宏观点评：9月财政有喜有忧 今年预算能完成吗？
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2025-10-18 20:59:06
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事件：2025 年1-9 月一般财政收入累计16.39 万亿，同比0.5%（1-8 月同比0.3%）；9 月一般财政收入1.57 万亿，同比2.58%（8 月同比2.03%）。
1-9 月一般财政支出累计20.81 万亿，同比3.1%（1-8 月同比3.1%）；9月一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%（8 月同比0.82%）。
核心结论：9 月财政数据有喜有忧，“喜”在一般财政与政府性基金收入增速均改善、税收收入增速抬升、一般财政支出加快等；“忧”在非税收入增速连续5 个月负增、政府性基金支出放缓、土地出让收入可能持续承压等。
年内看，按照当前收支增速线性外推，年内一般财政收支预算基本能够完成，但由于土地出让收入承压，政府性基金预算可能存在3700 亿左右的缺口。10 月17 日财政部发布会宣布继续盘活5000 亿地方政府债务结存限额，相较2024 年有两点差异，一是规模较2024 年增加1000 亿，二是盘活资金除补充地方财力、支持化债以及消化政府拖欠企业账款外，还安排了额度用于支持经济大省项目建设，兼顾补充财力、化债、与稳增长，叠加政策性金融工具，一定程度上弥补了政府性基金的收支缺口。往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升，财政当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量。
展望2026 年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可能维持4%左右或略高，此外，2026 年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向财政节奏有望前置。
1、9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5 个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。
政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。9 月一般财政收入1.57 万亿，同比增长2.58%、较上月抬升0.55 个百分点。
其中，税收收入1.16 万亿，同比增长8.7%、较上月抬升5.3 个百分点；非税收入4099 亿，同比-11.4%、连续5 个月负增。一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%、较上月抬升2.26 个百分点。支出进度来看，9 月一般财政支出占全年比重为9.7%，符合季节性。结构上看，央地财政支出增速均有加快、中央仍快于地方。投向上看，基建投资相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。9 月政府性基金收入4268 亿，同比由负转正至5.6%、较上月抬升11.3 个百分点，土地出让收入拖累减弱。政府性基金支出1.23 万亿，同比0.37%、较上月回落19.4 个百分点。
2、往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，盘活地方债结存限额后，年内财政进一步加码的可能性下降，年内一般财政收支预算基本能够完成，政府性基金预算可能存 在3700 亿左右缺口。结合8 月以来PMI 持续位于荣枯线下方、物价持续低迷、信贷社融偏弱、消费疲软、投资增速高位回落等数据，反映当前经济回落有加速迹象，政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当前重点仍是加快现有政策落地，包括加快政府债券发行完毕、推动实物工作量尽快形成等。年内看，一般财政若按照当前收支增速线性外推，年初收支预算基本能够完成；但政府性基金方面，若假设土地出让收入承压、收入增速回落至-10%，则年内可能存在3700 亿左右的缺口。
因此，10 月17 日财政部发布会指出，年内中央财政将从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方，除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务，消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资，更好发挥经济大省挑大梁的作用。展望2026 年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可4能%维左持右或略高，此外，2026 年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向财政节奏有望前置。
3、短期看，有3 点关注：1）政策性金融工具的落地效果；2）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标；3）出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。
4、具体看，2025 年9 月财政收支有以下特征：
1）9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5 个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。
