宏观动态点评：美国2月通胀暂缓 但未来仍有隐忧

　　美国2 月CPI 整体不及预期。核心CPI 环比从1 月0.45%降至0.23%，低于彭博一致预期的0.3%，核心CPI 同比为3.1%，低于预期的3.2%；CPI环比从1 月的0.47%降至0.22%，同比降至2.8%，均低于预期。虽然通胀不及预期暂时缓解了市场通胀忧虑，但波动较大的运输服务机票分项是通胀降温的主要原因，且关税影响后续仍可能显现，本次通胀数据对市场影响相对较小。截至北京时间2025 年3 月12 日21:30，2025 年联储累计降息幅度由数据公布前的73bp 降至70bp；2 年和10 年美债收益率均小幅上行1bp至3.99%和4.31%；美元指数维持在103.6；标普500 期货上涨0.2%。

    　　从分项来看，核心CPI 中的大部分分项通胀均有所降温，但核心服务中的运输服务降温的贡献最大。具体来看，

    　　粘性通胀方面，核心服务环比从0.51%降至0.25%，除医疗外的分项均放缓，运输服务降温贡献最大。2 月住房分项回落0.09pp 至0.28%，其中波动较大的学校住宿和酒店在1 月明显回升后，2 月回落至0.18%，而房租和等价租金环比分别下行0.07pp 和0.03pp。美联储关心的核心服务ex 住房明显走弱，环比回落0.5pp 至0.21%，亦低于近3 个月的均值（0.39%），主要是由于1 月大幅回升的运输服务明显降温，持续性存疑。具体来看，运输服务环比回落2.66pp 至-0.81%，当前通胀水平或难以长期持续；娱乐环比走弱0.56pp 至0.81%；医疗分项环比回升0.29pp 至0.31%。

    　　半粘性通胀方面，核心商品环比从1 月的0.28%小幅回落至0.22%，但家具和服装环比有所上行。耐用品中，二手车价格增速大幅收窄，环比增速下降1.31pp 至0.88%，与Manheim 二手车价格指示价格回落的趋势一致；娱乐商品亦有明显回落。家具以及非耐用品中的服装环比均明显回升，前者回升0.37pp 至0.19%，后者大幅上行1.98pp 至0.6%，可能是因为关税政策部分落地或关税预期影响相关产品的售价。

    　　非粘性通胀方面，能源分项增速大幅放缓，食品分项增速明显回落，整体符合预期。受近期国际油价下行的影响，2 月能源商品价格增速大幅放缓，但能源服务分项增速上行。2 月能源分项环比转负，边际下行2.83pp 至-0.89%，2 月食品价格环比增幅收窄0.2pp 至0.16%。

    　　虽然2 月通胀不及预期，但随着美国对中加墨等国关税的逐步落地，通胀未来仍可能面临上行压力，从而对联储降息构成制约。2 月通胀数据中服装和家具价格明显回升，背后可能来自关税落地或者关税预期的影响，而美国在3 月对部分国家进一步加征了关税，且4 月还可能对全球其他国家加征对等关税，因此美国未来通胀仍可能面临上行压力。虽然当前美国增长动能出现回落，美股也出现调整，但考虑到经济距离衰退仍有距离，而通胀存在潜在上行风险，因此我们预计联储对于降息仍将维持谨慎，全年降息幅度1-2次，或不及市场预期的2-3 次。

    　　风险提示：联储鸽派超预期，通胀出现大幅回落。