宏观点评报告：9月PMI 生产旺、价格跌
股票资讯
阅读：20
2025-10-03 20:42:13
评论：0
9 月30 日， 统计局发布9 月PMI。制造业PMI 49.8%，预期49.7%，前值49.4%。非制造业PMI50.0%，前值50.3%。关注以下几个方面：
第一，制造业反弹仍然是生产分项拉动。9 月制造业生产环比回升1.1 个百分点至51.9%，新订单上升0.2个百分点至49.7%。对比往年同期，2016-2024 年间（剔除2020/2022）生产和新订单的平均变动幅度分别为+0.24、+0.41 个百分点。9 月作为秋季旺季，多会呈现出季节性规律之外的供需两旺。而今年9 月生产相对更强，新订单偏弱。两者分别拉动制造业PMI 约0.28、0.06 个百分点，是制造业PMI 反弹的主要拉动因素。
第二，价格连涨两个月之后回撤。制造业价格回落，出厂价回调0.9 个百分点至48.2%（7-8 月合计涨2.9%），仍然处于收缩区间。这指向9 月PPI 环比可能仍为负。而原材料购进价格指数回调幅较小，仅调0.1 个百分点至53.2%（7-8 月合计涨4.9%），仍然处于扩张区间。非制造业价格方面，建筑业和服务业价格分别下滑1.6、1.3 个百分点至48.1%、47.2%。7-8 月的价格修复中断，需求相对不足可能对价格上涨形成反制。
第三，相对积极的信号：制造业企业采购量增加，同时库存分项改善，出口订单延续反弹。9 月企业采购量迹象反弹1.2 个百分点至51.6%，是今年4 月以来最高。原材料库存和产成品库存分别反弹0.5、1.4 个百分点，不过两者仍低于荣枯线，指向企业库存去化速度放缓。9 月制造业新出口订单上升0.6 个百分点至47.8%，为今年4 月以来最高水平，略低于一季度“抢出口”时的平均值48.0%。
第四，服务业进入淡季。9 月服务业商务活动指数回落0.4 个百分点至50.1%、新订单回落1 个百分点至46.7%。两者差值从2.8%扩大至3.4%，指向需求不足的情况有所加剧，这使得服务业价格从48.5%回落至47.2%。服务业从业人员分项持平于45.9%，维持去年924 以来的最低值。据物流联合会，在暑期之后的淡季因素影响下，住宿餐饮、文体娱乐和景区服务相关行业商务活动指数较上月均有不同程度下降。不过，居民线上购物较为活跃，邮政业商务活动指数和新订单指数均在60%以上的高位。
第五，建筑业仍然偏低，受需求不足拖累。9 月建筑业商务活动指数小幅反弹0.2 个百分点至49.3%，连续第二个月低于荣枯线，新订单反弹1.6 个百分点至42.2%，是今年5 月以来的次低值。建筑业供需矛盾仍然较大，主要是受到投资偏弱的拖累，房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在荣枯线以下。订单不足也拖累建筑业招工，从业人员分项经历四个月反弹之后，大幅回落3.9 个百分点至39.7%，接近跌回5 月水平（39.9%）。关注5000 亿元政策性开发性金融工具落地之后，建筑业的改善幅度。
整体来看，9 月制造业改善，服务业回落。9 月作为旺季，制造业生产反弹幅度大于订单，价格回调。不过，也存在相对积极的信号，比如企业继续增加采购、以及出口订单反弹。这指向制造业可能主要面临内需不足，出厂价降幅大于原材料价，需求对中下游涨价形成约束。而服务业回落受暑期已过影响，季节性需求回落，服务业同样面临供需矛盾加大、价格下跌的问题。
从PMI 来看9 月经济环比表现与8 月接近，三季度弱于5-6 月。9 月综合PMI 50.6%，较8 月小幅加快0.1个百分点。不过9 月制造业和非制造业加权的新订单回落0.1 个百分点，至48.3%。三季度整体来看，综合PMI平均值50.43%，持平于二季度，要好于去年三季度的50.23%。这指向三季度生产端环比增速基本持平二季度。不过考虑到4 月受关税冲击较大，对比5-6 月的50.55%，三季度增长整体边际放缓。
货币政策是否加力？关注三季度GDP 增速。对9 月和8 月PMI，生产更强+订单更弱，边际变化相对较小。央行三季度例会提到“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”，同时也提到“增强灵活性预见性”。这指向当前货币政策重在抓执行，待有边际变化再考虑调整。接下来，三季度GDP 的表现可能较为关键，如三季度GDP 增速高于4.7%，则即使四季度增速因高基数而略低于4.7%，全年仍可完成5%目标。如三季度GDP 持平或略低于4.7%，为完成全年增长目标，货币政策存在加力的可能，降准+结构性降息概率较高，也不能排除全面降息的可能性。
对于股市而言，周期品种可能会成为资金尝试的又一方向。9 月制造业改善&8 月规上工业企业利润同比大增，可能催化资金对基本面修复的预期。叠加科技品种大多位置偏高，部分资金可能会押注机械、化工，以及受益于美联储降息的工业金属。同时，热门题材或将持续轮动，包括AI、半导体、机器人、固态电池和储能。
短期内债市重点关注赎回新规后续落地情况和市场风险偏好。债市经过阶段调整后，10 年和1 年利差、30年和10 年利差逐渐回归常态。如后续面临超预期冲击，债市可能出现短时超调，不过流动性是债市的“压舱石”，在短端利率相对平稳的情况下，期限利差拉大可能吸引资金配置长债，部分限制长端利率的上行幅度。
风险提示
国内财政、货币政策超预期。美国关税等政策超预期。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-09-30
