宏观与大类资产周报：全球权益轮动 港股或为下阶段焦点
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2025-07-14 08:34:19
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国内方面， 1）上半年经济增速明显超过全年目标，给了政策端进行经济结构调整的窗口期。近期“国补”暂停、“高息高返”政策被叫停以及“反内卷”等一系列政策对汽车产业链产生显著影响，供需两端均呈现明显回落特征。
2）6 月出口或仍不太弱，6 月下旬以来集装箱吞吐量中枢再度抬升或与8 月10 日中美关税暂停期限临近有关。
海外方面，1）全球关税或存升级风险，但对市场扰动或有限。特朗普选择优先施压的22 个经济体，除日韩外，均体量偏小、对美国重要程度偏低，可能是在为后续与更亲密盟友国和更大型经济体谈判争取更多筹码。2）往后看，值得关注的时点：7.15 美国6 月CPI 数据，7.15-8 月初美股Q2 财报，7.28财政部Q3 再融资会议，8.1 和8.10 美国对等关税变化（非美和中国）。
回到资产端：1）近期的“强美股+弱美元”格局有助于提振非美权益风险偏好及流动性，且美元只要仍在95-100 区间即为弱势。2）今年以来全球权益市场存在轮动特征：德国DAX、恒生科技 韩国美股、A 股。若随后1-2 周全球未现显著利空因素，恒生科技再次向上突破的概率有所增加。3）国内方面，“反内卷”对资产风格的影响暂不显著，在PPI 同比回正预期出现前，哑铃型策略依旧有效。
国内方面，1）上半年经济增速明显超过全年目标，给了政策端进行经济结构调整的窗口期。近期“国补”暂停、“高息高返”政策被叫停以及“反内卷”等一系列政策对汽车产业链产生显著影响，供需两端均呈现明显回落特征。截止7 月13 日当周半钢胎开工率大幅低于全年同期，汽车销量增速连续下滑。2）从高频数据来看，6 月出口或仍不太弱。值得注意的是，6 月下旬以来集装箱吞吐量中枢再度抬升或与8 月10 日中美关税暂停期限临近有关。3）“反内卷”对资产风格的影响暂不显著。预计“反内卷”等调结构政策驱动下，6 月PPI 或为年内最低水平，但在PPI 同比回正预期出现前，哑铃型策略依旧有效。4）今年以来全球权益市场存在轮动特征：德国DAX、恒生科技-韩国-美股、A 股。若随后1-2 周全球未现显著利空因素，恒生科技再次向上突破的概率有所增加。
海外方面，1）中墨芬太尼关税有短期豁免或下调的可能性。6 月中旬以来中美、中墨在芬太尼问题上有推进合作的趋势，不排除可能短期豁免或下调的可能性。2）全球关税或存升级风险，但对市场扰动或有限。特朗普选择优先施压的22 个经济体，除日韩外，均体量偏小、对美国重要程度偏低，可能是在为后续与更亲密盟友国和更大型经济体谈判争取更多筹码。假若上述国家多数妥协，美国或进一步给欧印加墨等国上强度，且近期美股和硬数据表现给了特朗普更多谈判的底气。3）近期的“强美股+弱美元”格局有助于提振非美权益风险偏好及流动性，且美元只要仍在95-100 区间即为弱势，预计7 月国内权益风险偏好进一步改善，仍维持哑铃型策略占优、科技与类债资产表现较强、H 股优于A 股的判断。4）往后看，值得关注的时点：7.15 美国6 月CPI 数据，7.15-8 月初美股Q2 财报，7.28 财政部Q3 再融资会议，8.1 和8.10 美国对等关税变化（非美和 中国）。
货币流动性跟踪（7 月7 日——7 月11 日）
流动性复盘：
月初，央行未开展买断式逆回购操作，或因跨季后资金面阶段性进入较为舒适状态。这也说明了当前央行操作思路更趋灵活精准，买断式逆回购的操作并不必然与MLF 形成“月初-月中-月末”的三阶段呵护，落地节奏更多是综合考虑政府债供给、MLF 回笼情况、税期走款等多重变量的影响。
货币市场：
资金价格方面，DR001 周均值较上周下行5.088BP 至1.3224%，DR007 下行9.98BP 至 1.4745%，R001 下行19.87BP 至 1.3805%，R007 下行13.16BP至 1.5078%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额82105.9882 亿元，比上周增加约6120.8766 亿元。
政府债发行与缴款：
政府债压力显著降低，净缴款规模为6178.286 亿元。按发行日计算，下周（7月14 日-7 月20 日），政府债计划发行量为4641.83 亿元，较本周3522.19亿元大幅下跌，其中国债计划发行2130 亿元。
同业存单：
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.6109%，较前一周下行1.01bp，此前连续两周环比下行3.47bp。二级市场方面，1 个月AAA 同业存单上行1.69bp 至1.5225%，3 个月AAA 同业存单上行3.13bp 至1.5513%，1 年AAA 同业存单上行2.47bp 至1.6305%，其余期限AAA 同业存单则分别较前一周上行3.85-3.91bp。
大类资产表现跟踪（7 月7 日——7 月11 日）
权益：
1）A 股市场：震荡偏强
2）港股市场：整体下跌
3）美股和其他：美股大幅上涨、欧股震荡整理
债券：
1）国内：短端收益率延续下行。
2）海外：美国10 债收益率上行、欧元区主要国家长端收益率下行。
大宗：
黄金价格上涨、国际原油价格小幅上涨。
外汇：
