2025年3月宏观经济月报：政策预期锚点回归基本面

　　海外经济及政策环境

    　　尽管当下美国数据存在一定的季节性和技术性因素扰动，但是“通胀反弹、就业强韧”的组合足以让美联储保持“不急于降息”的政策态度，同时留有时间对潜在关税和移民政策变化可能给通胀带来不利影响做进一步评估。联邦基金利率期货市场显示联储会在7 月前后重启降息，该时点较2月初已有所提前。短期我们判断由于关税政策落地较慢、俄乌冲突谈判推进和经济指标走弱，市场降息预期仍会有所提高。

    　　随着欧央行持续降息效果显现以及俄乌冲突谈判介入，欧洲经济基本面预期和资产价格表现在近期均有所修复。欧央行官员们近期表述展现出其内部对于通胀走势以及当前货币政策限制性水平产生分歧，部分官员认为通胀存在上行风险。我们判断短期在美国关税威胁、德国政局动荡、市场信心疲软的情形下，欧央行大概率仍会继续“渐进式”降息，直至经济和通胀出现实质性扭转。

    　　国内经济

    　　由于常规经济数据处于空窗期，我们可以适当借助高频数据对近期经济运行情况进行把握。消费方面，历年春节全国重点零售和餐饮企业销售额增速与1-2 月社零增速具有较强相关性，2025 年1-2 月社零同比增速有望延续2024 年年末以来的恢复态势。投资方面，水泥发运率和螺纹钢表观消费量仍未恢复至年前水平，预计地产投资或仍会承压。与基建投资相关性较高的沥青开工率与2024 年同期相比也有差距，全国工地开复工率也弱于往年同期。后续基建投资还需等待政策发力和新增项目跟进。出口方面，国内港口集装箱吞吐量平均水平较去年同期有所提高，叠加 “抢出口”行为，一季度出口增长或仍维持较高韧性。生产端从人员流动和货物运输以及重点产业链相关产品的开工率来看，依旧是与出口相关度较高的行业的工业生产相对占优，而其他行业复工复产节奏偏慢。通胀方面，CPI 同比增速预计会受假期错位扰动，PPI 同比增速仍待企稳。

    　　国内政策环境

    　　货币政策方面，考虑当前内部经济基本面尚可、外部风险因素低于预期，预计央行在降息方面仍会较为克制，降准预计会在两会后配合财政发力适时开启。财政政策方面，预计两会期间会围绕新质生产力建设、存量商品房和存量土地的盘活以及加力提振消费举措展开，积极扩内需的财政基调不变。

    　　风险提示：地缘政治风险超预期；经济和政策变化超预期。