2025年9月金融数据点评:直接融资回暖、存款继续活化
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2025-10-16 09:54:58
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事件
2025 年10 月15 日,人民银行发布2025 年9 月金融统计数据:
(1)社会融资规模:2025 年9 月新增社融3.53 万亿,同比少增2,297亿元,略低于季节性表现(近三年同期均值3.81 万亿),截至9 月末社融存量增速环比回落0.1 个百分点至8.7%。从社融分项来看,人民币贷款和政府债融资同比少增拖累社融,企业票据融资和债券融资继续回暖:社融口径人民币贷款增加1.61 万亿元,同比少增3,662 亿元;政府债券融资新增1.19 万亿,同比少增3,471 亿元;企业债券融资新增105亿元,同比多增2,031 亿元;三项“表外融资”合计新增3,579 亿,同比多增1,869 亿元,其中委托贷款继续收缩,但企业发行的未贴现票据融资增加3,235 亿元,同比多增1,923 亿元;股票融资新增500 亿元,同比多增372 亿元,连续7 个月同比多增。
(2)贷款投放:2025 年9 月金融机构口径人民币贷款增加1.29 万亿元,较去年同期同比少增3,000 亿元,低于季节性表现(近三年同期均值2.12 万亿元)。截至2025 年9 月末,金融机构人民币贷款余额同比增速下滑0.2 个百分点至6.60%。
(3)货币供应:截至2025 年9 月末,M1 同比7.2%(新口径,包括居民活期存款),较上月回升1.2 个百分点;M2 增速同比8.4%,较上月回落0.4 个百分点;M2-M1 剪刀差收窄至1.2%(前值为2.8%)。从存款来看,9 月人民币存款新增2.21 万亿,同比少增1.53 万亿元,其中财政存款减少8,400 亿元,同比多减6,042 亿元;9 月份非银存款减少1.06 万亿,同比少增1.97 万亿;9 月居民部门存款增加2.96 万亿,同比多增7,600 亿元;企业部门存款增加9,194 亿元,同比多增1,494 亿元。
观点
总量:关注政府债如何前置发行使用。近三年9 月份,社会融资规模平均增加3.81 万亿,2025 年9 月新增社融略低于季节性,由于今年政府债融资节奏上与去年形成错位,随着今年安排的政府债融资度过发行高峰,8 月至9 月社融增速下降符合预期,剔除政府债融资后的存量社会融资增速则为5.94%,与上个月持平。
社融结构持续优化,体现出直接融资回暖的特征:尽管人民币贷款和政府债融资同比少增拖累社融,但企业票据融资和债券融资继续回暖:企业债券融资新增105 亿元,同比多增2,031 亿元,信用债发行节奏继续保持平稳;股票融资新增500 亿元,同比多增372 亿元,连续7 个月同比多增,表明在股市活跃度升温的推动下,企业IPO 与定增需求也在释放。在表外融资方面,委托贷款继续收缩显示与地产、城投相关的融资继续收缩,而未贴现银行承兑汇票融资增加3,235 亿元,同比多增1,923亿元,显示表内贴现继续较高的强度,票据市场继续呈现供不应求的特征。直接融资回暖推动融资结构正在向多元化方面优化发展,截至2025年9 月末,今年以来政府债、企业债和股票融资三者占新增社融的比例达到44.36%,比去年同期高9.52 个百分点;企业债和股票融资两项占新增社融的比例则为6.27%,比去年同期偏低0.58 个百分点,但随着股票市场持续回暖和企业主动融资需求复苏,私人部门直接融资占比仍有继续抬升的空间。
结构:关注政策性金融工具落地。展开贷款分项来看,9 月份居民部门短期贷款增加1,421 亿元,同比少增1,279 亿元,由于9 月份个人消费 贷贴息和服务业经营主体贷款贴息政策开始实施,对撬动消费贷款需求发挥了一定作用;居民中长期贷款增加2,500 亿,同比多增200 亿元,反映出9 月份在北上深等一线城市调整住房限购政策之后,居民按揭贷款也随地产成交量回升而出现回暖,但其持续性仍有待观察。9 月份企业短期贷款增加7,100 亿,同比多增2,500 亿元,相比过去3 年企业短期贷款季节性新增5,617 亿元的水平,企业短期融资需求延续复苏;9月票据融资减少4,026 亿,不仅同比多减4,712 亿元,而且减少幅度超出过去3 年季节性水平-547 亿元,表明银行在季末月“票据冲量”的诉求下降;9 月份企业中长期贷款新增9,100 亿,同比少增500 亿,略低于过去3 年季节性新增1.19 万亿的水平,表明尽管“化债”对贷款读数的影响减弱,但是有效融资需求不足依旧制约中长期贷款增量,随着四季度5,000 亿元左右政策性金融工具落地、相关项目带动配套融资回升,或阶段性改善年内企业中长期贷款读数。
