9月金融数据点评：政策温和发力 后续有待加码

　　9 月新增信贷同比少增，但调整置换债影响后，信贷可能没有数据显示得那么弱。另一个值得关注的现象是M1 增速明显超出市场预期。我们认为把这两个现象联系起来的角度是政策温和发力：作为准财政政策的政策性金融工具近期开始落地，9 月财政存款投放亦较快；此外，一线城市放宽地产政策也支撑了居民中长期贷款韧性。向前看，金融总量指标的合理增长仍然有赖于财政政策加码。

    　　9 月新增信贷可能没有数据显示得那么弱。9 月新增信贷1.29 万亿元，相比去年同期下降0.3 万亿元，9 月的信贷余额同比增速为6.6%。但是这里面可能包含了置换债造成的影响，如果调整置换债造成的冲击，9 月的信贷余额同比增速为7.7%。如果都以今年6 月为基准，信贷余额同比增速相比6 月回落了0.5 个百分点，但是调整置换债影响后的信贷余额同比增速相比6 月回落了0.3 个百分点，显示整体信贷需求可能比数据显示得要好一些。另一个可以佐证的数据是，9 月票据利率中枢相对8 月明显抬升。

    　　另一个值得关注的数据是M1 的增速，明显超过市场预期。此前市场一致预期本月M1 同比增速在6.0%左右，我们也预期9 月M1 增速与8 月大体持平，但是事实上M1 增速出现了明显反弹，M1 同比增速达到7.2%，较上月提高了1.2 个百分点，经过季节性调整之后的环比增速为7.5%，也较上月提高了3.1 个百分点。

    　　我们认为把这两个现象联系起来的角度是政策进行了温和发力。我们测算1 个百分点的M1 增速大约对应1 万亿元左右的体量，我们认为政策的发力主要来自两个角度：

    　　第一是财政与准财政政策。准财政政策体现为政策性金融工具落地：从新闻报道来看，近期政策性金融工具正在加速落地1，第一批项目在9 月已经实现项目投放。财政政策体现为财政存款持续投放，9月财政存款下降8400 亿元，相比去年同期（下降2358 亿元）多降6042 亿元，带动9 月财政存款存量同比增速从8 月的16.0%下降到7.4%，下降的速度略超我们的预期。

    　　第二是地产政策。随着北上深等一线城市放宽地产政策，房地产成交量有所上行，9 月30 大中城市的商品房成交面积同比增长7%，由此9 月新增居民中长期贷款达到2500 亿元，相比去年同期多增200亿元，而8 月的新增居民中长期贷款则较去年同期下降1400 亿元。

    　　向前看，要保证金融总量指标的合理增长，仍然有赖于财政政策加码。由于9 月房地产销售的数据可能带有一定的脉冲性质，9 月居民中长期信贷的韧性可能较难持续。10 月政策性金融工具会继续加快落地，对信贷可能会形成一定支持。如果我们看总体的社融和M2 增速，由于政府债供给同比减少，9月社融同比增速为8.7%，较8 月下降0.1 个百分点，M2 同比增速为8.4%，也较8 月下降0.4 个百分点。也就是说，虽然政策在短期可能对M1 造成一定的脉冲式提振，但当前的政策力度可能难以支撑M2 和社融增速保持当前水平。如果M2 和社融增速持续回落，说明总体融资需求持续下降，经济动能不足，那么M1 回升的持续性也可能不足，确保金融总量的合理增长可能仍然有赖于财政继续加码。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：周彭/张文朗/黄文静 日期：2025-10-16

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