2025年9月PMI点评：制造业PMI连续两个月回升 后续怎么看？
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2025-10-03 22:40:10
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事件：
2025 年9 月30 日，国家统计局公布2025 年9 月PMI 数据，制造业PMI 49.8%，前值 49.4%；非制造业PMI 50.0%，前值 50.3%。
核心观点：
9 月制造业PMI 继续回升，主要受高温天气扰动结束，企业生产活动加快扩张，带动库存、采购量、从业人员指数同步上升。但在新旧动能接续过程中，需求不足的矛盾依旧突出，9 月产需缺口进一步放大。从行业来看，新动能表现较好，9 月装备制造业加快扩张，高技术制造业稳定向好，消费品制造业PMI 达到今年以来最高水平，相关价格指数呈现积极回升态势。但传统高耗能行业景气度回落，主要受下游地产和基建投资拖累，出厂价格指数转为回落。
后续来看，预计四季度制造业PMI 呈现向好趋势。一是，7-8 月极端天气扰动结束，四季度将步入传统生产旺季；二是，8 月以来稳增长政策集中释放，如北上深限购政策调整、第三批“两重”项目清单下达、“以旧换新”国补资金下发、5000 亿元新型政策性金融工具落地，预计将对四季度经济形成支撑。
一、制造业：生产活动加快，需求边际趋稳
9 月制造业PMI 录得49.8%，较上月提升0.4 个百分点，与去年同期一致，符合季节性回升的规律。
从结构来看，随着极端天气影响消退，企业生产活动明显加快，原材料库存、采购量、从业人员同步上升，是带动9 月制造业景气度改善的主要原因。从指数构成来看，生产指数较上月上升1.1 个百分点至51.9%；新订单指数较上月上升0.2 个百分点至49.7%；从业人员指数较上月上升0.6 个百分点至48.5%；原材料库存指数较上月上升0.5 个百分点至48.5%；反向计算的供应商配送时间指数较上月上升0.3个百分点至50.8%。
从结构看，小型企业景气度明显改善，大型企业景气度稳中有升，中型企业景气度边际回落。9 月小型企业PMI 较上月上升1.6 个百分点至48.2%；大型企业PMI 稳中有升，较上月上升0.2 个百分点至51.0%；但中型企业PMI 较上月回落0.1 个百分点至48.8%。
1.1 供需：需求不足矛盾仍在
9 月，制造业生产指数升至51.9%，新订单指数升至49.7%，产需缺口进一步扩大至2.2 个百分点，连续三个月上升，表明在新旧动能接续过程中，需求不足的矛盾依然突出。
其中，生产指数加快扩张，与高温天气影响消退，企业扩大生产经营活动有关，符合往年季节性回升的特征。今年9 月制造业生产指数较上月提升1.1 个百分点，与过去两年同期变动均值一致。而新订单指数较上月仅提升0.2 个百分点，可能更多受到房地产和基建投资等传统动能下降影响。
从行业来看，9 月经济新动能中，装备制造业加快扩张、高技术制造业稳定向好，消费品制造业PMI 达到今年以来最高水平，但传统高耗能行业景气度出现回落。
9 月，装备制造业PMI 升至51.9%，较上月大幅上升1.4 个百分点；高技术制造业PMI 较上月回落0.3 个百分点至51.6%，仍保持在较高景气区间；消费品制造业PMI 升至50.6%，较上月上升1.4 个百分点，可能与十一长假临近、开学季等因素拉动居民消费有关；高耗能行业PMI 结束前三个月的回升趋势，9 月较上月下降0.7 个百分点至47.5%，与工业品价格回落、地产和基建投资需求偏弱有关。
1.2 外贸：出口景气度回升，进口维持韧性
9 月新出口订单指数升至47.8%，较上月上升0.6 个百分点。考虑到国内产品竞争优势强、出口市场多元化策略、以及全球资本开支上行趋势，我国出口有望保持较强韧性。
进口方面，9 月进口指数小幅升至48.1%，较上月上升0.1 个百分点，指向内需保持相对稳定。
1.3 价格：价格指数边际回落
9 月，原材料及产成品价格指数边际回落。9 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为53.2%、48.2%，较上月分别回落0.1、0.9 个百分点。
