6月通胀点评：季节性扰动、政策性因素和海外因素的影响叠加

6 月CPI 同比增速略高于万得一致预期，PPI 同比增速低于万得一致预期；6月国际能源价格和贵金属价格较强，对国内相关产品价格波动的扰动较大；“促消费”和“反内卷”政策，对CPI 和PPI 相关产品的价格都造成一定影响；关注美国关税政策对我国出口占比较高的行业产品价格产生的影响。

    6 月CPI 环比下降0.1%，同比增长0.1%，核心CPI 同比增长0.7%，服务价格同比增长0.5%，消费品价格同比下降0.2%。

    从分项看，6 月同比增速增长的是其他用品和服务（8.1%）、衣着（1.6%）、教育文化娱乐（1.0%）、生活用品及服务（0.7%）、医疗保健（0.4%）、食品烟酒（0.1%）和居住（0.1%），同比负增长的仅有交通通信（-3.7%），同比增速较5 月上升较多的有其他用品和服务、生活用品及服务和交通通信。

    6 月CPI 同比增速回正，但内需仍有分化。6 月CPI 同比增速回正，主要是受工业消费品价格有所回升影响，其中包括国际油价价格变动对国内能源价格同比降幅收窄的影响、国际贵金属价格上涨对国内相关产品价格的提振、促消费政策对部分消费品价格的正面影响以及以汽车为代表的耐用消费品价格同比降幅收窄的拖累减小等。我们认为6 月CPI 同比增速回正有季节性因素的影响，未来走势仍有双向波动的可能性，一是国际油价波动较大，对国内能源价格的影响是双向的，二是4 月以来鲜菜、鲜果等食品价格受气候高温多雨影响，价格环比强于季节性水平，牛肉、羊肉、水产品等价格或受进口影响，价格环比表现强于季节性，三是关注食品项目中，烟草价格自2016 年以来首次环比负增长，酒类价格自4 月以来环比增速偏低，表明内需增长仍有压力，四受促消费、“反内卷”等政策影响，部分工业消费品价格出现好转趋势，但后续价格表现或较依赖政策持续发力。考虑到去年三季度CPI 环比基数较高，2025 年三季度CPI同比增速仍有压力，但从下半年整体情况看，我们认为CPI 同比增速上行趋势仍在。

    6 月PPI 环比下降0.4%，同比下降3.6%，其中生产资料同比下降4.4%，生活资料同比下降1.4%。PPIRM 同比下降4.3%。

    影响6 月PPI 环比下降的主要原因有三个：一是国内部分原材料制造业价格季节性下行，黑色金属冶炼和压延加工业和非金属矿物制品业，合计影响PPI 环比下降约0.18 个百分点。二是绿电增加带动能源价格下降，煤炭加工、煤炭开采和洗选业和电力热力生产和供应业，3 个行业合计影响PPI 环比下降约0.15 个百分点。三是一些出口占比较高的行业价格承压，如计算机通信和其他电子设备制造业、电气机械和器材制造业以及纺织业。

    下半年PPI 同比增速或在基数效应影响下上升，但内需好转仍需时间。我们认为内需好转可能出现以下几个方面：一是“反内卷”带动部分行业产品价格出现同比降幅收窄，比如6 月汽柴油车整车制造价格、新能源车整车制造价格、光伏设备及电子元器件制造价格、锂离子电池制造价格同比降幅均有不同程度的收窄；二是提振消费相关政策加力扩围带动部分生活资料价格同比回升；三是部分高技术行业价格同比上涨，如高端制造、智能制造、数字经济等行业产品。

    风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：张晓娇/朱启兵 日期：2025-07-09

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