，2025年1月，社融存量同比增长8%，增速持平于2024 年末。从社融增量看，1月社会融资规模增量为70600 亿元，高于市场预期，较上年同期多增5866 亿元，连续两个月同比多增。对实体经济发放的人民币贷款增加52200 亿元，同比多增3799 亿元，结束连续14 个月的同比少增。1 月，社融增量延续同比增长态势，结构上有所改善，在企业信贷快速增长带动下，新增人民币贷款显著回升，同时政府债券继续对社融形成支撑。央行2024 年第四季度货币政策表示，将综合运用多种货币政策工具，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。我国货币政策有望延续适度宽松的基调，并且还将强化逆周期调节，着力提振居民消费，政策助力下社融有望保持稳中有升态势。

    政府债券仍是直接融资支撑项，表外融资同比少增。从社融结构看，2025 年1月，新增人民币贷款占同期社会融资规模增量的比重约为73.94%，占比较2024 年12 月升高44.5 个百分点，但较去年同期小幅下降0.83 个百分点。新增直接融资11860 亿元，占比仅为16.8%，较2024 年12 月下滑46 个百分点，但较去年同期升高4.92 个百分点，同比多增4171 亿元。其中，政府债券是直接融资的支撑项，同比多增3986 亿元至6933 亿元，1 月份地方债券发行环比有所减少，但由于去年同期地方债发行进度较慢，导致基数偏低，政府债券融资同比继续多增，1月共发行地方债5576 亿元，环比减少5337 亿元，同比增加1731 亿元，其中新增专项债发行2048 亿元，同比增加1480 亿元，特殊再融资专项债发行1719.07 亿元，而2024 年同期发行量为0；企业债券融资连续三个月同比多增，但涨幅较前月有所收敛，1 月同比多增134 亿元至4454亿元，1月，房地产企业债券融资总额为509.8 亿元，相较2024 年同期的570.3亿元同比下降约11%，或主要因为去年同期基数较高，城投债发行依然受限，Wind 统计口径下1月城投债转为净偿还956 亿元；非金融企业境内股票融资同比多增51 亿元至473亿元，或与去年同期基数下降有关。另外，表外融资转为同比少增，结束延续3个月多增，其中新增委托贷款同比多增808 亿元，或因去年同期基数走低，信托贷款和未贴现银行承兑汇票同比少增。

    企业信贷明显改善，居民信贷或受春节扰动。2025 年1 月，企（事）业单位贷款增加4.78 万亿元，其中，短期贷款增加1.74 万亿元，同比多增2800 亿元，或主要受企业支付采购款以及发放年终用款的需求的影响；中长期贷款增加3.46 万亿元，同比多增1500 亿元，一方面或因为特殊再融资债券发行减速，化债的拖累有所减轻，另一方面“两重”项目开工推进加快，推动企业中长贷改善，但企业信贷改善的持续性仍有待进一步确认；票据融资减少5149 亿元，但同比增加4584 亿元，或因为去年同期基数偏低。1月居民贷款增加4438 亿元，同比少增5363 亿元，其中短期贷款减少497 亿元，同比多减4025 亿元，或主要因为去年春节时点相对偏晚，导致基数相对较高，而且从今年春节消费数据来看，春节居民消费并不弱。后续“两新”政策还将扩围加量，涵盖家电、数码、汽车等多个领域的消费补贴政策将进一步释放居民消费潜力，居民短期贷款需求有望继续改善；1 月居民中长期贷款增加4935 亿元，但同比减少1337亿元，这可能也受到春节时点的扰动，从高频数据看，今年春节假期楼市成交平稳，整体延续节前止跌回稳态势，中指研究院数据显示，春节假日期间28个代表城市新房日均成交面积较上年春节假期增长8%。央行2024 年第四季度货币政策表示，将加大存量商品房和存量土地盘活力度，推动房地产市场止跌回稳，后续房地产供需两端政策效应有望持续释放，推动地产市场逐步回暖。

    人民币存款同比少增，M1、M2 增速均走低。2025 年1 月，人民币存款增加4.32 万亿元，同比少增1.16 万亿元，居民存款是人民币存款的主要支撑，非金融企业和非银行金融机构存款均同比减少。其中，居民户存款增加5.52 万亿元，自2015 年以来仅次于2023年1 月的6.2万亿元，同比多增2.99 万亿元，这一增长可能受到春节错月因素的影响，同时也反映出居民理财产品收益下降、投资渠道有限以及经济预期谨慎，促使更多资金流向银行存款；非金融企业存款减少2060 亿元，同比减少1.35 万亿元，或与企业发放职工工资、年终奖有关；非银行业金融机构存款减少1.11 万亿元，同比减少1.66 万亿元，同业存款利率下调的影响仍在。1月末，M2同比增长7.0%，增速较上月末减少0.3 个百分点，较去年同期下滑了1.7 个百分点；M1同比增长0.4%，连续两个月同比为正，但增速较上月末减少0.8 个百分点，较去年同期下滑2.9 个百分点。1月末，M1与M2剪刀差为6.6 个百分点，较上月扩大0.5个百分点。

    值得注意的是，央行自2025 年1月起启用新修订的狭义货币（M1）统计口径，修订后的M1 包括：流通中货币（M0）、单位活期存款、个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。调整后2024 年的M1同比增速从-1.4%上修至1.2%。

    未来随着财政政策和货币政策持续发力，市场信心逐步改善，M1、M2剪刀差有望逐步收敛。

    风险提示：国内政策落地节奏不及预期，内需增长不及预期。