2025年9月金融数据点评：社融回落符合预期 存款“搬家”节奏放缓
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2025-10-16 17:47:30
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事件：2025 年10 月15 日，中国人民银行公布2025 年9 月货币金融数据：社融新增3.53 万亿元，上月为新增2.57 万亿元；社融存量同比增速为8.7%，上月为8.8%；人民币贷款新增1.29 万亿元，上月为新增5900 亿元；M1 同比增速为7.2%，上月为6.0%。
核心观点：
9 月金融数据表现平稳，后续随着政策性金融工具落地，以及财政支出加快，信贷需求有望回暖。但若无增量财政政策的推出，则去年同期政府债发行的高基数压力将对社融增长构成持续扰动。此外，9 月居民存款同比大幅增长，存款“搬家”节奏放缓或与股指高位震荡引发的股市“赚钱效应”回落有关，M1与M2 同比增速此长彼消。
一、如何解读9 月份金融数据？
2025 年10 月15 日，人民银行公布2025 年9 月金融数据。我们主要关注以下三个方面：
（1）9 月份新增社融3.53 万亿元，同比少增2297 亿元，表现低于市场预期。
从季节性表现来看，9 月份增量高于过去六年（2019-2024 年，下同）3.39 万亿元的同期均值。9 月末，社融存量同比增速为8.7%，较上月下降0.1 个百分点。
结构上，9 月社融口径的人民币贷款增加1.61 万亿元，同比少增3662 亿元。
外币贷款当月减少129 亿元，同比少减351 亿元。非标融资当月增加3579 亿元，同比多增1869 亿元；其中，未贴现银行承兑汇票新增3235 亿元，为主要增量来源。
直接融资中，9 月政府债券净融资1.19 万亿元，同比少增3471 亿元，占新增社融比重为33.6%；企业债券净融资105 亿元，同比多增2031 亿元；非金融企业境内股票融资增加500 亿元，同比多增372 亿元。
（2）9 月金融机构口径人民币贷款增加1.29 万亿元，同比少增3000 亿元。从结构来看，居民部门中长期贷款同比小幅多增200 亿元，短期贷款同比少增1279 亿元。企业中长期贷款同比少增500 亿元，企业短期融资方面，企业短期贷款同比多增2500 亿元，但票据融资同比少增4712 亿元。
（3）新口径下，9 月M1 同比增速为7.2%，较上月回升1.2 个百分点；M2 同比增速为8.4%，较上月回落0.4 个百分点；社融-M2 同比增速差走阔至0.3 个百分点，较上月回升0.3 个百分点。
9 月当月人民币存款增加2.21 万亿元，同比少增1.53 万亿元。结构上来看，居民存款增加2.96 万亿元，同比多增7600 亿元；财政存款减少8400 亿元，同比多减6042 亿元；非金融企业存款增加9194 亿元，同比多增1494 亿元；非银金融机构存款减少1.06 万亿元，同比多减1.97 万亿元。
对9 月份金融数据，我们解读如下：
（1）政府债供给高基数扰动，社融同比增速继续回落。9 月份社融存量同比增速录得8.7%，连续两个月回落。社融增速回落主要因为高基数扰动，年内政府债发行整体前置，当前已经进入发行的尾声，而去年同期政府债发行量较大。
然而，考虑到政府债发行的可跟踪性和可预测性较强，9 月当月社融同比增速回落并不超出主流预期，因此对市场的直接冲击比较有限。
风险点在于，当前信贷市场表现依然疲弱，9 月社融口径下的信贷同比负增长，而企业债券发行虽同比增长明显但量级偏低，难以对冲政府债发行同比少增的趋势。因此，若无财政增量政策推出，则社融存量的同比表现可能有持续压力。
（2）信贷增长仍偏弱，居民按揭贷款需求回暖。在7 月份超预期的弱势表现后，8 月份和9 月份信贷表现持续修复，但9 月份金融机构口径的人民币贷款同比依然少增3000 亿元，同比改善的幅度不大。
结构方面，一方面，居民中长期贷款实现同比小幅多增，可能与部分城市购房政策放松以及惯例上的9 月楼市结构性热度有关。而居民短期贷款则同比大幅减少，或意味着消费促进政策的效应减弱以及长假消费热度均不高。
