宏观研究：出口超预期的两个逻辑

　　市场对“抢出口”余温或存在低估。我们认为，7月出口再超预期的逻辑之一，在于市场对“抢出口”余温存在低估。7 月全球制造业PMI 由扩张转向收缩，其各分项也在回落，说明全球的制造业需求并不符合7 月出口超预期的逻辑。而过去一段时间，受特朗普政府关税影响，“抢出口”一直贯穿其中。而7 月出口再超预期本质上是错估当月环比增长，而市场低估抢出口的余温可能是错估出口的原因之一。

    　　对非美地区的出口或也存在低估。虽然我国对美出口表现较差，但对非美地区的出口表现稳中有升，对非美非东盟地区的出口环比也为正。如果因外部关税政策的不确定性而忽视了这部分的增长韧性，可能也会低估出口增速。尤其是7 月出口中，非美地区的增长更加不容忽视。第一，小市场也有大贡献，非主要国别（地区）贡献增长大于主要国别（地区）贡献。

    　　第二，对一带一路国家的出口增速好于总出口。若不考虑这些增长，对出口的预期也可能存在严重低估。

    　　“抢出口”余温偏短期，非美市场或为长期支撑。我们认为，后续“抢出口”余温可能对8-11 月出口有贡献，但力度逐渐减弱，支撑相对偏短期。

    　　对于中国来说，后续中美间抢出口的节奏可能相对平缓、呈逐步退出趋势。若美国对中国24%的关税暂停期限在Q4 失效，则Q4 可能成为出口较为薄弱的窗口期。根据我们前面对美、非美地区分析来看，一带一路国家、非洲等新兴市场对我国出口的贡献程度不容忽视。若非美市场需求相对稳定，非美对出口的长期支撑可能成为出口增长的一大助力。

    　　风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。 机构：信达证券股份有限公司 研究员：解运亮/麦麟玥 日期：2025-08-08

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