港股上市央国企动态系列报告之3：关税冲突再次升级 关注港股央国企红利资产配置价值

　　2025 年10 月10 日，美国宣布，拟于11 月1 日起对所有中国进口商品加征额外100%关税，并同步实施关键软件出口管制。面对全球经济形势的不确定性，绝对收益资金存在配置需求，港股央国企红利资产具有波动更小、稳定性更强的特点，具备长期配置价值。

    　　港股央国企红利资产具备长期配置价值。截至2025 年10 月10 日，近两年以来恒生指数、恒生科技、恒生高股息率、国新港股通央企红利以及中证港股通央企红利的收益率分别为45.85%、54.03%、51.35%、31.15%和49.09%。虽近期港股市场科技股快速增长，恒生科技跑赢其他指数，但对比近两年红利资产与恒生指数、恒生科技指数的净值走势，可以发现在面临波动时红利指数的长期走势优势明显。

    　　面对“对等关税”冲击，港股央企红利资产收益波动更小、稳定性更强。

    　　4 月2 日至8 月31 日，市场经历冲击并逐渐回暖，恒生指数、恒生科技、恒生高股息率、国新港股通央企红利以及中证港股通央企红利的区间收益率分别为8.06%、4.94%、16.72%、9.27%和14.86%，红利资产面对冲击波动更小、稳定性更强、收益率更高；9 月1 日至10 月2 日，市场情绪回暖，热点集中在科技AI 算力方面，恒生指数、恒生科技、恒生高股息率、国新港股通央企红利以及中证港股通央企红利的区间收益率分别为8.81%、17.77%、-0.34%、-3.07%和-2.11%，红利资产收益有所下降；10 月10 日，美国政府宣布于11 月1 日起对所有中国进口商品加征额外100%关税，关税冲突再次升级，红利资产配置价值凸显。

    　　港股央国企红利资产交易拥挤度有所提升，但相对估值较低，具有较高投资“性价比”。以国新港股通央企红利指数与港股大盘换手率比值来衡量交易拥挤度，2025 年8 月至9 月交易拥挤度相对平缓，近期由于关税冲击等因素影响，港股央企红利资产交易拥挤度开始上升；国新港股通央企红利指数与港股大盘PE（TTM）比值的历史分位数位于2.9%，相对估值水平几乎处于两年内最低位置。

    　　港股央企红利资产股息率较为稳定，相对债券息差具有绝对“吸引力”。

    　　以国新港股通央企红利和中证港股通央企红利为例，截至2025 年10 月10 日，其最近12 个月股息率分别为6.07%、5.98%，相较同期10 年期国债收益分别领先4.22 个百分点和4.14 个百分点。

    　　近两年以来，债券利率下行，红利资产相对“吸引力”有所提升。通过统计3 年期AAA 中债城投债收益率相对10 年期国债收益率差值，当前处在2020 年以来的42.6%分位，较2023 年有较为明显的下降；将国新港股通央企红利近12 个月的股息率与中债10 年期国债收益率的比值定义为红利相对“吸引力”，其数值在2024 年10 月开始提升，并在2025 年6 月份达到2023 以来的历史高位水平。国新港股通央企红利股息率与10 年期国债到期收益率最新比值为3.29，较2023 年10 月初的水平提升了0.72。

    　　风险提示：国企改革相关政策的推进进度不及预期，或后续政策方向发生变化；报告中列示上市公司不涉及投资建议。 机构：招商证券股份有限公司 研究员：林喜鹏 日期：2025-10-12

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