2025年政府工作报告精神学习：重视当前宏观调控思路的四大变化

　　核心观点：重视当前宏观调控思路的四大变化。

    　　《2025 年政府工作报告》（以下简称《报告》）进一步落实了去年12 月中央经济工作会议“实施更加积极有为的宏观政策”的精神。2025 年经济增速预期目标维持 “5%左右”，与2023 年、2024 年保持一致，以稳定短期就业、衔接中长期发展目标。为此，《报告》就财政发力、提振消费做多方面具体部署。

    　　但我们认为，在此之余，更应该积极重视《报告》中多个“首次提及”所体现的宏观调控思路的诸多创新，重视宏观政策积厚成势的长期影响：

    　　第一，赤字率首次站上4%，释放积极信号，宏观基调或在中长期内保持积极。

    　　第二，首次提及“投资于人”， 强化宏观政策民生导向，将提振消费放在更加突出的位置，发挥其畅通经济循环、引领产业升级的重要作用。

    　　第三，首次把“稳住楼市股市”写进总体要求，继续落实去年中央经济工作会议精神，表明资产价格依然受到高度关注。

    　　第四，政策节奏“要能早则早、宁早勿晚、与各种不确定性抢时间”，一来为抢抓政策窗口期，二来也表明宏观刺激有望从“后变量”变为“同步变量”，甚至是“前变量”。

    　　一、宏观政策积极有为，赤字率首次站上4%

    　　自去年9 月26 日中央政治局会议以来，宏观政策总基调明显更为积极。去年9 月政治局会议提出要“加大财政货币政策逆周期调节力度”，12 月政治局会议和中央经济工作会议提出要实施“更加积极有为的宏观政策”， 首次提出“更加积极的财政政策”，并将连续实施了14 年的“稳健的货币政策”调整为“适度宽松的货币政策”，传递出清晰的扩张信号。

    　　本次《报告》延续了去年9 月以来的整体调控思路，赤字率提高了1 个百分点、首次站上4%，扩大专项债和特别国债发行安排，并明确继续安排总量型流动性宽松，及时回应市场关切。

    　　财政政策：加大扩张力度，4%赤字率释放明确的扩张性信号

    根据《2025 年政府工作报告》（以下简称《报告》）安排，今年财政政策加大扩张力度，主要体现在：

    　　一是，赤字率目标设定为4%，较2024 年提升1 个百分点，对应赤字规模扩张1.6 万亿元至5.66 万亿元。在这一安排下，测算出隐含名义GDP 增速目标为5.0%左右（根据赤字规模/赤字率计算2025 年预期名义GDP），而2024 年名义GDP 增速为4.2%左右。政策对2025 年经济增长诉求提升。

    　　二是，安排发行超长期特别国债1.3 万亿元，较2024 年增加3000 亿元。此次明确安排3000 亿元超长期特别国债用于支持消费品以旧换新，规模较2024 年增长一倍，政策力度较大。

    　　另外，进一步加大对“两重”的支持力度，侧重国家发展战略和民生需求。超长期特别国债可作为资本金，并匹配超长期贷款融资，形成政策资金的对信贷资源的有效撬动。

    　　三是，拟安排4.4 万亿元地方政府专项债，较2024 年增加5000 亿元，重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等。

    　　2025 年年初以来，地方新增专项债发行节奏较快，1-2 月新增地方专项债累计发行5968 亿元，高于去年同期发行的4034 亿元，发行进度较去年同期加快3.2 个百分点。原因在于：一方面，2024 年12 月25 日，地方专项债管理机制改革推行，试点省份实行“自审自发”，有效带动地方积极性，流程简化也大大加快了财政政策靠前发力的速度；另一方面，新增专项债资金用途拓宽，能更好满足各地发展的实际诉求。

    　　货币政策：总量型政策落地可期，期待结构性工具创新

    根据《报告》安排，要实施“适度宽松”的货币政策，主要体现在：

    　　一是，利用好货币总量型工具，适时降准降息。年初以来，狭义流动性处于均衡水平，宽松程度边际收敛，市场对此存在担忧。但此次《报告》明确继续安排总量型流动性宽松，有利于提振市场信心。根据政府工作目标，预计2025年社融存量同比增速和M2 同比增速均需达到7%（实际GDP 目标5%+CPI 同比增速目标2%）。为实现以上目标，有必要适时落地降准降息操作，维持充裕的流动性以支持经济发展目标实现。

    　　二是，优化和创新结构性货币政策工具，用于“更大力度促进楼市股市健康发展”。2024 年人民银行两项资本市场支持工具落地显效，根据《2024 年第四季度中国货币政策执行报告》，截至2025 年1 月末，互换便利共开展2 次操作，金额合计1050 亿元；2024 年披露回购和大股东增持计划金额接近3000亿元。

    　　总体来看，财政政策的扩张力度加大，并且投向更加精准高效：赤字率提升1个百分点释放了明确的扩张信号，重点支持居民消费，并满足地方政府资金用途的多样性，在债务化解和谋求经济发展中取得平衡。货币政策仍将维持一定的增量宽松力度，政策落地节奏则需兼顾汇率稳定，结构性货币工具创新值得期待。

    　　二、消费：摆在首位，聚焦民生

    　　《报告》将“大力提振消费”摆在经济工作的首位，强调消费在畅通经济循环、引领产业升级、扩大国内需求等方面的重要作用。《报告》明确提出，“促进消费和投资更好结合，加快补上内需特别是消费短板，使内需成为拉动经济增长的主动力和稳定锚”。