另一方面，与8 月份情况类似，9 月信贷的主要正贡献项为企业短期贷款，但综合企业票据融资来看，两者合计同比少增2212 亿元。叠加企业中长期贷款亦同比少增，这意味着企业融资仍维持全面滑坡的态势。
综合来看，信贷增长疲弱的趋势尚未见到拐点。后续乐观之处在于，其一，随着地方政府清欠节奏加快，或能释放一部分企业新增融资需求，但相关改善可能未必会很快出现；其二，9 月，国家发改委称5000 亿元政策性金融工具将加 快落实到项目上，5000 亿元政策性金融工具均作为资本金，假设平均作为资本金的比例为20%，则理论上能够撬动5 倍杠杆，持续拉动信贷需求；其三，8月份财政存款增长放缓，而9 月份财政存款减少且同比多减，这意味着财政支出正在提速，也将相应拉动项目投资的信贷需求。
（3）居民存款增长助力M1 同比增速反弹。近期，市场关于居民储蓄向资本市场“搬家”的讨论热度较高。从数据来看，7 月份居民存款减少1.1 万亿元，同比多减7800 亿元；8 月份居民存款小幅增加1100 亿元，但同比多减6000亿元，两个月数据均支持这一看法。而9 月份居民存款流出的势头有所缓和，当月居民存款大增近3 万亿元，同比大幅多增7600 亿元。对应地，当月非银金融机构存款同比大幅少增约2 万亿元，而7 -8 月合计，非银金融机构存款同比多增1.94 万亿元。
9 月份以来，股指维持高位震荡，居民储蓄向资本市场流动的速度放缓。结合起来看，当月居民存款同比多增，以及潜在的财政存款加速支出后流入企业账户，共同助推M1 同比增速回升。而财政存款的转化，以及非银金融机构存款的流失则导致M2 同比增速小幅回落。
总结来看，9 月金融数据表现平稳，后续随着政策性金融工具落地，以及财政支出加快，信贷需求有望回暖。但若无增量财政政策的推出，则去年同期政府债发行的高基数压力将对社融增长构成持续扰动。此外，9 月居民存款同比大幅增长，存款“搬家”节奏放缓或与股指高位震荡引发的“赚钱效应”回落有关，M1 与M2 同比增速此长彼消。
二、风险提示
财政刺激政策落地不及预期；流动性投放有缺口导致资金面出现波动。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王佳雯/赵格格 日期：2025-10-16
核心观点：
9 月金融数据表现平稳，后续随着政策性金融工具落地，以及财政支出加快，信贷需求有望回暖。但若无增量财政政策的推出，则去年同期政府债发行的高基数压力将对社融增长构成持续扰动。此外，9 月居民存款同比大幅增长，存款“搬家”节奏放缓或与股指高位震荡引发的股市“赚钱效应”回落有关，M1与M2 同比增速此长彼消。
一、如何解读9 月份金融数据？
2025 年10 月15 日，人民银行公布2025 年9 月金融数据。我们主要关注以下三个方面：
（1）9 月份新增社融3.53 万亿元，同比少增2297 亿元，表现低于市场预期。
从季节性表现来看，9 月份增量高于过去六年（2019-2024 年，下同）3.39 万亿元的同期均值。9 月末，社融存量同比增速为8.7%，较上月下降0.1 个百分点。
结构上，9 月社融口径的人民币贷款增加1.61 万亿元，同比少增3662 亿元。
外币贷款当月减少129 亿元，同比少减351 亿元。非标融资当月增加3579 亿元，同比多增1869 亿元；其中，未贴现银行承兑汇票新增3235 亿元，为主要增量来源。
直接融资中，9 月政府债券净融资1.19 万亿元，同比少增3471 亿元，占新增社融比重为33.6%；企业债券净融资105 亿元，同比多增2031 亿元；非金融企业境内股票融资增加500 亿元，同比多增372 亿元。
（2）9 月金融机构口径人民币贷款增加1.29 万亿元，同比少增3000 亿元。从结构来看，居民部门中长期贷款同比小幅多增200 亿元，短期贷款同比少增1279 亿元。企业中长期贷款同比少增500 亿元，企业短期融资方面，企业短期贷款同比多增2500 亿元，但票据融资同比少增4712 亿元。
