宏观专题：从资产价格角度探讨国内降息空间

【策略观点】

    利率是资产定价之锚，国内地产、股票、货币等主要资产价格都深受利率变化影响。2024 年中央经济工作会议明确提出“稳住楼市股市”和“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”等要求，维护相关资产价格稳定成为政策的重要考量。为此，需要引导市场利率至合意水平，既保障房地产、股票等实体资产价格平稳，同时维护人民币资产整体价格水平稳定。

    综合考虑稳楼市、稳股市、稳汇率需求，我们认为2025 年政策利率调降30-50 个BP，同时给予资本市场结构性货币政策支持，有望保持上述重点资产的价格在合理范围内波动。

    防范化解地产风险需要降息30-40 个BP。楼市经过数年调整后，房地产资产估值逻辑重塑，预计将向未来现金流贴现值回归。当前利率水平和租金增速下，房地产资产价格房价与未来现金流贴现值仍有较大偏离，下行压力仍大，进一步调降利率或为稳楼市重要举措。根据我们测算，2025 年房地产资产价格降幅控制在10%以内，能够有效防范化解系统性金融风险。为此，年内需要降息30-40 个BP，引导市场利率同步下行。

    活跃资本市场更多依靠结构性货币政策。近期决策层对股市的呵护态度增强，创新型工具不断推出，专项资金陆续投入使用，资本市场流动性保持充裕。同时，由于国内固收类资产收益率不断下行，股债比价已升至历史高位，股票对资金吸引力较强。我们认为全面降息进行救市的必要性不大，但考虑到当前市场预期仍偏弱，预计结构性货币政策对资本市场的支持还将延续。

    汇率对货币政策的掣肘有限，降息仍有50 个BP 左右空间。当前受中美利差和贸易摩擦对汇率的影响，美元相对人民币有继续升值空间。

    但货币部门对汇率波动的容忍度提高，加上货币政策工具箱使用增多，为后续货币政策打开空间。此外，2025 年全球央行仍处于降息周期，我国对一篮子货币的综合汇率有望保持平稳，预计50 个BP 以内的降息幅度符合汇率预期目标。

    【风险提示】

    中美贸易摩擦超预期演进，对人民币汇率可能造成较大冲击

    美联储降息不及预期，进一步限制我国货币政策空间

    房价模型参数设定较为理想化，和现实资产价格可能有偏差