2月通胀数据点评：核心CPI能否继续回升

　　3 月9 日，国家统计局公布2 月通胀数据。2 月CPI 环比-0.2%（前值+0.7%），同比-0.7%（前值+0.5%）；PPI 环比-0.1%（前值-0.2%），同比-2.2%（前值-2.3%）。我们对近期总体价格水平变化进行点评。

    　　一、2 月通胀数据回落，既有季节性因素，也反映需求仍有待继续恢复。

    　　2 月CPI 环比超季节性走低，带动CPI 环比转负，一方面有季节性因素。春节错位效应下，今年2 月对比基数较高，导致食品项同比-3.3%并相应拖累CPI同比约0.6 个百分点，是最大拖累项。其中，鲜菜价格因今年2 月雨雪冰冻天气较少而出现下降（同比-12.6%），拖累CPI 同比约0.31 个百分点。

    　　另一方面，CPI 中的服务相关分项亦走低，反映需求仍有待继续恢复。其中，飞机票（同比-22.6%）和旅游（同比-9.6%）合计影响CPI 同比下降约0.27 个百分点。2 月汽车价格下降合计拖累CPI 同比约0.16 个百分点。

    　　PPI 方面，煤炭采选、非金属矿物等行业价格环比走势偏弱，有色金属价格环比较强。这对应了近期商品价格走势分化，煤炭、黑色金属等较低迷，而铜等有色金属在科技转型的新经济下需求较旺，叠加供给收缩，价格走势偏强。

    　　二、股市走强使得2 月价格周期指数（PCI）回升，总体物价水平实际上可能在改善。

    　　我们在前期报告《构建价格周期指数》一文中指出，PCI 反映的是经济整体价格水平的变化。 PCI 还纳入了金融资产价格、货币因素和预期因素。2 月末，上海财经大学校长刘元春也公开指出，需要形成一个纳入金融资产价格、更为广义的价格指数。

    　　从PCI 视角看，推动2 月物价总水平回升的关键因素是股市走强。因而虽然CPI走低，但是PCI 的回升可能意味着总体物价水平实际上可能在改善。

    　　三、今年宏观政策的重要关切是推动物价水平回升，重要抓手可能是金融资产价格。我们预计伴随提振内需和优化供给的政策逐步落地，价格水平将温和回升。

    　　今年政府工作报告中，对CPI 目标的表述从3%左右调整为2%左右；根据增长目标和赤字安排倒推，隐含的GDP 平减指数在0 附近。要实现这一目标，需要宏观政策发力和各方面的努力，毕竟过去几年价格总水平已处于偏低状态，而且当前需求仍有待进一步提振。

    　　从我们PCI 的分析框架看，金融资产价格的积极变化，是推动物价回升的重要条件。我们预计伴随提振内需和优化供给的政策逐步落地，价格水平将温和回升。

    　　风险提示：货币政策不确定性，机构行为不确定性，结论可能存在偏差