9月PMI点评：供需差异继续扩大

　　9 月中采制造业PMI环比上升0.4ppt至49.8%，高于市场预期（Bloomberg预测中值为49.6%）；9月非制造业商务活动指数环比下降0.3ppt至50.0%。制造业方面，供给边际改善幅度高于需求，库存边际增加。中型企业和高耗能行业PMI环比下降。反内卷相关政策影响下，原材料购进价格继续相对强于出厂价格。建筑业环比小幅改善，但仍处于收缩区间，等待新型政策性金融工具落地。暑期效应消退影响服务业。

    　　供给边际改善幅度高于需求。9 月制造业PMI环比上升0.4 个百分点，幅度高于2013-2019 年9 月环比平均值（0.1 个百分点），然而制造业PMI绝对水平仍处收缩区间，显示制造业环比降幅收窄。而PMI生产经营活动预期环比上升0.4 个百分点至54.1%，根据历史经验，我们预计10 月制造业PMI或继续呈现边际改善态势。虽然供需皆环比改善，但是供给边际改善幅度高于需求。生产、新订单分项分别环比上升1.1、0.2 个百分点至51.9%、49.7%。生产环比改善幅度高于2013-2019 年9 月环比平均值（0.3 个百分点），新订单环比改善幅度低于2013-2019 年9 月环比平均值（0.4 个百分点）。

    　　而需求结构中，外需边际改善幅度高于内需，新出口订单环比上升0.6 个百分点至47.8%，出口仍然维持韧性。供需差异扩大也导致了库存的边际增加，产成品、原材料库存分别环比上升1.4、0.5 个百分点至48.2%、48.5%。

    　　中型企业和高耗能行业PMI环比下降。分规模来看，中型企业环比下降0.1 个百分点至48.8%，而大、小型企业分别环比上升0.2、1.6 个百分点至51.0%、48.2%。分大类行业来看，高技术制造业、高耗能行业分别环比下降0.3、0.7 个百分点至51.6%、47.5%，而装备制造业、消费品行业皆环比上升1.4 个百分点至51.9%、50.6%。细分行业中，金属制品业、汽车制造业、石油加工及炼焦业分别环比上升10.0、9.8、7.2 个百分点，而通用设备制造业、有色金属冶炼及压延加工业、电气机械及器材制造业分别环比下降5.1、4.6、4.4 个百分点。

    　　反内卷相关政策影响下，原材料购进价格继续相对强于出厂价格。9 月主要原材料购进价格、出厂价格分别环比下降0.1、0.9 个百分点至53.2%、48.2%。原材料购进价格继续相对强于出厂价格，结合高耗能行业PMI弱于其他行业，或继续体现了反内卷相关政策的影响。分行业来看，黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、汽车制造业出厂价格分别环比上升22.3、7.2、5.7 个百分点，环比改善幅度排名靠前。

    　　建筑业环比小幅改善，但仍处于收缩区间，等待新型政策性金融工具落地。9 月建筑业商务活动指数环比小幅上升0.2 个百分点至49.3%，但连续第二个月处于收缩区间，显示建筑投资仍然承压。部分城市进一步放松房地产政策，房地产业、房屋建筑业商务活动指数分别环比上升1.5、1.6 个百分点，但绝对水平仍然处于历史较低水平。土木工程建筑业环比下降4.2 个百分点，地方政府隐性债务管控和优质项目相对不足可能是主要原因。展望未来，随着5000 亿元新型政策性金融工具投放到具体项目1，建筑投资或得到一定支撑。9 月建筑业新订单、业务活动预期分别环比上升1.6、0.7 个百分点至42.2%、52.4%。

    　　暑期效应消退影响服务业。9 月服务业商务活动指数环比下降0.4 个百分点至50.1%，但仍然处于扩张区间。暑期效应消退，相关行业商务活动指数边际下降。航空运输业、餐饮业、水上运输业分别环比下降14.0、9.8、6.0 个百分点。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：郑宇驰/张文朗 日期：2025-09-30

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