货币:非银存款对一般存款的分流作用下降。9 月末M1 同比7.2%(新口径,包括居民活期存款),9 月份M1 单月增加1.92 万亿元,相比去年同期多增1.35 万亿元,主要有两点原因:一是9 月份财政“多支少收”,财政资金继续向居民和企业部门转移;二是由于三季度股市持续回暖,居民部门交易性需求增加,存款进一步活化。但由于2024 年“924”造成M2 较高的基数,今年9 月份M2 增速合理回落。
映射至存款端,9 月份在新增2.21 万亿的人民币存款结构中,财政存款减少8,400 亿元,同比多减6,042 亿元,在剔除政府债券融资之后,财政存款减少2.03 万亿元,但私人部门存款多增,表明一方面8 月至9 月财政支出持续保持较高的支出强度,财政资金继续加快向私人部门转移,推动存款活化;另一方面,季末月非银存款对一般存款的分流作用下降,但预计四季度初一般存款或再度转化为非银存款。
四季度财政政策和货币政策等方面的增量举措或推动融资需求回暖:
(1)财政政策方面,9 月中旬财政部已经表示“提前下达部分2026 年新增地方政府债务限额,靠前使用化债额度”,或意味着部分2026 年的“化债”资金以及限额以内地方政府债可提前至四季度发行使用,若四季度政府债发行力度抬升,或可对冲年内社融增速下滑的压力;(2)为协同财政政策及稳定四季度经济增长,货币政策或继续保持适度宽松基调,买断式逆回购和MLF 等短中期流动性或继续超量投放,降准降息也取决于对四季度经济形势的综合研判;(3)政策性金融工具落地,撬动相关项目配套融资。总体上看,至年末社融和贷款增速或继续保持适度增长的态势,融资结构继续向直接融资倾斜。
风险提示:海外关税政策等风险冲击;一揽子增量政策的宽松效应尚在传导;人民币资产预期回报率低于市场预期。 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:芦哲/王洋 日期:2025-10-15
2025 年10 月15 日,人民银行发布2025 年9 月金融统计数据:
(1)社会融资规模:2025 年9 月新增社融3.53 万亿,同比少增2,297亿元,略低于季节性表现(近三年同期均值3.81 万亿),截至9 月末社融存量增速环比回落0.1 个百分点至8.7%。从社融分项来看,人民币贷款和政府债融资同比少增拖累社融,企业票据融资和债券融资继续回暖:社融口径人民币贷款增加1.61 万亿元,同比少增3,662 亿元;政府债券融资新增1.19 万亿,同比少增3,471 亿元;企业债券融资新增105亿元,同比多增2,031 亿元;三项“表外融资”合计新增3,579 亿,同比多增1,869 亿元,其中委托贷款继续收缩,但企业发行的未贴现票据融资增加3,235 亿元,同比多增1,923 亿元;股票融资新增500 亿元,同比多增372 亿元,连续7 个月同比多增。
(2)贷款投放:2025 年9 月金融机构口径人民币贷款增加1.29 万亿元,较去年同期同比少增3,000 亿元,低于季节性表现(近三年同期均值2.12 万亿元)。截至2025 年9 月末,金融机构人民币贷款余额同比增速下滑0.2 个百分点至6.60%。
(3)货币供应:截至2025 年9 月末,M1 同比7.2%(新口径,包括居民活期存款),较上月回升1.2 个百分点;M2 增速同比8.4%,较上月回落0.4 个百分点;M2-M1 剪刀差收窄至1.2%(前值为2.8%)。从存款来看,9 月人民币存款新增2.21 万亿,同比少增1.53 万亿元,其中财政存款减少8,400 亿元,同比多减6,042 亿元;9 月份非银存款减少1.06 万亿,同比少增1.97 万亿;9 月居民部门存款增加2.96 万亿,同比多增7,600 亿元;企业部门存款增加9,194 亿元,同比多增1,494 亿元。
观点
总量:关注政府债如何前置发行使用。近三年9 月份,社会融资规模平均增加3.81 万亿,2025 年9 月新增社融略低于季节性,由于今年政府债融资节奏上与去年形成错位,随着今年安排的政府债融资度过发行高峰,8 月至9 月社融增速下降符合预期,剔除政府债融资后的存量社会融资增速则为5.94%,与上个月持平。
