大类资产2025年中期配置策略：关税风险降低 国内外政策共振扩张

　　海外宏观方面：美国关税政策对美国经济影响的不确定性仍旧较高，同时推升通胀，预期美联储9月降息25BP，年内降息1-2次。相应美元指数中枢预计在100下方运行，国债收益率维持高位震荡走势，可能有所下降，但下降空间不大；通胀预期下降，实际利率可能下降，利好美债价格和全球股市。经济方面，随着美联储的降息和减税政策的推进，企业成本下降，支出意愿上升，制造业投资可能继续改善；房地产需求随着利率的下降逐步改善，商品需求会边际改善；消费方面，服务消费随着股市和房市的向好会有所改善，商品消费由于补库放缓和物价较高而放缓，消费整体有所改善。因此，美国经济下半年经济可能逐步改善，但增速较低。资产方面，股市继续慢涨，商品由于补库放缓，国际定价商品表现受限。

    　　国内宏观方面：政策方面，财政、货币政策延续积极定调，根据需要择机进行财政工具扩张和降准降息。内需方面，下半年以旧换新政策对耐用品消费的透支效应可能逐步显现，出口链就业压力和房价波动也可能拖累消费表现。投资端，在专项债、特别国债、政策性金融工具的支持下，基建和制造业投资预计将保持中高速增长，而房地产投资则可能在“严控增量”的政策诉求下延续调整。而生产端在“两新”和产投驱动下，工业生产或延续较快增速，“抢出口”也可能使关税对生产端的影响较慢显现。外需方面，中美贸易博弈的下一个关键时点，关税政策的不确定性或使我国出口或面临一定走弱压力。2025年下半年中国经济受中美贸易战影响逐步减弱，且财政扩张将担当拉动经济的主要动力，总量上维持乐观，全年GDP有望顶住关税压力实现5%左右增长，GDP平减指数可能会逐步改善，这意味着2025年下半年中国名义GDP增速有望反弹，有利于企业业绩的好转。资产方面，股市是最佳配置资产，经济基本面向好、财政货币政策支持、国家资本政策大力推动；商品由于内外需求难有较大回升弹性，难有较好表现，内需型商品因为基建和地产大幅改善空间不大，因此表现要弱于外需型商品。

    　　大类资产配置方面：从美林投资时钟来看，海外方面，2025年下半年随着美联储等主要央行的降息、以及美国减税政策实施推行，海外经济有望在三季度末逐步实现回暖；通胀方面，由于关税原因以及服务通胀可能回升，美国下半年通胀上行压力较大。因此，海外大类资产配置方面，美股由于经济可能有所回暖，企业业绩可能继续改善，以及美联储降息1-2次，继续维持高配。美债由于经济增长可能回暖、但通胀预期整体下降，美国10年期公债收益率继续维持较高水平，可能有所回落，但下降空间不大。美元由于美联储年内降息1-2次，但由于美债和美元信用下降下半年相应美元指数中枢预计在100下方运行，美元　　维持中配。国内大类资产配置方面，2025年下半年美国关税政策对经济的影响减弱，且在国家消费增量政策、地产刺激增强，货币宽松持续加码的情况下，内需保持平稳；但高关税依旧拖累经济；通胀逐步修复偏慢，国内宽信用过程偏慢。因此，股市由于关税影响减弱、人民币升值以及货币宽松，股市表现较强，可以从中配+上调至高配。债券方面，虽然经济增长平稳、但通胀修复力度不强以及货币持续宽松，债券收益率预计维持低位震荡走势，配置上可以从高配下调至中配+。商品方面，由于全球商品需求可能偏弱，但弱美元支撑，整体价格中枢小幅上移，继续维持中配+。国内由于房地产投资受限，基建有支撑，内需型商品需求回升弹性不大，整体表现可能弱于外需型商品。人民币由于美元整体偏弱贬值缓解，但国内经济增长稳健、中美关税战可能进一步缓解以及人民币资产更受青睐，人民币走势相对偏强；在美元指数中枢在100下方运行的情况下，人民币中枢大约在7上方运行，从中配上调至中配+。

    　　大宗商品：全球经济回暖背景下商品价格中枢小幅抬升。2025年下半年美联储降息1-2次，欧央行可能继续降息，欧美同步财政扩张，海外经济可能有所回暖，外需整体回升，但是美国商品补库可能偏弱。国内由于美国补库可能偏弱，外需放缓；国内增量政策刺激加码，内需回升，但是房地产结构性需求偏弱；需求整体偏弱。全球大宗商品价格由于弱美元和贸易战缓和价格中枢有望小幅抬升，但内需型商品弱于国际大宗商品。

    　　股市：政策刺激有望加码，配置价值进一步提升。2025年下半年，一是由于中美之间关税战缓和，风险偏好提升；二是财政、货币等内需增量政策陆续出台，国内企业业绩整体可能边际改善，以及人民币汇率的贬值压力缓解，国内股市有一定的上涨空间，配置价值进一步提升。

    　　债市：价格高位震荡，配置价值仍旧较高。2025年下半年，由于美国对中国的高关税，国内外需可能承压放缓，但有财政、货币、消费等内需政策对冲，国内经济保持稳健增长；此外，在美联储降息的背景下，国内可能进一步采取降准和降息的货币政策，国内利率保持低位运行，债券价格保持高位震荡走势，国内债市配置价值仍旧较高，但整体有所下降。

    　　汇率：外部风险缓和背景下，人民币汇率压力缓解。2025年下半年，一方面中美关税战缓和，人民币对冲高关税必要性下降；另一方面，美元走弱，人民币汇率压力缓解，且有逐步升值的趋势，人民币以及人民币资产配置价值提升。

    　　风险因素：中美博弈加剧、国内刺激政策不及预期、流动性收紧超预期。 机构：东海期货有限责任公司 研究员：明道雨 日期：2025-07-03

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