总量看，9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩。9 月一般财政收入1.57 万亿，同比增长2.58%、较上月抬升0.55 个百分点。其中，税收收入1.16 万亿，同比增长8.7%、较上月抬升5.3 个百分点；非税收入4099 亿，同比-11.4%、连续5 个月负增。
我们继续提示：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。
税收收入中，四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。四大税种中，增值税同比7.6%，较上月抬升3.2 个百分点，可能与PPI 回落放缓有关，同期工业生产延续走弱；企业所得税同比19.6%、延续较高增速，同期工业企业营收边际改善；消费税同比3.8%，较上月抬升2.9 个百分点，主要受低基数支撑（去年同期增速为-16.3%）；个人所得税同比16.7%，较上月抬升7 个百分点，股市分红可能仍是主要拉动；此外，土地和房地产相关税收同比-3.4%，降幅较上月收窄8.2 个百分点，房产税和耕地占用税同比增长超10%是主要拉动。
一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均加快，基建相关支出改善，民生相关支出表现分化。9 月一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%、较上月抬升2.26 个百分点。支出进度来看，9 月一般财政支出占全年比重为9.7%，与季节性持平（近三年同期均值为9.7%）。
结构上看，地方财政支出同比3.07%、较上月抬升2.64 个百分点，中央财政支出同比3.16%，仍快于地方。投向上看，基建相关支出同比-3.2%、降幅较上月收窄10 个百分点，其中城乡社区事务、农林水支出增速降幅 收窄，交通运输支出增速进一步抬升；民生方面，社会保障和卫生健康相关支出增速进一步放缓，教育相关支出增速抬升。
2）9 月政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。
收入端看，9 月政府性基金收入4268 亿，同比由负转正至5.6%、较上月抬升11.3 个百分点。其中，土地出让收入3039 亿，同比降幅收窄至-1%，对政府性基金收入拖累减弱。往后看，鉴于9 月百城土地出让面积延续负增，继续提示土地出让收入可能再度走弱，政府性基金收入可能仍承压。
支出端看，9 月政府性基金支出1.23 万亿，同比0.37%、较上月回落19.4 个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比-3.1%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长2.6%、较上月明显回落，一是去年基数偏高，二是同期专项债逐步发行完毕后、对政府性基金支出的支撑减弱。
风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/穆仁文 日期：2025-10-18
1-9 月一般财政支出累计20.81 万亿，同比3.1%（1-8 月同比3.1%）；9月一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%（8 月同比0.82%）。
核心结论：9 月财政数据有喜有忧，“喜”在一般财政与政府性基金收入增速均改善、税收收入增速抬升、一般财政支出加快等；“忧”在非税收入增速连续5 个月负增、政府性基金支出放缓、土地出让收入可能持续承压等。
年内看，按照当前收支增速线性外推，年内一般财政收支预算基本能够完成，但由于土地出让收入承压，政府性基金预算可能存在3700 亿左右的缺口。10 月17 日财政部发布会宣布继续盘活5000 亿地方政府债务结存限额，相较2024 年有两点差异，一是规模较2024 年增加1000 亿，二是盘活资金除补充地方财力、支持化债以及消化政府拖欠企业账款外，还安排了额度用于支持经济大省项目建设，兼顾补充财力、化债、与稳增长，叠加政策性金融工具，一定程度上弥补了政府性基金的收支缺口。往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升，财政当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量。
展望2026 年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可能维持4%左右或略高，此外，2026 年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向财政节奏有望前置。
1、9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5 个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。
政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。9 月一般财政收入1.57 万亿，同比增长2.58%、较上月抬升0.55 个百分点。
