宏观专题报告：大漂亮法案的三个重要问题
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2025-07-06 16:40:08
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当地时间7 月3 日，美国国会众议院以218 票赞成、214 票反对投票通过“大漂亮法案”（OBBBA），且并未在参议院版本上有任何修改。7 月4日美国总统特朗普签署法案。
OBBBA 主要内容和变动有哪些？
1）10 年增加3.4 万亿美元基础赤字和0.7 万亿美元利息支出。OBBBA规定未来10 年净增加基础赤字3.4 万亿美元，其中减税4.5 万亿美元、减支1.4 万亿美元、增支0.3 万亿美元，加上0.7 万亿美元的利息支出，总赤字达4.1 万亿美元，债限增加5 万亿美元。整体比众议院版本（3 万亿总赤字和4 万亿债限）提高1 万亿美元。
2）未来3 年财政赤字率可能在7%左右。尽管参议院版本相比众议院版本明显增加了2030 年以后的净赤字，但主要财政支出还是发生在26-28年，根据CBO 测算，26-28 年OBBBA 带来净增赤1.6 万亿美元，约占10 年协调法案的50%，对应26-28 年财政赤字率在7%左右（明显高于24-25 年），原因是主要增支（军事、移民支出）发生在26-28 年、但主要减支（医疗补贴、食品券补贴）体现在29 年以后。
3）减税部分，一是重要条款永久化，个税方面，2017 年TCJA 个人所得税永久化，遗产税抵免、儿童税收抵免永久化；企税方面，企业所得税并未在21%的基础上进一步调降，但研发费用、净利息、额外折旧、合格营业收入（QBI）四大抵免项均永久化，针对贫困社区的税收优惠即合格机会区 （QOZ）计划永久化。二是特殊条款仅针对特朗普这一任期（2025-2028 年），个税方面，取消小费税、加班税、汽车贷款利息税，州和地方税 （SALT）的抵免上限从2025 年开始从1 万美元提高至4 万美元，到2029 年每年增加1%，到2030 年恢复至1 万美元；企税方面，对符合条件的不动产结构（厂房、仓库等）提供100%费用化税收优惠，但开工时间必须在2025 年1 月19 日-2029 年1 月19 日并在2030 年12 月31日之前投入使用。三是废除部分税收优惠，包括终结拜登时期“绿色新政”相关支出、取消部分社会福利项目相关支出、废除个人和受抚养人免税。
4）减支部分，主要体现在医疗补贴、清洁能源补贴和食品券计划上，未来10 年分别减支10740、5430、1140 亿美元，而军事、国土安全、司法、国土安全委员会获得未来10 年增赤2880 亿美元的额度，主要用于完善军事基地和武器导弹、加强边境防御系统建设、移民等支出。
OBBBA 如何影响美国经济和美股？
OBBBA 提振明后年美国经济，但影响或弱于2017 年减税法案。大部分机构预测，OBBBA 会在短期内推动经济增长，对2026 年美国经济增速的提 振在0%-0.6%之间，并在2028 年后逐渐递减，长期可能会使经济增速下降。与2017 年减税相比，无论是长短期影响可能都会更弱一些。
减税短期利好中产，但长期仍利好高收入群体。由于部分特殊条款仅针对特朗普这一任期（2025-2028 年），因此短期对居民收入增速明显高于长期。与2025 年相比，2026 年不同群体收入增速均有提升，整体提升5.4%，其中中产收入增速提升高于低收入和高收入群体，得益于加班费、小费等税收抵免。但到2034 年高收入群体收入增速提升超过中产，且低收入群体收入增速反而下滑0.4%，一方面是加班费、小费等税收抵免到期，另一方面是SALT 扣除上限提高对高税州高收入者更加利好，且并未设定资本利得税或富人税等税种。
减税法案仍对今明两年美股形成积极提振。明后年美国赤字率在7%附近，明显高于过去两年，目前美股表现已经计价了财政的积极因素。此外，AI 资本开支仍在扩张，稳定币的逻辑又将给美股提供流动性支持，即便美债利率中枢不再下移，美股估值也依旧存在上行空间，因此，在明年中期选举前我们仍然看多美股。回到当下，不排除因库存周期转弱、关税摩擦升温、通胀上行导致出现短期调整，但调整就是增配的好时机。
长债供给压力大吗？若后续财政部给出长债增发预期，则美债利率有上行压力，但相对可控。23 年6-10 月短期利率上行30+BP，长债上行130+BP，期限溢价上行150+BP，因此长债利率上行主要来自期限溢价，期限溢价补偿则来自于债务风险叙事强化，对应23 年Q2 和Q3 财政部再融资会议给出未来增发长债的前瞻指引。根据今年4 月30 日财政部Q2 再融资会议的声明，财政部预计至少在未来几个季度保持长债发行节奏不变，后续关注Q3 是否会延续这一表态，若延续则长债供给问题不大，若给出增发预期则长债利率有一定上行压力，但相对可控。24 年开始的财政部回购是在利率低位时回购前期发行的高息国债，缓解整体付息压力，但今年6 月开始的两次单次100 亿回购创2000 年以来新高，思路可能和此前有所不同，主要目的是美债救市，两次回购时10Y 美债利率点位分别是4.51%、4.47%，推测4.5%可能是贝森特心目中的关键点位。