（3）新口径下，9 月M1 同比增速为7.2%，较上月回升1.2 个百分点；M2 同比增速为8.4%，较上月回落0.4 个百分点；社融-M2 同比增速差走阔至0.3 个百分点，较上月回升0.3 个百分点。
9 月当月人民币存款增加2.21 万亿元，同比少增1.53 万亿元。结构上来看，居民存款增加2.96 万亿元，同比多增7600 亿元；财政存款减少8400 亿元，同比多减6042 亿元；非金融企业存款增加9194 亿元，同比多增1494 亿元；非银金融机构存款减少1.06 万亿元，同比多减1.97 万亿元。
对9 月份金融数据，我们解读如下：
（1）政府债供给高基数扰动，社融同比增速继续回落。9 月份社融存量同比增速录得8.7%，连续两个月回落。社融增速回落主要因为高基数扰动，年内政府债发行整体前置，当前已经进入发行的尾声，而去年同期政府债发行量较大。
然而，考虑到政府债发行的可跟踪性和可预测性较强，9 月当月社融同比增速回落并不超出主流预期，因此对市场的直接冲击比较有限。
风险点在于，当前信贷市场表现依然疲弱，9 月社融口径下的信贷同比负增长，而企业债券发行虽同比增长明显但量级偏低，难以对冲政府债发行同比少增的趋势。因此，若无财政增量政策推出，则社融存量的同比表现可能有持续压力。
（2）信贷增长仍偏弱，居民按揭贷款需求回暖。在7 月份超预期的弱势表现后，8 月份和9 月份信贷表现持续修复，但9 月份金融机构口径的人民币贷款同比依然少增3000 亿元，同比改善的幅度不大。
结构方面，一方面，居民中长期贷款实现同比小幅多增，可能与部分城市购房政策放松以及惯例上的9 月楼市结构性热度有关。而居民短期贷款则同比大幅减少，或意味着消费促进政策的效应减弱以及长假消费热度均不高。
另一方面，与8 月份情况类似，9 月信贷的主要正贡献项为企业短期贷款，但综合企业票据融资来看，两者合计同比少增2212 亿元。叠加企业中长期贷款亦同比少增，这意味着企业融资仍维持全面滑坡的态势。
综合来看，信贷增长疲弱的趋势尚未见到拐点。后续乐观之处在于，其一，随着地方政府清欠节奏加快，或能释放一部分企业新增融资需求，但相关改善可能未必会很快出现；其二，9 月，国家发改委称5000 亿元政策性金融工具将加 快落实到项目上，5000 亿元政策性金融工具均作为资本金，假设平均作为资本金的比例为20%，则理论上能够撬动5 倍杠杆，持续拉动信贷需求；其三，8月份财政存款增长放缓，而9 月份财政存款减少且同比多减，这意味着财政支出正在提速，也将相应拉动项目投资的信贷需求。
（3）居民存款增长助力M1 同比增速反弹。近期，市场关于居民储蓄向资本市场“搬家”的讨论热度较高。从数据来看，7 月份居民存款减少1.1 万亿元，同比多减7800 亿元；8 月份居民存款小幅增加1100 亿元，但同比多减6000亿元，两个月数据均支持这一看法。而9 月份居民存款流出的势头有所缓和，当月居民存款大增近3 万亿元，同比大幅多增7600 亿元。对应地，当月非银金融机构存款同比大幅少增约2 万亿元，而7 -8 月合计，非银金融机构存款同比多增1.94 万亿元。
9 月份以来，股指维持高位震荡，居民储蓄向资本市场流动的速度放缓。结合起来看，当月居民存款同比多增，以及潜在的财政存款加速支出后流入企业账户，共同助推M1 同比增速回升。而财政存款的转化，以及非银金融机构存款的流失则导致M2 同比增速小幅回落。
总结来看，9 月金融数据表现平稳，后续随着政策性金融工具落地，以及财政支出加快，信贷需求有望回暖。但若无增量财政政策的推出，则去年同期政府债发行的高基数压力将对社融增长构成持续扰动。此外，9 月居民存款同比大幅增长，存款“搬家”节奏放缓或与股指高位震荡引发的“赚钱效应”回落有关，M1 与M2 同比增速此长彼消。
二、风险提示
财政刺激政策落地不及预期；流动性投放有缺口导致资金面出现波动。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王佳雯/赵格格 日期：2025-10-16
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