宏观与大类资产周报：非美经济体关税风险开始升温

　　国内方面，1）3 月第一周高频数据显示国内经济景气度有所放缓，上中游生产端运行至去年同期以下的指标增加，商品房成交降至2024 年同期下方，出口运价持续回落预示外需走弱。2）预计政策端将逐步进入发力状态，但Q1“开门红”表现或不及去年同期。3）4 月美国对非美经济体关税将全面落实，美元届时或反弹。23-24 年国内通常在美元偏弱阶段降准降息，若需货币政策发力，3-4 月或为窗口期。

    　　海外方面，1）美国就业数据尚无大碍、暂未收到政府裁员影响，但本周马斯克与卢比奥之间的争执意味着后续裁员、反腐的推进或遇阻力，就业未必受到巨大冲击。2）特朗普国会演讲重申“对等关税”，其政策意图之一或在于寻求北美对外贸易一致对外，若如此则将对中国出口和汇率形成较大的短期压力。3）4 月起非美经济体也将承受美国关税压力、进而汇率或再度转弱，且衰退叙事给了特朗普更多内政筹码，年内美元未必顺畅贬值。

    　　国内方面，3 月第一周高频经济数据出现一定程度放缓，上游、中游运行至去年同期水平之下的生产和需求指标数量较1-2 月有所增加，线下消费和出行热度出现短暂回落，30 大中城市商品房成交面积本周降至2024 年同期下方，出口运价持续回落也预示着外需继续走弱。由于当前正处于两会期间，国债、新增地方政府债发行节奏有所放缓，但化债节奏较为积极，3 月第一周用于偿还存量隐性债务的特殊再融资专项债规模接近1600 亿元。基于上述情况，预计政策端将逐步进入发力状态，但由于特朗普关税政策的负面影响仍在不断扩大，Q1“开门红”表现或不及去年同期。往后看，4 月美国对非美经济体关税或将全面落实，美元届时或反弹。23-24 年国内通常在美元偏弱阶段进行降准降息，换言之，若需货币政策发力，3-4 月或为窗口期。

    　　海外方面，1）美国就业数据尚无大碍。2 月美国失业率微升至4.1%，新增非农15.1 万人不及预期，但疫后美国劳动力供给始终低于趋势线。目前政府裁员影响尚未计入就业数据，但本周马斯克与卢比奥就政府裁员问题产生争执或为转折点，后续裁员、反腐的推进或遇阻力，美国就业未必受到巨大冲击。2）特朗普国会演讲重申“对等关税”，重点关注欧洲、中国、印度、加拿大、墨西哥等国，加拿大与墨西哥关税再度延期1个月后，4 月2 日为重要节点，目前美国对加拿大、墨西哥加征关税的意图之一似乎是为了寻求北美贸易一致对外，若其政策意图实现将对中国出口和汇率均形成较大的短期压力；3）近期影响美元走势的叙事：德国财政发力，美国衰退预期升温。但4 月起非美经济体将承受美国关税压力，汇率或再度转弱，且衰退叙事给了特朗普更多内政筹码。因此，年内美元未必顺畅贬值。

    　　大类资产表现跟踪（3 月3 日——3 月7 日）

    　　权益：

    　　1）A 股市场：震荡收涨。

    　　2）港股市场：港股大涨。

    　　3）美股和其他：美股三大指数下跌、欧洲股市上涨。

    　　债券：

    　　1）国内：债市明显回调。

    　　2）海外：美国10 债收益率、欧元区主要国家10 债收益率上行。

    　　大宗：

    　　国际原油价格回落、黄金价格上涨。

    　　外汇：

    　　美元走弱，人民币汇率走强。

    　　货币流动性跟踪（3 月3 日——3 月7 日）

    　　资金面如期转松，流动性分层显著缓解

    　　流动性复盘：

    　　本周资金面整体宽松，隔夜及7 天资金利率中枢下移，流动性分层明显缓解。

    　　央行投放方面，本周公开市场操作净回笼8813 亿元。

    　　货币市场：

    　　资金利率整体下行，隔夜与7 天期利率出现倒挂。本周DR001、R001、DR007、R007 均较上周大幅下行。流动性分层现象明显缓解。

    　　交易量方面，银行间质押式回购周均成交额57212 亿元，比上周增加7231.7亿元。

    　　政府债发行与缴款：

    　　本周，政府债发行6157.6 亿元，其中国债发行3982.4 亿元、地方债发行2175.2 亿元。国债净缴款1352.4 亿元、地方债净缴款2980.85 亿元，政府债净缴款合计4333.25 亿元，较上周减少136.75 亿元。

    　　同业存单：

    　　存单价格整体分化、中长短多数下行。一级市场上，1M、3M、6M 周均发行利率分别变动-1.77BP、2.91BP、3.47BP 至2.08%、2.10%、2.10%。

    　　风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。