第一，制造业反弹仍然是生产分项拉动。9 月制造业生产环比回升1.1 个百分点至51.9%，新订单上升0.2个百分点至49.7%。对比往年同期，2016-2024 年间（剔除2020/2022）生产和新订单的平均变动幅度分别为+0.24、+0.41 个百分点。9 月作为秋季旺季，多会呈现出季节性规律之外的供需两旺。而今年9 月生产相对更强，新订单偏弱。两者分别拉动制造业PMI 约0.28、0.06 个百分点，是制造业PMI 反弹的主要拉动因素。
第二，价格连涨两个月之后回撤。制造业价格回落，出厂价回调0.9 个百分点至48.2%（7-8 月合计涨2.9%），仍然处于收缩区间。这指向9 月PPI 环比可能仍为负。而原材料购进价格指数回调幅较小，仅调0.1 个百分点至53.2%（7-8 月合计涨4.9%），仍然处于扩张区间。非制造业价格方面，建筑业和服务业价格分别下滑1.6、1.3 个百分点至48.1%、47.2%。7-8 月的价格修复中断，需求相对不足可能对价格上涨形成反制。
第三，相对积极的信号：制造业企业采购量增加，同时库存分项改善，出口订单延续反弹。9 月企业采购量迹象反弹1.2 个百分点至51.6%，是今年4 月以来最高。原材料库存和产成品库存分别反弹0.5、1.4 个百分点，不过两者仍低于荣枯线，指向企业库存去化速度放缓。9 月制造业新出口订单上升0.6 个百分点至47.8%，为今年4 月以来最高水平，略低于一季度“抢出口”时的平均值48.0%。
第四，服务业进入淡季。9 月服务业商务活动指数回落0.4 个百分点至50.1%、新订单回落1 个百分点至46.7%。两者差值从2.8%扩大至3.4%，指向需求不足的情况有所加剧，这使得服务业价格从48.5%回落至47.2%。服务业从业人员分项持平于45.9%，维持去年924 以来的最低值。据物流联合会，在暑期之后的淡季因素影响下，住宿餐饮、文体娱乐和景区服务相关行业商务活动指数较上月均有不同程度下降。不过，居民线上购物较为活跃，邮政业商务活动指数和新订单指数均在60%以上的高位。
第五，建筑业仍然偏低，受需求不足拖累。9 月建筑业商务活动指数小幅反弹0.2 个百分点至49.3%，连续第二个月低于荣枯线，新订单反弹1.6 个百分点至42.2%，是今年5 月以来的次低值。建筑业供需矛盾仍然较大，主要是受到投资偏弱的拖累，房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在荣枯线以下。订单不足也拖累建筑业招工，从业人员分项经历四个月反弹之后，大幅回落3.9 个百分点至39.7%，接近跌回5 月水平（39.9%）。关注5000 亿元政策性开发性金融工具落地之后，建筑业的改善幅度。
整体来看，9 月制造业改善，服务业回落。9 月作为旺季，制造业生产反弹幅度大于订单，价格回调。不过，也存在相对积极的信号，比如企业继续增加采购、以及出口订单反弹。这指向制造业可能主要面临内需不足，出厂价降幅大于原材料价，需求对中下游涨价形成约束。而服务业回落受暑期已过影响，季节性需求回落，服务业同样面临供需矛盾加大、价格下跌的问题。
从PMI 来看9 月经济环比表现与8 月接近，三季度弱于5-6 月。9 月综合PMI 50.6%，较8 月小幅加快0.1个百分点。不过9 月制造业和非制造业加权的新订单回落0.1 个百分点，至48.3%。三季度整体来看，综合PMI平均值50.43%，持平于二季度，要好于去年三季度的50.23%。这指向三季度生产端环比增速基本持平二季度。不过考虑到4 月受关税冲击较大，对比5-6 月的50.55%，三季度增长整体边际放缓。
货币政策是否加力？关注三季度GDP 增速。对9 月和8 月PMI，生产更强+订单更弱，边际变化相对较小。央行三季度例会提到“抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应”，同时也提到“增强灵活性预见性”。这指向当前货币政策重在抓执行，待有边际变化再考虑调整。接下来，三季度GDP 的表现可能较为关键，如三季度GDP 增速高于4.7%，则即使四季度增速因高基数而略低于4.7%，全年仍可完成5%目标。如三季度GDP 持平或略低于4.7%，为完成全年增长目标，货币政策存在加力的可能，降准+结构性降息概率较高，也不能排除全面降息的可能性。
对于股市而言，周期品种可能会成为资金尝试的又一方向。9 月制造业改善&8 月规上工业企业利润同比大增，可能催化资金对基本面修复的预期。叠加科技品种大多位置偏高，部分资金可能会押注机械、化工，以及受益于美联储降息的工业金属。同时，热门题材或将持续轮动，包括AI、半导体、机器人、固态电池和储能。
短期内债市重点关注赎回新规后续落地情况和市场风险偏好。债市经过阶段调整后，10 年和1 年利差、30年和10 年利差逐渐回归常态。如后续面临超预期冲击，债市可能出现短时超调，不过流动性是债市的“压舱石”，在短端利率相对平稳的情况下，期限利差拉大可能吸引资金配置长债，部分限制长端利率的上行幅度。
风险提示
国内财政、货币政策超预期。美国关税等政策超预期。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-09-30
*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议
*风险提示：股市有风险，入市需谨慎
声明
本站内容源自互联网，如有内容侵犯了您的权益，请联系删除相关内容。 本站不提供任何金融服务，站内链接均来自开放网络，本站力求但不保证数据的完全准确，由此引起的一切法律责任均与本站无关，请自行识别判断，谨慎投资。