风险提示：美国财政货币政策超预期；美国经济超预期；美国贸易政策超预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/王泺宾 日期：2025-07-06
OBBBA 主要内容和变动有哪些？
1）10 年增加3.4 万亿美元基础赤字和0.7 万亿美元利息支出。OBBBA规定未来10 年净增加基础赤字3.4 万亿美元，其中减税4.5 万亿美元、减支1.4 万亿美元、增支0.3 万亿美元，加上0.7 万亿美元的利息支出，总赤字达4.1 万亿美元，债限增加5 万亿美元。整体比众议院版本（3 万亿总赤字和4 万亿债限）提高1 万亿美元。
2）未来3 年财政赤字率可能在7%左右。尽管参议院版本相比众议院版本明显增加了2030 年以后的净赤字，但主要财政支出还是发生在26-28年，根据CBO 测算，26-28 年OBBBA 带来净增赤1.6 万亿美元，约占10 年协调法案的50%，对应26-28 年财政赤字率在7%左右（明显高于24-25 年），原因是主要增支（军事、移民支出）发生在26-28 年、但主要减支（医疗补贴、食品券补贴）体现在29 年以后。
3）减税部分，一是重要条款永久化，个税方面，2017 年TCJA 个人所得税永久化，遗产税抵免、儿童税收抵免永久化；企税方面，企业所得税并未在21%的基础上进一步调降，但研发费用、净利息、额外折旧、合格营业收入（QBI）四大抵免项均永久化，针对贫困社区的税收优惠即合格机会区 （QOZ）计划永久化。二是特殊条款仅针对特朗普这一任期（2025-2028 年），个税方面，取消小费税、加班税、汽车贷款利息税，州和地方税 （SALT）的抵免上限从2025 年开始从1 万美元提高至4 万美元，到2029 年每年增加1%，到2030 年恢复至1 万美元；企税方面，对符合条件的不动产结构（厂房、仓库等）提供100%费用化税收优惠，但开工时间必须在2025 年1 月19 日-2029 年1 月19 日并在2030 年12 月31日之前投入使用。三是废除部分税收优惠，包括终结拜登时期“绿色新政”相关支出、取消部分社会福利项目相关支出、废除个人和受抚养人免税。
4）减支部分，主要体现在医疗补贴、清洁能源补贴和食品券计划上，未来10 年分别减支10740、5430、1140 亿美元，而军事、国土安全、司法、国土安全委员会获得未来10 年增赤2880 亿美元的额度，主要用于完善军事基地和武器导弹、加强边境防御系统建设、移民等支出。
OBBBA 如何影响美国经济和美股？
OBBBA 提振明后年美国经济，但影响或弱于2017 年减税法案。大部分机构预测，OBBBA 会在短期内推动经济增长，对2026 年美国经济增速的提 振在0%-0.6%之间，并在2028 年后逐渐递减，长期可能会使经济增速下降。与2017 年减税相比，无论是长短期影响可能都会更弱一些。
减税短期利好中产，但长期仍利好高收入群体。由于部分特殊条款仅针对特朗普这一任期（2025-2028 年），因此短期对居民收入增速明显高于长期。与2025 年相比，2026 年不同群体收入增速均有提升，整体提升5.4%，其中中产收入增速提升高于低收入和高收入群体，得益于加班费、小费等税收抵免。但到2034 年高收入群体收入增速提升超过中产，且低收入群体收入增速反而下滑0.4%，一方面是加班费、小费等税收抵免到期，另一方面是SALT 扣除上限提高对高税州高收入者更加利好，且并未设定资本利得税或富人税等税种。
减税法案仍对今明两年美股形成积极提振。明后年美国赤字率在7%附近，明显高于过去两年，目前美股表现已经计价了财政的积极因素。此外，AI 资本开支仍在扩张，稳定币的逻辑又将给美股提供流动性支持，即便美债利率中枢不再下移，美股估值也依旧存在上行空间，因此，在明年中期选举前我们仍然看多美股。回到当下，不排除因库存周期转弱、关税摩擦升温、通胀上行导致出现短期调整，但调整就是增配的好时机。
长债供给压力大吗？若后续财政部给出长债增发预期，则美债利率有上行压力，但相对可控。23 年6-10 月短期利率上行30+BP，长债上行130+BP，期限溢价上行150+BP，因此长债利率上行主要来自期限溢价，期限溢价补偿则来自于债务风险叙事强化，对应23 年Q2 和Q3 财政部再融资会议给出未来增发长债的前瞻指引。根据今年4 月30 日财政部Q2 再融资会议的声明，财政部预计至少在未来几个季度保持长债发行节奏不变，后续关注Q3 是否会延续这一表态，若延续则长债供给问题不大，若给出增发预期则长债利率有一定上行压力，但相对可控。24 年开始的财政部回购是在利率低位时回购前期发行的高息国债，缓解整体付息压力，但今年6 月开始的两次单次100 亿回购创2000 年以来新高，思路可能和此前有所不同，主要目的是美债救市，两次回购时10Y 美债利率点位分别是4.51%、4.47%，推测4.5%可能是贝森特心目中的关键点位。
风险提示：美国财政货币政策超预期；美国经济超预期；美国贸易政策超预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/王泺宾 日期：2025-07-06
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