美元走弱，人民币汇率整体走弱。
风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/张一平/马瑞超/罗丹/王泺宾/张玉书 日期：2025-07-13
2）6 月出口或仍不太弱，6 月下旬以来集装箱吞吐量中枢再度抬升或与8 月10 日中美关税暂停期限临近有关。
海外方面，1）全球关税或存升级风险，但对市场扰动或有限。特朗普选择优先施压的22 个经济体，除日韩外，均体量偏小、对美国重要程度偏低，可能是在为后续与更亲密盟友国和更大型经济体谈判争取更多筹码。2）往后看，值得关注的时点：7.15 美国6 月CPI 数据，7.15-8 月初美股Q2 财报，7.28财政部Q3 再融资会议，8.1 和8.10 美国对等关税变化（非美和中国）。
回到资产端：1）近期的“强美股+弱美元”格局有助于提振非美权益风险偏好及流动性，且美元只要仍在95-100 区间即为弱势。2）今年以来全球权益市场存在轮动特征：德国DAX、恒生科技 韩国美股、A 股。若随后1-2 周全球未现显著利空因素，恒生科技再次向上突破的概率有所增加。3）国内方面，“反内卷”对资产风格的影响暂不显著，在PPI 同比回正预期出现前，哑铃型策略依旧有效。
国内方面，1）上半年经济增速明显超过全年目标，给了政策端进行经济结构调整的窗口期。近期“国补”暂停、“高息高返”政策被叫停以及“反内卷”等一系列政策对汽车产业链产生显著影响，供需两端均呈现明显回落特征。截止7 月13 日当周半钢胎开工率大幅低于全年同期，汽车销量增速连续下滑。2）从高频数据来看，6 月出口或仍不太弱。值得注意的是，6 月下旬以来集装箱吞吐量中枢再度抬升或与8 月10 日中美关税暂停期限临近有关。3）“反内卷”对资产风格的影响暂不显著。预计“反内卷”等调结构政策驱动下，6 月PPI 或为年内最低水平，但在PPI 同比回正预期出现前，哑铃型策略依旧有效。4）今年以来全球权益市场存在轮动特征：德国DAX、恒生科技-韩国-美股、A 股。若随后1-2 周全球未现显著利空因素，恒生科技再次向上突破的概率有所增加。
海外方面，1）中墨芬太尼关税有短期豁免或下调的可能性。6 月中旬以来中美、中墨在芬太尼问题上有推进合作的趋势，不排除可能短期豁免或下调的可能性。2）全球关税或存升级风险，但对市场扰动或有限。特朗普选择优先施压的22 个经济体，除日韩外，均体量偏小、对美国重要程度偏低，可能是在为后续与更亲密盟友国和更大型经济体谈判争取更多筹码。假若上述国家多数妥协，美国或进一步给欧印加墨等国上强度，且近期美股和硬数据表现给了特朗普更多谈判的底气。3）近期的“强美股+弱美元”格局有助于提振非美权益风险偏好及流动性，且美元只要仍在95-100 区间即为弱势，预计7 月国内权益风险偏好进一步改善，仍维持哑铃型策略占优、科技与类债资产表现较强、H 股优于A 股的判断。4）往后看，值得关注的时点：7.15 美国6 月CPI 数据，7.15-8 月初美股Q2 财报，7.28 财政部Q3 再融资会议，8.1 和8.10 美国对等关税变化（非美和 中国）。
货币流动性跟踪（7 月7 日——7 月11 日）
流动性复盘：
月初，央行未开展买断式逆回购操作，或因跨季后资金面阶段性进入较为舒适状态。这也说明了当前央行操作思路更趋灵活精准，买断式逆回购的操作并不必然与MLF 形成“月初-月中-月末”的三阶段呵护，落地节奏更多是综合考虑政府债供给、MLF 回笼情况、税期走款等多重变量的影响。
货币市场：
资金价格方面，DR001 周均值较上周下行5.088BP 至1.3224%，DR007 下行9.98BP 至 1.4745%，R001 下行19.87BP 至 1.3805%，R007 下行13.16BP至 1.5078%。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额82105.9882 亿元，比上周增加约6120.8766 亿元。
政府债发行与缴款：
政府债压力显著降低，净缴款规模为6178.286 亿元。按发行日计算，下周（7月14 日-7 月20 日），政府债计划发行量为4641.83 亿元，较本周3522.19亿元大幅下跌，其中国债计划发行2130 亿元。
同业存单：
一级市场方面，同业存单加权发行利率为1.6109%，较前一周下行1.01bp，此前连续两周环比下行3.47bp。二级市场方面，1 个月AAA 同业存单上行1.69bp 至1.5225%，3 个月AAA 同业存单上行3.13bp 至1.5513%，1 年AAA 同业存单上行2.47bp 至1.6305%，其余期限AAA 同业存单则分别较前一周上行3.85-3.91bp。
大类资产表现跟踪（7 月7 日——7 月11 日）
权益：
1）A 股市场：震荡偏强
2）港股市场：整体下跌
3）美股和其他：美股大幅上涨、欧股震荡整理
债券：
1）国内：短端收益率延续下行。
2）海外：美国10 债收益率上行、欧元区主要国家长端收益率下行。
大宗：
黄金价格上涨、国际原油价格小幅上涨。
外汇：
美元走弱，人民币汇率整体走弱。
风险提示：国内政策落实力度超预期；海外经济衰退超预期。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：张静静/张一平/马瑞超/罗丹/王泺宾/张玉书 日期：2025-07-13
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