宏观经济点评：蓄势应变 留有后手

　　政策基调: 实施更加积极有为的宏观政策

    　　2024 年任务目标顺利完成，当前面临更多外部挑战（贸易科技冲击、单边/保护主义加剧、关税壁垒增加等）。2025 年政策取向延续“稳中求进”，强调“实施更加积极有为的宏观政策”，“根据形势变化动态调整政策”。总体看，政府工作报告延续2024 年12 月中央经济工作会议的基调，符合预期，加强逆周期调节决心强，后续重点关注政策落地节奏，预计财政、货币等政策将加快落地。

    　　主要目标：GDP5%凸显稳增长决心，CPI2%指向提升物价1、GDP 目标为5%左右，宏观政策提供强力支撑并留有后手。5%的经济增长目标：短期看，是稳就业、防风险、惠民生的底线要求，与地方经济增长目标和条件也保持一致。长期看，是实现2035 年中长期发展目标的阶段性要求，并与当下潜在增速匹配。同时，宏观政策将势必为经济增长提供强有力的政策支撑，且留有后手，将会依据形势变化动态调整、积极应对。

    　　2、CPI 目标为2%，约束性或将加强，旨在扩大内需，提升物价，打开政策空间。CPI 目标从以3%调整为2%，向社会和市场释放提价的更加鲜明的信号。2024年以来推动物价温和回升为货币政策的重要考量，更具操作性的物价目标打开了货币政策的空间，或意味着若CPI 持续低于2%，货币政策可进一步加码。

    　　宏观调控：宽财政、宽货币，重视民生

    　　1、财政“更加积极”体现在三方面，广义赤字率可达8.4%。（1）赤字率、超长期特别国债、专项债规模同时提升，广义财政赤字率提升至8.4%。（2）支出结构注重“惠民生、促消费、增后劲”，“推动更多资金资源‘投资于人’”，财政支出或向扩大就业、居民增收减负、消费激励等领域倾斜。我们测算养老补贴、部分群体涨薪、生育补贴等收入性政策和3000 亿元以旧换新政策有望拉动社零1.4个百分点，拉动GDP0.5 个百分点。（3）专项债扩围支持收储和清欠。专项债用途为“投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等”，我们预计资金规模分别为3.1 万亿、5000 亿、8000 亿左右。

    　　3、货币政策“适度宽松”，支持股市楼市、消费和民企，关注后续关税扰动若加码，可能迎来货币政策落地窗口期。会议指出“适时降准降息”，宽松基调不改，节奏或适时调整。全年货币宽松幅度可期，原因有三：当前实际利率仍偏高；抬升物价的重要性提高；经济不确定性因素较多，货币政策应对空间充足。我们认为货币短期内或注重稳汇率和防空转的平衡，而中期或将迎来降准降息的窗口期。此外，会议强调结构性货币政策支持加码，其中股市楼市、消费和民营企业为新增方向，强化货币与其他调控的协同。

    　　工作任务：扩消费为首、科技乘势而上，关注改革、防风险新表述1、大力提振消费、提高投资效益，全方位扩内需。消费端一是多渠道促进居民增收，通过收入政策提升居民边际消费倾向；二是继续安排3000 亿支持以旧换新。投资端项目或主要围绕“十四五”“两重”以及“十五五”项目等。资金方面要“用好超长期特别国债，强化超长期贷款配套融资”、专项债将实施投向领域负面清单管理并下放项目审核权限。专项债发行提速有望提振3 月基建表现。

    　　2、 因地制宜发展新质生产力，加快建设现代化产业体系。会议重点关注商业航天、低空经济等新兴产业、生物制造、量子科技、具身智能、6G 等未来产业。

    　　聚焦“人工智能+”行动，推动大模型广泛应用，大力发展智能网联新能源汽车、人工智能手机和电脑、智能机器人等智能终端。2025 开年呈“科技开门红”之势，政策因势利导，乘势而上。结合民企座谈会精神，政策加大对民企科技突围的支持，关注上述重点行业的结构性机会。

    　　3、 改革方面关注保护民企、统一大市场、资本市场改革。强调加力推进清理拖欠企业账款工作。深化资本市场投融资综合改革，推动中长期资金入市，“加强战略性力量储备和稳市机制建设”，稳股市机制有望更加健全。

    　　4、地产需求端放松、收储加码稳房价；关注化债新表述。《报告》指出“因城施策调减限制性措施”，需求政策有望继续放松。此外，“在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权”，预计收储政策将进一步推动房价回暖。化债方面，“遏增量+化存量”并重，高风险省份约束将被打开。

    　　5、稳就业和完善社会保障。一是更大力度稳定和扩大就业；二是真金白银强化医疗、养老、生育支持，旨在提升居民预期，可观察后续配套政策。

    　　抓落实：打好政策“组合拳”，提高政策实效“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足”，指向当内外部环境存在扰动时，“蓄势待发”的政策将加速落地。关注后续超长期特别国债发行、专项债提速、二季度可能的货币政策落地等。政策托底经济的速度可能较2024 年更快，因而经济可能出现“N”或者“V”型波动。

    　　风险提示：经济增长不及预期，政策执行力度不及预期。