沪指破前高点评：居民资产切换启幕 牛市空间在望
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2025-08-16 06:20:37
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事件概述
2025 年8 月13 日，上证综指收盘为3683.46 点，突破2024 年10 月8 日的最高点开盘价3674.40 点，创下去年“924”行情以来的新高。
分析与判断
A 股整体早已破前高。
虽然沪指于2025 年8 月13 日才突破去年10 月初的高点，但是A股中其他板块在稍早之前就已经突破前高了，如Wind 全A 指数在2025 年7 月21 日便突破了2024 年10 月8 日开盘的高点；另外，深圳综指、中证2000 指数也在先前就突破了去年10 月8 日的前高。
资产荒背景下，股市展现财富效应且估值目前仍不贵，叠加政策呵护鼓励股市，A 股牛市空间在望。
自2025 年4 月初以来，A 股持续走强的原因我们在2025 年8 月1 日发布的报告《股市正常回调，或成为新的“财富锚”》中详细梳理过，总结下来主要有三个。1、国内当前债市、现金、黄金、楼市等其他大类资产投资收益率均不佳，投资者普遍面临资产荒现象。2、A 股市场的财富效应较好且当前估值仍不贵，我们可以看到这一轮Wind 全A 指数上涨过程中伴随着成交量放大，投资者的财富效应较好，形成了较高的风险偏好；估值方面，截至8 月12 日，A 股各大板块平均市盈率位于近十五年40-65%历史分位数，仍然不算贵。3、我们认为国家持续出台系列政策，通过制度改革完善行业生态，逐步提升A 股对资金的吸引力。
存量资产置换与流量收入加大分配或导致我国居民资产结构中股票配置占比提升。
我们认为上述三个逻辑依然没有改变，因此有理由继续看好后续A 股的表现，股市有望成为未来中国百姓新的财富锚。
从2022 年国家资产负债表观察，我国居民资产中占比最大的是非金融资产（主要为房地产），为50.83%；其次是存款，占比23.12%；第三为股市，证券投资基金份额与股票及股权合计占比15.36%；最后 是保险、债券、通货等，合计占比10.69%，可见当前我国居民财富锚还是房地产为主。
对比美国，2024 年家庭和非营利组织的资产结构中股票和投资基金份额占比为37.60%，是第一大资产；而房地产仅占比27.23%，排名第二； 第三是保险养老计划， 占比18.89%；通货和存款占比7.59%，排第四。
我们认为由于中美两国国情不同，中国股票与基金资产在居民财富比重未来不一定会达到美国的水平。但在上述三个逻辑下，未来居民财富存量资产或出现结构置换，比如存款甚至房地产转化为股票或基金，以及未来的流量收入中更大比重流向股市，我们认为股票配置在中国居民部门中的比例可能会较当前有所提升。
从居民资产负债表推算这一轮牛市空间可待。
我国居民部门截至2022 年总资产为564.23 万亿元，扣除负债82.24 万亿元，净资产为481.99 万亿。而2023 年创造的GDP 中劳动者报酬收入占比为53.14%，金额达到数68.77 万亿。我们假设2024-2025 年劳动者报酬占比维持不变，且2025 年GDP 实现5%增长目标， 则劳动者报酬在2024、2025 年分别为71.68 与75.27 万亿。按照2021-2022 年劳动者报酬收入转化为增量总资产的转换比率推算，2023-2025 年总资产或增加102.60 万亿，总资产将达到666.82 万亿元。
参考2014-2015 年股票基金资产占比20%以上，我们假设这一轮牛市的高点居民的股票基金资产比重将提升到20%，那么2025 年底股票基金资产将达到133.36 万亿，而截至2025 年7 月沪深北三个交易所总市值为94.91 万亿，仍有一定上涨空间。
顺势而为继续看好人工智能（PCB 上下游、液冷、光模块等）、港股创新药、稀土，左侧布局低估值困境反转行业如周期。
我们接下来看好以下几个方向。
首先是有较好业绩表现但是估值比较贵的板块如人工智能（PCB上下游、液冷、光模块等），它在2025 年盈利出现较大改善，板块整体也有较大涨幅。人工智能指数884201.WI 收盘价在2025 年上涨27%，目前市盈率TTM 处于近10 年历史接近90%分位数。
其次是有较好业绩表现且估值尚不贵的板块如港股创新药，2024年12 月31 日至2025 年8 月13，港股通创新药987018.CNI 收盘价虽然涨了1 倍多，但是EPS 涨了3 倍多，市盈率TTM 反而从52.54 倍 下降至35.54 倍，处于近10 年历史30%以下分位数。
第三，继续看好业绩明显改善的稀土行业，稀土指数8841089.WI收盘价在2025 年截止25 年8 月13 日上涨76.38%，目前市盈率TTM处于近10 年历史接近90%分位数。
最后，我们认为业绩并无明显改善的，但是估值较低的行业，可以左侧布局。如钢铁、煤炭、建材、光伏等行业。钢铁、煤炭、建材、光伏等这些周期行业未来还可能受益于国家供给侧二次改革迎来盈利反转。
风险提示
中美贸易谈判具有不确定性；
下半年经济增长放缓或超预期；
