宏观简评：明确目标 加大力度 预计经济和市场会持续回升向好

　　投资要点

    　　事件：2025年3月5日，十四届全国人大第三次会议在北京举行，国务院总理李强作政府工作报告。

    　　核心观点：5%左右的GDP目标，符合预期，但在外需面临关税政策等不确定性上升的情况下，扩内需仍需政策加力。财政政策上，支出提速，赤字率突破隐性约束，且“左右”或预留空间，超长期特别国债、特别国债支持银行补充资本金、专项债加量，广义赤字规模较去年明显提升；CPI目标下调，物价关注度上升，实际利率水平仍高，货币政策定调宽松仍是大方向；宏观政策取向上重民生、重时重效。重点任务上，扩内需放在首位，消费品以旧换新支持力度翻倍，服务消费有空间。科技、民营经济、绿色转型也是发展重点。

    　　稳住楼市股市放入了总体要求段落，重要性提升。房地产止跌回稳需持续用力；深化资本市场投融资改革，完善养老保障体系建设，资本市场生态体系有望健康发展。

    　　实现5%左右的增长目标，必须付出艰苦努力。GDP目标5%左右，总体符合市场预期。2024年全年净出口对GDP同比的贡献率超过30%，但2025年在外部环境更趋复杂的情况下，我们认为要实现5%左右的增长目标，稳增长政策的诉求仍然较高，政策取向仍然积极。报告中也指出了“实现这些目标很不容易，必须付出艰苦努力”。

    　　财政政策持续用力、更加给力。1）财政支出增速提升。一般公共预算支出同比4.4%，较2024年提升0.8个百分点。2）赤字率突破隐性约束，“左右”隐含灵活。赤字率4%左右突破了3%隐性的约束，此外“左右”隐含了政策的灵活性，不排除后续因稳增长需求加大，而在年中上调赤字率的可能。3）专项债重在扩容。规模较上年增加5000亿元至4.4万亿元。

    　　使用方向上，今年特别强调了将“重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等”。4）超长期特别国债增量，特别国债补充银行资本落地。超长期特别国债规模较上年新增3000亿元至1.3万亿元，拟发行特别国债5000亿元，用于补充国有大型商业银行补充资本，有望提高商业银行抵御风险的能力。5）总的来看，在不考虑调节结转以及化债的情况下，广义赤字率8.4%，较去年高出1.8个百分点，体现出积极的财政政策，后续需要关注落实的进度。

    　　“适度宽松”的货币政策基调延续。1）汇率影响节奏，宽松大方向不变。货币政策总的定调延续去年12月中央政治局会议提出的“适度宽松”，再提“适时降准降息”。汇率虽是央行目前的重要关切，但我们认为只影响节奏，两会的积极定调，反映出年内货币政策宽松仍是大方向。2)关注物价回升。CPI目标从3%下调至2%，一方面或是经济增速换挡下，物价水平中枢随之回落的合理现象，也是与发达国家接轨的信号，美联储、欧央行、日央行均将通胀目标设定在2%左右；另一方面，以往3%左右的CPI目标，更接近上限指标，2%显得更务实，且使政策的目标更加明确。报告也指出“目的在于通过各项政策和改革共同作用，改善供求关系，使价格总水平处在合理区间。”此外，较低的物价水平也使当前国内实际利率水平仍处于相对高位。降准以及降息虽然迟到，但不会缺席。

    　　宏观政策重民生，重时重效。今年不仅在政策取向中用较大篇幅以及单一段落来强调民生，提及推动更多资金资源“投资于人”，并在重点工作中提及“更大力度稳定和扩大就业”。

    　　对于政策实施要“能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足，提高政策实效”，体现出今年对于政策的及时性要求以及力度要求。

    　　扩内需放首位，消费是重点。报告将扩内需放在2025年政府工作任务首位，与2024年年底中央经济工作会议一致。目前明确的是3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新，较去年的规模翻倍。对于增收提高消费能力，优化服务消费供给方面，关注两会后具体政策的落实，行业上健康、养老、托幼、家政、托育以及文旅等方向或是重点。