结构来看，价格回落压力集中在上游原材料行业。9 月基础原材料行业购进价格指数较上月下降2.2 个百分点，出厂价格指数较上月下降4.5 个百分点。此前受“反内卷”政策预期提振，钢铁、煤炭等价格迎来回升，但受下游地产和基建投资拖累，价格上涨持续性不强。
其他行业价格均积极回升态势，如装备制造业和消费品制造业原材料购进价格均加快上升，产成品销售价格降势收窄；高技术制造业原材料购进价格在扩张区间内环比上升，出厂价格指数与上月持平。
在企业生产活动加快扩张的背景下，9 月原材料及产成品库存指数均回升。9 月，原材料库存指数较上月上升0.5 个百分点至48.5%；产成品库存指数较上月上升1.4 个百分点至48.2%。
二、服务业：随着暑期结束，服务消费降温
9 月服务业商务活动指数为50.1%，较上月回落0.4 个百分点，高于去年同期的49.9%。
服务业景气度回落，主要受暑期消费消退影响。9 月住宿餐饮、文体娱乐和景区服务相关行业商务活动指数较上月均有不同程度下降。预计随着十一假期到来，相关出行服务需求将再度释放。
金融和新动能相关活动则持续向好。9 月，金融业商务活动指数连续2 个月上升，升至60%以上，显示金融业支持实体经济作用持续强化；电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数连续2 个月稳定在60%以上，互联网及软件技术服务业商务活动指数保持在55%以上，显示我国信息服务业持续保持较快增长态势。
三、建筑业：景气度保持低位
9 月，随着极端天气影响消退，建筑业商务活动指数较上月回升0.2 个百分点至49.3%，结束连续两个月下降，但处在历史同期低位。分行业看，房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在50%以下，显示出因房地产和基建投资放缓，建筑业需求收缩。
预计四季度，随着“两重”项目陆续开工投产，叠加5000 亿元新型政策性金融工具落地，将对基建投资形成支撑，建筑业景气度将有所回升。8 月1 日，国家发展改革委表示已安排超3000 亿元支持2025 年第三批“两重”建设。9 月29日国家发展改革委宣布将加快设立投放5000 亿元新型政策性金融工具，全部用于补充项目资本金，后续将督促各地方推动项目加快开工建设，尽快形成更多实物工作量。
四、 风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-09-30
2025 年9 月30 日，国家统计局公布2025 年9 月PMI 数据，制造业PMI 49.8%，前值 49.4%；非制造业PMI 50.0%，前值 50.3%。
核心观点：
9 月制造业PMI 继续回升，主要受高温天气扰动结束，企业生产活动加快扩张，带动库存、采购量、从业人员指数同步上升。但在新旧动能接续过程中，需求不足的矛盾依旧突出，9 月产需缺口进一步放大。从行业来看，新动能表现较好，9 月装备制造业加快扩张，高技术制造业稳定向好，消费品制造业PMI 达到今年以来最高水平，相关价格指数呈现积极回升态势。但传统高耗能行业景气度回落，主要受下游地产和基建投资拖累，出厂价格指数转为回落。
后续来看，预计四季度制造业PMI 呈现向好趋势。一是，7-8 月极端天气扰动结束，四季度将步入传统生产旺季；二是，8 月以来稳增长政策集中释放，如北上深限购政策调整、第三批“两重”项目清单下达、“以旧换新”国补资金下发、5000 亿元新型政策性金融工具落地，预计将对四季度经济形成支撑。
一、制造业：生产活动加快，需求边际趋稳
9 月制造业PMI 录得49.8%，较上月提升0.4 个百分点，与去年同期一致，符合季节性回升的规律。
从结构来看，随着极端天气影响消退，企业生产活动明显加快，原材料库存、采购量、从业人员同步上升，是带动9 月制造业景气度改善的主要原因。从指数构成来看，生产指数较上月上升1.1 个百分点至51.9%；新订单指数较上月上升0.2 个百分点至49.7%；从业人员指数较上月上升0.6 个百分点至48.5%；原材料库存指数较上月上升0.5 个百分点至48.5%；反向计算的供应商配送时间指数较上月上升0.3个百分点至50.8%。
从结构看，小型企业景气度明显改善，大型企业景气度稳中有升，中型企业景气度边际回落。9 月小型企业PMI 较上月上升1.6 个百分点至48.2%；大型企业PMI 稳中有升，较上月上升0.2 个百分点至51.0%；但中型企业PMI 较上月回落0.1 个百分点至48.8%。