社融结构持续优化,体现出直接融资回暖的特征:尽管人民币贷款和政府债融资同比少增拖累社融,但企业票据融资和债券融资继续回暖:企业债券融资新增105 亿元,同比多增2,031 亿元,信用债发行节奏继续保持平稳;股票融资新增500 亿元,同比多增372 亿元,连续7 个月同比多增,表明在股市活跃度升温的推动下,企业IPO 与定增需求也在释放。在表外融资方面,委托贷款继续收缩显示与地产、城投相关的融资继续收缩,而未贴现银行承兑汇票融资增加3,235 亿元,同比多增1,923亿元,显示表内贴现继续较高的强度,票据市场继续呈现供不应求的特征。直接融资回暖推动融资结构正在向多元化方面优化发展,截至2025年9 月末,今年以来政府债、企业债和股票融资三者占新增社融的比例达到44.36%,比去年同期高9.52 个百分点;企业债和股票融资两项占新增社融的比例则为6.27%,比去年同期偏低0.58 个百分点,但随着股票市场持续回暖和企业主动融资需求复苏,私人部门直接融资占比仍有继续抬升的空间。
结构:关注政策性金融工具落地。展开贷款分项来看,9 月份居民部门短期贷款增加1,421 亿元,同比少增1,279 亿元,由于9 月份个人消费 贷贴息和服务业经营主体贷款贴息政策开始实施,对撬动消费贷款需求发挥了一定作用;居民中长期贷款增加2,500 亿,同比多增200 亿元,反映出9 月份在北上深等一线城市调整住房限购政策之后,居民按揭贷款也随地产成交量回升而出现回暖,但其持续性仍有待观察。9 月份企业短期贷款增加7,100 亿,同比多增2,500 亿元,相比过去3 年企业短期贷款季节性新增5,617 亿元的水平,企业短期融资需求延续复苏;9月票据融资减少4,026 亿,不仅同比多减4,712 亿元,而且减少幅度超出过去3 年季节性水平-547 亿元,表明银行在季末月“票据冲量”的诉求下降;9 月份企业中长期贷款新增9,100 亿,同比少增500 亿,略低于过去3 年季节性新增1.19 万亿的水平,表明尽管“化债”对贷款读数的影响减弱,但是有效融资需求不足依旧制约中长期贷款增量,随着四季度5,000 亿元左右政策性金融工具落地、相关项目带动配套融资回升,或阶段性改善年内企业中长期贷款读数。
货币:非银存款对一般存款的分流作用下降。9 月末M1 同比7.2%(新口径,包括居民活期存款),9 月份M1 单月增加1.92 万亿元,相比去年同期多增1.35 万亿元,主要有两点原因:一是9 月份财政“多支少收”,财政资金继续向居民和企业部门转移;二是由于三季度股市持续回暖,居民部门交易性需求增加,存款进一步活化。但由于2024 年“924”造成M2 较高的基数,今年9 月份M2 增速合理回落。
映射至存款端,9 月份在新增2.21 万亿的人民币存款结构中,财政存款减少8,400 亿元,同比多减6,042 亿元,在剔除政府债券融资之后,财政存款减少2.03 万亿元,但私人部门存款多增,表明一方面8 月至9 月财政支出持续保持较高的支出强度,财政资金继续加快向私人部门转移,推动存款活化;另一方面,季末月非银存款对一般存款的分流作用下降,但预计四季度初一般存款或再度转化为非银存款。
四季度财政政策和货币政策等方面的增量举措或推动融资需求回暖:
(1)财政政策方面,9 月中旬财政部已经表示“提前下达部分2026 年新增地方政府债务限额,靠前使用化债额度”,或意味着部分2026 年的“化债”资金以及限额以内地方政府债可提前至四季度发行使用,若四季度政府债发行力度抬升,或可对冲年内社融增速下滑的压力;(2)为协同财政政策及稳定四季度经济增长,货币政策或继续保持适度宽松基调,买断式逆回购和MLF 等短中期流动性或继续超量投放,降准降息也取决于对四季度经济形势的综合研判;(3)政策性金融工具落地,撬动相关项目配套融资。总体上看,至年末社融和贷款增速或继续保持适度增长的态势,融资结构继续向直接融资倾斜。
风险提示:海外关税政策等风险冲击;一揽子增量政策的宽松效应尚在传导;人民币资产预期回报率低于市场预期。 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:芦哲/王洋 日期:2025-10-15
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