利率拐点系列四：利率双降下的利率传导和收益率曲线演变研究

　　宏观事件

    　　本文分析了DR007对国债收益率的动态传导特征及其阶段性演变，指出当前短端利率已趋近同步反应。同时回顾了三轮收益率曲线倒挂事件的成因及市场机制，强调当前超长端倒挂主要源自保险、养老金等机构的久期配置需求。

    　　展望未来，预计短端收益率仍有下行空间，但中长端走势受基本面和供需博弈制约；在“反内卷”驱动的需求扩张背景下，债市表现需随时关注财政供给扩张带来的压力。

    　　核心观点

    　　短端利率传导提速，债市收益率结构重估

    　　DR007作为资金面核心利率，其对国债收益率的传导效率逐渐上升。2020年前滞后15-30 天，2020-2023 年缩短至约 5 天，而 2023 年以来已趋近同日响应。这一变化源于市场化改革推进、金融机构久期管理精细化等因素，使得资金面波动迅速反映到收益率曲线：短端收益率受资金面影响更为敏感，宽松环境下短债收益率回落明显，形成“牛陡”曲线。当前低位稳定的资金价格，叠加央行温和呵护政策.有助于短端利率继续下行，强化债市配置机会，但中长端走势则更依赖经济预期与财政供给博弈。

    　　超长端倒挂由结构性需求驱动，市场博弈加剧

    　　本文梳理了2013年、2017年和2024年末以来的三轮收益率倒挂，强调当前20年与30年期国债倒挂与以往不同，其驱动因素非资金紧张或监管冲击，而是保险、养老金等机构为匹配久期、锁定长期现金流的配置需求。在资产荒、低通胀及经济疲软预期下.这类长期买盘压低了30年期收益率。长期来看，曲线修复需依赖经济基本面改善、政策干预或长端风险偏好回升。长期而言，7月财政供给和税期扰动可能阶段性收紧流动性，需要密切关注供需边际变化。

    　　国债期货策略

    　　单边：回购利率波动.国债期货价格震荡.2509合约中性。

    　　套利：关注基差走阔。

    　　套保：中期存调整压力，空头可采用远月合约适度套保。

    　　风险

    　　经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险 机构：华泰期货有限公司 研究员：徐闻宇 日期：2025-07-16

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