黄金：从顺风期到震荡期

　　核心观点

    　　开年黄金急涨，定价短期逻辑，缘起关税预期催化纽约现货交割风险。

    　　看短期，关税明朗之前，期现溢价波动或难完全平稳，跨市套利行或仍对金价有支撑。

    　　看中期，2022年以来金价已偏离美元和实际利率这两大传统框架。尤其2024年，传统黄金框架明显失效。回归朴素的供需逻辑，2024年金价上涨有两大需求助推至关重要，呼应全球宏观形势。

    　　其一，央行购金持续强劲。这是2022年后金价中枢上台阶的底层原因。底层线索是大国博弈，注脚是地缘冲突。

    　　其二，亚洲（尤其中国）私人部门黄金投资需求扩容。底层线索是2024年中国有效需求原因所致。

    　　展望2025年，助推2024年金价的需求因素在2025年持续性减弱，故2024年我们判断黄金“高平台上的顺风期”，2025年金价或从顺风期走向震荡期。