中国宏观经济2025年四季度报告

　　三季度开始经济运行逻辑出现一定变化，实际增速有明显放缓迹象，但通缩出现大幅改善，名义增长或呈现稳中有升态势。

    　　最新数据显示，8月名义工增同比增速加快，价格跌幅显著收窄的带动超过实际增速下行影响。产出表现弱于PMI，“反内卷”政策仍存影响。供需关系改善更多以产出，尤其是实际产出调整为主，需求恢复依然不足。

    　　投资中基建、地产、制造业投资均有走弱。尤其基建依然弱于预期。近几个月政府融资增量维持高位，其实有利于基建稳定。

    　　8月初期天气影响难以完全解释。9月存在边际企稳可能，但高基数下同比或仍承压。

    　　制造业投资逻辑不变。“反内卷”、“挤出效应”有短期影响。上半年支持较多的“两重”下半年放慢也存拖累。继续警惕外需风险等制造业投资（以及预期）的不利因素。

    　　地产资金链走弱逻辑不变。政策层面无明显加码，仍以局部调整为主（如近期部分一线城市再放开限购）。环比来看地产短期持续走弱后，关注转向稳定或边际反弹可能，但同比压力仍较大，尤其是四季度。

    　　社消同比增速继续走弱主要是高基数影响，实际表现稳定。消费总体稳定情况下结构正在发生变动——商品需求前值后增长放慢。同时“反内卷”令商品价格优惠力度下降甚至涨价，对需求有潜在不利影响。而商品消费补贴边际效果下降，增量政策势必转向服务。另外，四季度消费同比高基数不利于同比读数。

    　　综合来看，内需走弱暂时超过外需波动，成为扰动经济的主要因素。产出治理是阶段政策的主旋律，并且对企业名义收入产生实质带动。对我们相信需求端政策不会缺席。往后看，消费、基建是稳经济因素，地产、外需则是风险，且外需风险仍将逐步显性化。三季度价格修复程度盖过产出走弱影响后，名义增速或持稳回升。中性预期下全年5%增速目标能实现，且再通胀逐步加速。政策重点将转向需求端，包括增量财政（提前投放明年债务额度）和消费刺激（或转向服务）。 机构：方正中期期货有限公司 研究员：李彦森 日期：2025-10-03

*免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议

*风险提示：股市有风险，入市需谨慎