宏观专题报告：四问超长期特别国债

　　2025 年超长期特别国债的发行计划有何变化？1）2024 年超长期特别国债发行进度呈现“两头低、中间高”的特点。5 月、11 月发行规模较低，而6-10 月发行规模基本呈现平均分布的状态。2）与2024 年相比，2025 年超长期特别国债的发行节奏明显前置。第一，首次发行时间提前。第二，首次发行规模较去年更高，后续来看，第二批和第三批发行数量与去年一致，但发行规模可能仍要高于去年。第三，今年20 年期国债发行数量较去年下降，或预示超长期特别国债平均期限较去年进一步拉长。

    　　2024 年超长期特别国债的使用情况如何？1）近九成转移给地方使用。中央本级支出仅使用了1247.04 亿元，其余8752.96 亿元向地方进行了转移支付。2）具体省份方面，东部经济大省占比较高，但也适度向中西部和东北地区进行倾斜。浙江、江苏、山东、广东四个经济大省合计占比24%。河北、四川、黑龙江、安徽等省份也得到较大程度倾斜，合计占比21%。3）2024 年地方超长期特别国债资金的支出进度或在50%左右。11 个省份合计额度为3574 亿元，已支出额度为1871 亿元，支出进度约为52.3%。4）交通运输、资源勘探工业信息为主要投向，占比分别为41.0%、33.3%。

    　　超长期特别国债与专项债之间有何差异？1）额度分配方面，超长期特别国债与新增专项债之间存在一定的“跷跷板”关系，也兼顾了各地区的实际使用能力。专项债发行规模较低的经济大省获得更多额度。2）投向领域方面，在交通运输领域存在一定重叠，其余支出方向上形成互补。新增专项债的主要投向领域是城乡社区和交通运输，占比分别为52.0%和21.9%，在资源勘探工业信息领域的使用占比不足2%。3）在执行进度方面，各省份之间差异较大，少数省份可能在超长期特别国债和新增专项债项目推进方面同时面临困难。

    　　如何看待未来超长期特别国债的支出节奏？1）2025 年超长期特别国债存量资金规模充足。根据已披露省份的测算结果，接近4000 亿资金可能结转至今年使用。今年以来已有16 个省份披露了2025 年省级或全省超长期特别国债支出预算，合计支出规模达到1800 亿元左右。从投向领域来看，资源勘探工业信息的支出占比下降，而城乡社区、灾害防治及应急管理的支出占比上升，使用范围进一步拓展。2）发行时点较晚是制约2024 年超长期特别国债使用的重要原因，今年发行和下达节奏明显提速，更具加快使用的条件。4 月25 日召开的中央政治局会议强调“加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用”。尽管发行计划已初步确定，但在每月发行规模方面有较大的灵活调整空间。

    　　风险提示：数据测算有误差；国内政策节奏有变化。