    　　具体方向上，提出“实施提振消费专项行动”，在提升消费能力、增加优质供给、改善消费环境等领域展开，供需两端协同发力，释放消费需求。

    　　一是，加大消费补贴政策的实施力度。《报告》提出，安排超长期特别国债3000 亿元支持消费品以旧换新，较上年增加1500 亿元。从实践经验来看，消费补贴政策已经成为当前撬动有效需求、扩大财政乘数的途径。今年消费补贴力度加大，实施范围扩大至消费电子领域，有望进一步释放消费潜力。

    　　二是，加强民生保障，降低预防性储蓄动机，以提高居民消费能力。

    　　当前国内居民消费不足，部分与公共服务和保障水平不足有关，使得居民存在预防性储蓄动机，导致潜在消费需求难以有效释放。通过加大力度保障和改善民生，有助于提高中低收入群体的消费能力和意愿。

    　　在这一方面，《报告》首次提出“强化宏观政策民生导向”，“经济政策的着力点更多转向惠民生、促消费”。具体而言，一是要求推动更多资金资源“投资于人”、服务于民生，二是“多渠道促进居民增收，推动中低收入群体增收减负，完善劳动者工资正常增长机制”，包括城乡居民基础养老金最低标准再提高20 元、适当提高退休人员基本养老金、发放育儿补贴、全面推进常住地提供基本公共服务等。

    　　三是，提升消费供给水平，尤其是服务消费领域。《报告》提出，“从放宽准入、减少限制、优化监管等方面入手，扩大健康、养老、托幼、家政等多元化服务供给；创新和丰富消费场景，加快数字、绿色、智能等新型消费发展；落实和优化休假制度，释放文化、旅游、体育等消费潜力；完善免税店政策，推动扩大入境消费；深化国际消费中心城市建设，健全县域商业体系”。

    　　《报告》首次将“稳住楼市股市”放在了经济工作的首段，即“总体要求”中，表明了决策层高度重视资产价格。消费是收入的函数，2024 年国内消费整体走弱，不仅是受到居民收入增速放缓的影响，也受累于经济加速去地产化后，资产价格下跌导致全社会收入和财富效应下降，进而引发地方政府、居民、企业资产负债表收缩。2024 年12 月中央经济工作会议指出要“稳住楼市股市”，《2025 年政府工作报告》更是将其首次写入了总体要求中。

    　　具体来看，在资本市场方面，要“大力推动中长期资金入市，加强战略性力量储备和稳市机制建设”。2024 年9 月政治局会议部署，要“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市”；2024 年12 月中央经济工作会议指出要“深化资本市场投融资综合改革，打通中长期资金入市卡点堵点”。去年下半年以来，围绕着资本市场投融资的政策在持续推动，央行两项定向支持资本市场的工具也在2024 年年内落地。《报告》强调要“加强战略性力量储备和稳市机制建设”，我们理解，平准基金有望加速落地，以通过逆向操作进一步稳定市场。

    　　在楼市方面，一方面，有赖于调控政策的持续解绑和地方收储；另一方面，社会融资成本下行有望进一步推动住房贷款扩张。

    　　一是，《报告》提出要“因城施策调减限制性措施”，意味着核心城市或进一步放松住房限购政策，以推动住房需求释放。

    　　二是，“合理控制新增房地产用地供应”，整体上仍延续2024 年12 月中央经济工作会议的表态，调整供需平衡，稳定价格。

    　　三是，“盘活存量用地和商办用房，推进收购存量商品房，在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权”。今年随着专项债资金用于土地储备、收购存量商品房，预计房地产去库存将加快推进，对于缓解房企现金流压力、促进房地产回稳起到重要作用。

    　　四是，“有效推动社会综合融资成本下行”也是今年政策的核心目标之一。

    　　2024 年个人住房贷款利率累计下行88bp，通过动用总量型货币政策工具，能够释放较强的宽松信号，有利于引导信用活动恢复和信用周期扩张。

    　　此外，结构性货币政策也将重点支持资产价格的稳定。根据《报告》安排，2025 年预计仍将落地新的货币政策结构性工具，主要用于“更大力度促进楼市股市健康发展”。

    　　总体来看，“结构性货币政策工具+行政命令解绑+地方收储”的组合拳，有利于形成资产价格稳定→消费信心提升→经济增长加快的正向循环。

    　　四、政策节奏：能早则早、宁早勿晚、倾听市场声音

    《报告》提到，“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足”；“促进政策从‘最初一公里’到‘最后一公里’衔接畅通”；“注重倾听市场声音”。

    　　我们理解，今年更大力度的宏观政策，不仅体现在在规模上力度更大，在节奏上更要抢抓“时间窗口”。《报告》回顾2024 年工作时就首先提到，去年在“因时因势加强和创新宏观调控”上取得了成绩。在2024 年9 月政治局会议后，围绕着楼市、股市、消费、化债等的一揽子政策密集出台，及时托底经济，并有力的拉动了四季度经济增速企稳回升。

    　　“能早则早”在《报告》中也有诸多体现，在中央财政支出方面要求“要加快各项资金下达拨付，尽快形成实际支出”，在改革方面要求“标志性改革举措加快落地”，并且要求要“促进政策从‘最初一公里’到‘最后一公里’衔接畅通”。正如习近平总书记在2 月17 日民营企业座谈会上说的，“凡是党中央定了的就要坚决执行，不能打折扣”。

    　　据《政府工作报告》起草组负责人、国务院研究室主任沈丹阳在3 月5 日吹风会上表示，虽然很多措施现在在（政府工作）报告中才体现，但实际上有些工作年初就开始准备和部署，两会后，国务院还将再次召开全体会议和常务会议对政府工作报告各项任务进行分工分解，确保落实到位。

    　　五、风险提示

    　　国际地缘政治风险，国内经济恢复力度和政策力度不及预期。