1.1 供需：需求不足矛盾仍在
9 月，制造业生产指数升至51.9%，新订单指数升至49.7%，产需缺口进一步扩大至2.2 个百分点，连续三个月上升，表明在新旧动能接续过程中，需求不足的矛盾依然突出。
其中，生产指数加快扩张，与高温天气影响消退，企业扩大生产经营活动有关，符合往年季节性回升的特征。今年9 月制造业生产指数较上月提升1.1 个百分点，与过去两年同期变动均值一致。而新订单指数较上月仅提升0.2 个百分点，可能更多受到房地产和基建投资等传统动能下降影响。
从行业来看，9 月经济新动能中，装备制造业加快扩张、高技术制造业稳定向好，消费品制造业PMI 达到今年以来最高水平，但传统高耗能行业景气度出现回落。
9 月，装备制造业PMI 升至51.9%，较上月大幅上升1.4 个百分点；高技术制造业PMI 较上月回落0.3 个百分点至51.6%，仍保持在较高景气区间；消费品制造业PMI 升至50.6%，较上月上升1.4 个百分点，可能与十一长假临近、开学季等因素拉动居民消费有关；高耗能行业PMI 结束前三个月的回升趋势，9 月较上月下降0.7 个百分点至47.5%，与工业品价格回落、地产和基建投资需求偏弱有关。
1.2 外贸：出口景气度回升，进口维持韧性
9 月新出口订单指数升至47.8%，较上月上升0.6 个百分点。考虑到国内产品竞争优势强、出口市场多元化策略、以及全球资本开支上行趋势，我国出口有望保持较强韧性。
进口方面，9 月进口指数小幅升至48.1%，较上月上升0.1 个百分点，指向内需保持相对稳定。
1.3 价格：价格指数边际回落
9 月，原材料及产成品价格指数边际回落。9 月原材料购进价格、出厂价格指数分别为53.2%、48.2%，较上月分别回落0.1、0.9 个百分点。
结构来看，价格回落压力集中在上游原材料行业。9 月基础原材料行业购进价格指数较上月下降2.2 个百分点，出厂价格指数较上月下降4.5 个百分点。此前受“反内卷”政策预期提振，钢铁、煤炭等价格迎来回升，但受下游地产和基建投资拖累，价格上涨持续性不强。
其他行业价格均积极回升态势，如装备制造业和消费品制造业原材料购进价格均加快上升，产成品销售价格降势收窄；高技术制造业原材料购进价格在扩张区间内环比上升，出厂价格指数与上月持平。
在企业生产活动加快扩张的背景下，9 月原材料及产成品库存指数均回升。9 月，原材料库存指数较上月上升0.5 个百分点至48.5%；产成品库存指数较上月上升1.4 个百分点至48.2%。
二、服务业：随着暑期结束，服务消费降温
9 月服务业商务活动指数为50.1%，较上月回落0.4 个百分点，高于去年同期的49.9%。
服务业景气度回落，主要受暑期消费消退影响。9 月住宿餐饮、文体娱乐和景区服务相关行业商务活动指数较上月均有不同程度下降。预计随着十一假期到来，相关出行服务需求将再度释放。
金融和新动能相关活动则持续向好。9 月，金融业商务活动指数连续2 个月上升，升至60%以上，显示金融业支持实体经济作用持续强化；电信广播电视和卫星传输服务业商务活动指数连续2 个月稳定在60%以上，互联网及软件技术服务业商务活动指数保持在55%以上，显示我国信息服务业持续保持较快增长态势。
三、建筑业：景气度保持低位
9 月，随着极端天气影响消退，建筑业商务活动指数较上月回升0.2 个百分点至49.3%，结束连续两个月下降，但处在历史同期低位。分行业看，房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在50%以下，显示出因房地产和基建投资放缓，建筑业需求收缩。
预计四季度，随着“两重”项目陆续开工投产，叠加5000 亿元新型政策性金融工具落地，将对基建投资形成支撑，建筑业景气度将有所回升。8 月1 日，国家发展改革委表示已安排超3000 亿元支持2025 年第三批“两重”建设。9 月29日国家发展改革委宣布将加快设立投放5000 亿元新型政策性金融工具，全部用于补充项目资本金，后续将督促各地方推动项目加快开工建设，尽快形成更多实物工作量。
四、 风险提示
政策落地不及预期，国际政治经济形势变化超预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格/刘星辰 日期：2025-09-30
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