稳增长政策效果不及预期。 机构：上海证券有限责任公司 研究员：花小伟/张河生 日期：2025-08-15
2025 年8 月13 日，上证综指收盘为3683.46 点，突破2024 年10 月8 日的最高点开盘价3674.40 点，创下去年“924”行情以来的新高。
分析与判断
A 股整体早已破前高。
虽然沪指于2025 年8 月13 日才突破去年10 月初的高点，但是A股中其他板块在稍早之前就已经突破前高了，如Wind 全A 指数在2025 年7 月21 日便突破了2024 年10 月8 日开盘的高点；另外，深圳综指、中证2000 指数也在先前就突破了去年10 月8 日的前高。
资产荒背景下，股市展现财富效应且估值目前仍不贵，叠加政策呵护鼓励股市，A 股牛市空间在望。
自2025 年4 月初以来，A 股持续走强的原因我们在2025 年8 月1 日发布的报告《股市正常回调，或成为新的“财富锚”》中详细梳理过，总结下来主要有三个。1、国内当前债市、现金、黄金、楼市等其他大类资产投资收益率均不佳，投资者普遍面临资产荒现象。2、A 股市场的财富效应较好且当前估值仍不贵，我们可以看到这一轮Wind 全A 指数上涨过程中伴随着成交量放大，投资者的财富效应较好，形成了较高的风险偏好；估值方面，截至8 月12 日，A 股各大板块平均市盈率位于近十五年40-65%历史分位数，仍然不算贵。3、我们认为国家持续出台系列政策，通过制度改革完善行业生态，逐步提升A 股对资金的吸引力。
存量资产置换与流量收入加大分配或导致我国居民资产结构中股票配置占比提升。
我们认为上述三个逻辑依然没有改变，因此有理由继续看好后续A 股的表现，股市有望成为未来中国百姓新的财富锚。
从2022 年国家资产负债表观察，我国居民资产中占比最大的是非金融资产（主要为房地产），为50.83%；其次是存款，占比23.12%；第三为股市，证券投资基金份额与股票及股权合计占比15.36%；最后 是保险、债券、通货等，合计占比10.69%，可见当前我国居民财富锚还是房地产为主。
对比美国，2024 年家庭和非营利组织的资产结构中股票和投资基金份额占比为37.60%，是第一大资产；而房地产仅占比27.23%，排名第二； 第三是保险养老计划， 占比18.89%；通货和存款占比7.59%，排第四。
我们认为由于中美两国国情不同，中国股票与基金资产在居民财富比重未来不一定会达到美国的水平。但在上述三个逻辑下，未来居民财富存量资产或出现结构置换，比如存款甚至房地产转化为股票或基金，以及未来的流量收入中更大比重流向股市，我们认为股票配置在中国居民部门中的比例可能会较当前有所提升。
从居民资产负债表推算这一轮牛市空间可待。
我国居民部门截至2022 年总资产为564.23 万亿元，扣除负债82.24 万亿元，净资产为481.99 万亿。而2023 年创造的GDP 中劳动者报酬收入占比为53.14%，金额达到数68.77 万亿。我们假设2024-2025 年劳动者报酬占比维持不变，且2025 年GDP 实现5%增长目标， 则劳动者报酬在2024、2025 年分别为71.68 与75.27 万亿。按照2021-2022 年劳动者报酬收入转化为增量总资产的转换比率推算，2023-2025 年总资产或增加102.60 万亿，总资产将达到666.82 万亿元。
参考2014-2015 年股票基金资产占比20%以上，我们假设这一轮牛市的高点居民的股票基金资产比重将提升到20%，那么2025 年底股票基金资产将达到133.36 万亿，而截至2025 年7 月沪深北三个交易所总市值为94.91 万亿，仍有一定上涨空间。
顺势而为继续看好人工智能（PCB 上下游、液冷、光模块等）、港股创新药、稀土，左侧布局低估值困境反转行业如周期。
我们接下来看好以下几个方向。
首先是有较好业绩表现但是估值比较贵的板块如人工智能（PCB上下游、液冷、光模块等），它在2025 年盈利出现较大改善，板块整体也有较大涨幅。人工智能指数884201.WI 收盘价在2025 年上涨27%，目前市盈率TTM 处于近10 年历史接近90%分位数。
其次是有较好业绩表现且估值尚不贵的板块如港股创新药，2024年12 月31 日至2025 年8 月13，港股通创新药987018.CNI 收盘价虽然涨了1 倍多，但是EPS 涨了3 倍多，市盈率TTM 反而从52.54 倍 下降至35.54 倍，处于近10 年历史30%以下分位数。
第三，继续看好业绩明显改善的稀土行业，稀土指数8841089.WI收盘价在2025 年截止25 年8 月13 日上涨76.38%，目前市盈率TTM处于近10 年历史接近90%分位数。
最后，我们认为业绩并无明显改善的，但是估值较低的行业，可以左侧布局。如钢铁、煤炭、建材、光伏等行业。钢铁、煤炭、建材、光伏等这些周期行业未来还可能受益于国家供给侧二次改革迎来盈利反转。
风险提示
中美贸易谈判具有不确定性；
下半年经济增长放缓或超预期；
稳增长政策效果不及预期。 机构：上海证券有限责任公司 研究员：花小伟/张河生 日期：2025-08-15
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