    　　积极扩大有效投资。中央预算内投资拟安排7350亿元，较去年增加350亿元。与2024年相比，投资更强调“有效”。2024年全年基建投资增速9.2%，预计2025年仍将保持相对较高的水平。一方面“两重”项目有支撑，另一方面地方政府化债减负后对于城市更新以及改善民生方面的投入可能加大。

    　　促进新动能积厚成势、传统动能焕新升级。关于新质生产力与科技，一是要培育壮大新兴产业、未来产业，且在顺序上从去年的第二位移至首位，反映出科技方向尤其是新兴未来产业的发展仍是重点，代表如商业航天、低空经济、生物制造、量子科技，较去年政府工作报告新增了具身智能、6G这两个行业。二是推动传统产业改造提升，除了强调重大技术改造升级外，还提到了大规模设备更新工程。三是激活数字经济创新活力，更加强调应用端，与智能网联新能源汽车、人工智能手机和电脑、智能机器人结合，支持大模型广泛应用。以Deepseek为代表的横空出世，标志着中国在人工智能领域的突破，未来有望在推动国内产业升级，提高全要素生产率上发挥重要作用。

    　　民营经济是创新的重要源动力。报告指出有效激发各类经营主体活力，较去年新增“有效”两字，对于已出台支持民营经济发展的相关政策会“扎扎实实落实”，包括保护民营经济的合法权益，推进清理拖欠账款的工作，整治乱收费、乱罚款等，有望推动民营企业家的信心回升，激发民营经济的活力。2月27日，总书记主持召开的民营企业家座谈会规格高，参与企业的代表性强，有效提振了资本市场对中国高新技术产业的信心。民营经济是推动科技创新和产业升级的重要力量，Deepseek以及登上春晚舞台的人形机器人，背后体现的都是民营企业的创新精神。

    　　加快绿色转型，积极稳妥推进“双碳”目标。2025年目标中单位国内生产总值能耗降低3.0%左右，较去年目标提高0.5个百分点。积极稳妥推进碳达峰碳中和，这点与去年的表述一致，不过明确指出了要加快建设“沙戈荒”新能源基地，发展海上风电，强化了对于特定场景下新能源发展力度，预计对相关行业或具有明显提振。

    　　稳住楼市股市。政府工作报告罕见地将“稳住楼市股市”放入了总体要求段落，体现了房地产以及资本市场的重要性。持续用力推动房地产市场止跌回稳。延续去年9月26日中央政治局会议对于房地产的定调，并且要“持续用力”，体现出对于房地产的稳定对于经济大盘稳增长的重要性。政策上棚改释放需求潜力，供给上控制新房供应以及收储并进，融资协调机制继续支持房地产企业保交楼，稳定预期。

    　　深化资本市场投融资改革，完善养老保障体系建设。1）2024年资本市场新“国九条”出台，“1+N”制度体系也在逐步完善，未来从“融资市”向“投融资平衡市”的转型有望持续深化，进一步打通资本市场的“痛点”和堵点。构建“长钱长投”生态、提升资本市场内在稳定性、制度改革激发市场活力是重点。2）2024年，保险业新“国十条”出台，明确提及提升保险业服务民生保障水平。未来一方面将持续推动个人养老金业务发展，提高养老保障的整体水平，也可为资本市场提供长期稳定的资金来源；另一方面，涵盖居家养老、失能照护、长期护理在内的保障服务和银发经济将成为重要的政策支持方向。

    　　巩固化解地方政府债务、中小金融机构风险。1）做好地方政府化债工作。截至3月5日，今年以来省含直辖市已披露计划发行1.11万亿元专项债用于化债，已达年内化债规模进度的55%左右，节奏前置较早。此外政府工作报告提到“动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的投资空间”，预计部分地区硬约束可能会有所放松，有一定的想象空间，也有利于激发地方政府的动力，不过违规举债仍将受到严监管。2）继续积极防范金融领域风险。

    　　国家金融监管总局局长李云泽在两会首场“部长通道”中提及中小金融机构风险时表示，存量风险正在有序处置，增量风险得到明显遏制。目前来看，中小金融机构风险处置已取得了阶段性成果，未来仍将巩固成果，守住不发生系统性风险的底线。

    　　风险提示：政策力度及节奏不及预期；特朗普关税政策的风险；房地产下行压力。