25年9月金融数据点评：非银存款同比回落

　　事项：2025年10月15日，央行发布25年9月金融数据，新增社融3.53万亿，同比少增2297亿，高于wind市场预期的3.28万亿；信贷口径，新增人民币贷款1.29万亿，同比少增3000亿元，较市场预期低1000亿元。

    　　1 社融同比少增，主要是信贷少增+政府债供给回落贡献9月社融同比少增2297亿元，其中社融口径的人民币贷款同比少增3662亿元，其次是政府债少增贡献3471亿元。非标融资同比多增1869亿元，主要是未贴现汇票同比多增1923亿元，9月从下文的信贷结构来看票据融资减少显著，因此剩余未贴现汇票同比多增。其他方面，企业债券在去年同期低基数的影响下同比多增2031亿元，外币贷款同比多增351亿元，股票融资同比多增372亿元。社融同比少增，对应单月社融增速从8月的8.8%回落0.1个百分点至8.7%。

    　　2 信贷端，居民短贷表现弱、企业短贷表现好

    　　9月6M国股转贴现利率上行7BP，24年同期为下行10BP，显示9月信贷需求可能强于24年同期。但从实际数据来看，信贷整体低于预期：

    　　（1）居民端，主要是居民短贷同比少增。一方面是居民短贷同比少增1279亿元，居民短贷规模是2019年以来同期最低水平，显示居民消费仍需提振；另一方面居民中长贷在低基数下，同比多增200亿元。从地产市场来看，9月地产市场挂牌量指数同比有所改善，但挂牌价指数环比跌幅扩大，显示房地产市场仍在以价换量。

    　　（2）企业端，票据融资明显少增，企业短贷表现更好。企业票据融资同比少增4712亿元，对应上文未贴现汇票同比多增1923亿元，两者之和同比少增，显示企业自发的融资需求仍偏不足；企业短贷同比多增2500亿元，可能得益于《服务业经营主体贷款贴息政策实施方案》（覆盖范围包括今年3月16日以来的符合要求的贷款）；企业中长贷同比少增500亿元，中长贷的表现仍有待提振。

    　　3 M1增速上升，M2增速回落，结构上定价权益走牛（1） M1更多受益于低基数。9月M1增速回升1.2个百分点至7.2%，在《【平安证券】25年6月金融数据点评：需求有所回暖》中，我们曾提到过，受去年同期手工补息被叫停影响，低基数支持25年9月以前的M1增速预计持续回升。10月基数效应消退，届时M1的变化方向和幅度更值得关注。

    　　（2）M2增速回落0.4个百分点至8.4%，结构上主要是非银存款和政府存款同比少增，居民存款整体多增。一方面，去年同期924的一系列措施明显提振了权益市场，带来非银存款的高基数，从今年9月的单月数据观察，居民存款同比多增、非银存款同比明显少增，居民存款流入股市的程度可能有所回落；而政府存款在政府债同比少增的背景下少增，且今年3月以来政府存款的同比表现持续弱于政府债的同比表现，反映政府的支出速度仍不慢。

    　　4 策略方面，建议在震荡思路内多观察，不宜过度追涨10月15日发布两个数据：（1）9月通胀数据显示，核心CPI和PPI仍在温和修复通道；（2）9月的金融数据整体呈现信贷偏弱的特征。

    　　综合来看，全日债市整体表现偏弱，金融数据发布后10Y国债活跃券的波动也不大，截至18:30，10Y国债活跃券收益率上行0.55BP至1.7580%。本周关税博弈升级，10月11日10Y国债活跃券迅速下行3.2BP至1.74%，随后债市再度转为震荡。后续中美谈判的走向和尚未落地的公募费用新规正式稿预计成为债市短期博弈的核心变量，若中美双方在10月底前展开高层谈判并释放缓和信号或公募费用新规的落地细则触发，利率可能先上后下；若关税博弈未见缓和或触发新一轮货币宽松博弈，以及公募费用新规落地但要求有所缓和，利率可能先下后上，短期内我们建议在震荡思路内多观察，保持灵活应对，不建议过度追涨。

    　　风险提示：央行临时收紧资金面；政府债大量供给影响资金面；外部环境扰动。 机构：平安证券股份有限公司 研究员：刘璐/郑子辰 日期：2025-10-16

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