其中，税收收入1.16 万亿，同比增长8.7%、较上月抬升5.3 个百分点；非税收入4099 亿，同比-11.4%、连续5 个月负增。一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%、较上月抬升2.26 个百分点。支出进度来看，9 月一般财政支出占全年比重为9.7%，符合季节性。结构上看，央地财政支出增速均有加快、中央仍快于地方。投向上看，基建投资相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。9 月政府性基金收入4268 亿，同比由负转正至5.6%、较上月抬升11.3 个百分点，土地出让收入拖累减弱。政府性基金支出1.23 万亿，同比0.37%、较上月回落19.4 个百分点。
2、往后看，继续提示：当前经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当务之急是加快现有政策落地、形成更多实物工作量，盘活地方债结存限额后，年内财政进一步加码的可能性下降，年内一般财政收支预算基本能够完成，政府性基金预算可能存 在3700 亿左右缺口。结合8 月以来PMI 持续位于荣枯线下方、物价持续低迷、信贷社融偏弱、消费疲软、投资增速高位回落等数据，反映当前经济回落有加速迹象，政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，当前重点仍是加快现有政策落地，包括加快政府债券发行完毕、推动实物工作量尽快形成等。年内看，一般财政若按照当前收支增速线性外推，年初收支预算基本能够完成；但政府性基金方面，若假设土地出让收入承压、收入增速回落至-10%，则年内可能存在3700 亿左右的缺口。
因此，10 月17 日财政部发布会指出，年内中央财政将从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方，除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务，消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资，更好发挥经济大省挑大梁的作用。展望2026 年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率也很可4能%维左持右或略高，此外，2026 年化债额度和专项债额度目前已部分提前下达、指向财政节奏有望前置。
3、短期看，有3 点关注：1）政策性金融工具的落地效果；2）财政发力的落地效果，尤其是水泥、沥青、挖掘机等实物工作量指标；3）出口、消费、地产等基本面数据，若持续恶化可能随时出台增量政策。
4、具体看，2025 年9 月财政收支有以下特征：
1）9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩、连续5 个月负增。四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均有所加快，基建相关支出增速改善，民生相关支出增速表现分化。
总量看，9 月一般财政收入增速抬升，税收收入改善是主要支撑，非税收入降幅走扩。9 月一般财政收入1.57 万亿，同比增长2.58%、较上月抬升0.55 个百分点。其中，税收收入1.16 万亿，同比增长8.7%、较上月抬升5.3 个百分点；非税收入4099 亿，同比-11.4%、连续5 个月负增。
我们继续提示：国有资产盘活较难持续，非税收入增速中枢趋于回落，后续可能延续负增。
税收收入中，四大税种收入多数改善，土地和房地产相关税收增速降幅收窄。四大税种中，增值税同比7.6%，较上月抬升3.2 个百分点，可能与PPI 回落放缓有关，同期工业生产延续走弱；企业所得税同比19.6%、延续较高增速，同期工业企业营收边际改善；消费税同比3.8%，较上月抬升2.9 个百分点，主要受低基数支撑（去年同期增速为-16.3%）；个人所得税同比16.7%，较上月抬升7 个百分点，股市分红可能仍是主要拉动；此外，土地和房地产相关税收同比-3.4%，降幅较上月收窄8.2 个百分点，房产税和耕地占用税同比增长超10%是主要拉动。
一般财政支出增速加快、支出节奏持平季节性，央地支出增速均加快，基建相关支出改善，民生相关支出表现分化。9 月一般财政支出2.87 万亿，同比3.08%、较上月抬升2.26 个百分点。支出进度来看，9 月一般财政支出占全年比重为9.7%，与季节性持平（近三年同期均值为9.7%）。
结构上看，地方财政支出同比3.07%、较上月抬升2.64 个百分点，中央财政支出同比3.16%，仍快于地方。投向上看，基建相关支出同比-3.2%、降幅较上月收窄10 个百分点，其中城乡社区事务、农林水支出增速降幅 收窄，交通运输支出增速进一步抬升；民生方面，社会保障和卫生健康相关支出增速进一步放缓，教育相关支出增速抬升。
2）9 月政府性基金收入增速由负转正，土地出让收入降幅收窄，但后续可能继续承压；专项债发行完毕、叠加基数走高，政府性基金支出明显放缓。
收入端看，9 月政府性基金收入4268 亿，同比由负转正至5.6%、较上月抬升11.3 个百分点。其中，土地出让收入3039 亿，同比降幅收窄至-1%，对政府性基金收入拖累减弱。往后看，鉴于9 月百城土地出让面积延续负增，继续提示土地出让收入可能再度走弱，政府性基金收入可能仍承压。
支出端看，9 月政府性基金支出1.23 万亿，同比0.37%、较上月回落19.4 个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比-3.1%；扣除土地出让收入安排的支出后同比增长2.6%、较上月明显回落，一是去年基数偏高，二是同期专项债逐步发行完毕后、对政府性基金支出的支撑减弱。
风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：熊园/穆仁文 日期：2025-10-18
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