2025年2月通胀数据点评：结构上的积极变化有待政策进一步巩固

　　研究结论

    　　事件：2025 年3 月9 日统计局公布最新通胀数据，2025 年2 月CPI 同比-0.7%，前值0.5%，环比-0.2%，前值0.7%；PPI 同比-2.2%，前值-2.3%，环比-0.1%，前值-0.2%。

    　　春节错位因素叠加气候回暖，食品和服务CPI 同比增速均回落：

    　　食品项是这次CPI 同比下降的主要原因之一，占CPI 总降幅八成多。2 月食品项CPI 同、环比分别为-3.3%、-0.5%（前值0.4%、1.3%，后同）。分项来看，猪肉、蛋、鲜菜、鲜果的CPI 同比增速分别下降9.7、3.4、15、2.4 个百分点，至4.1%、-2.7%、-12.6%、-1.8%。其中鲜菜同比增速下行幅度更大，据统计局，主要是因为今年2 月份的天气有利于鲜菜生长运输。2 月份全国雨雪冰冻天气较少，而上年同期部分地区出现两轮雨雪冰冻天气，对农业生产和运输产生较大影响。

    　　旅游等部分服务项同比读数拖累核心CPI。2 月非食品项和核心CPI 同比增速分别为-0.1%、-0.1%（0.5%、0.6%）：（1）服务项同比转增为降。2 月服务CPI 同比为-0.4%（1.1%），其中旅游分项受春节错位影响显著，2 月旅游CPI 同比为-9.6%（7%）；居住CPI 维持在0.1%。（2）部分耐用消费品折扣促销活动推动了部分商品CPI 下行。2 月消费品CPI 同比仅-0.9%（0.1%），这一方面是受到前文提及的食品项目疲软的影响，另一方面可能与汽车等部分耐用消费品加大折扣促销力度有关。统计局数据显示，2 月份燃油小汽车和新能源小汽车的价格同比分别下降了5.0%和6.0%，这两项合计影响CPI 同比下降约0.16 个百分点。相比之下，衣着和家用电器的CPI 增速甚至还上升了0.1 至0.2 个百分点，这表明并非所有商品都在2月进行了更大范围的促销活动。

    　　PPI 同比降幅收窄。（1）上游原材料行业PPI 同比走势强于能源行业。2 月采掘业和原材料行业PPI 同比分别为-6.3%、-1.5%（-4.9%、-1.9%）。其中，能源行业PPI同比增速下行，受国际能源价格波动影响，石油和天然气开采业同比增速为-3.3%（-1.3%），降幅再次扩大；煤炭则是因为今年春节期间煤炭供应充足，电厂、港口存煤充足，煤炭开采和洗选业同比增速下滑至-12.5%（-10.1%）。部分上游原材料行业通胀逐渐企稳。化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业等PPI 同比增速均小幅上升。

    　　（2）中游装备制造业PPI 同比走势分化。分项来说，2 月铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业， 通用设备制造业PPI同比增速分别为0.4%、-1.8%、-1.3%（0.2%、-1.8%、-1.2%）。

    　　（3）剔除食品项，生活资料PPI 或已回升。2 月生活资料PPI 当月同比为-1.2%（-1.2%），食品、一般消费品、耐用消费品PPI 同比分别为-1.6%、0.9%、-2.5%（-1.4%、0.5%、-2.6%）。分项来看，酒、饮料和精制茶制造业，烟草制品业等PPI同比增速分别为-1%、0.6%（-1.1%、0.5%）；纺织业、纺织服装PPI 同比分别为-2.1%、-0.2%（-1.7%、0.1%）；汽车制造业PPI 同比增速为-3.1%，与前值持平。

    　　需注意，从统计局现在公布的分项中可能较难以确认是哪些行业拉动了一般消费品和耐用消费品。

    　　1-2 月核心CPI 当月同比波动较大与春节、气候均有关，但如果从累计同比来看，今年2 月和去年11 月持平，略低于去年12 月，说明补上消费短板仍是今年的主要工作重点之一。类似的现象在PPI 中也有体现，随着宏观政策效果逐步显现，部分行业生产需求增加，推动2 月PPI 降幅收窄，但2 月PPI 同比降幅收窄部分还和复产复工带动电力、燃气供应等公共事业行业PPI 有关，而从PMI 数据中可以得知，2 月中小企业复产复工进度远慢于大型企业，PPI 能否持续回暖也将取决于复工进度以及实际订单情况。

    　　风险提示

    　　政策效果不及预期的风险；地缘冲突演绎超预期，导致大宗商品价格波动超预期的风险。