宏观经济点评：专项债投向基建比重低于2024年

　　事件：9 月，全国一般公共预算收入15678 亿元，全国一般公共预算支出28740亿元。政府性基金预算收入4268 亿元，政府性基金预算支出12322 亿元。

    　　狭义财政收支增速提升，支出相对进度边际放缓1、财政平稳增收，多税种收入增速改善。9 月狭义财政收入15678 亿元，同比增长2.6%，增速稳步提升。1-9 月公共财政收入累计同比升至0.5%。税收收入显著提速，同比增长8.7%（前值3%）。四大税种收入普遍提速，增值税和个人所得税表现亮眼。增值税同比增长7.6%，增速较8 月提升3 个百分点，或反映9月在价格改善、资本市场回暖的背景下实体收入有所提振。个人所得税同比增长16.7%，增速提升7 个百分点。低基数原因之外，或与9 月资本市场行情回暖有关，股息利得等收入显著提升或对个人所得税收入形成提振。企业所得税收入增速边际回落至20%，但依然保持较高增速，“反内卷”政策不断推进，价格回升推动企业利润持续改善。消费税增速提升了近3 个百分点至3.8%，9 月消费有小幅转暖。其他税种方面，房产税、城镇土地使用税收入增速显著下滑；土地增值税降幅收窄至-10.6%（前值-26%）。车辆购置税同比降幅收窄8.5 个百分点，收入边际改善。出口退税额同比增速小幅提升至4.2%（前值为3.9%），关税收入增速提升18 个百分点至11%。9 月非税收入录得4099 亿元，同比下滑11%，非税收入对于财政收入的贡献持续走低，收入结构改善。

    　　2、财政支出增速加快，进度略慢于2024 年。9 月公共财政支出28740 亿元，同比增长3.1%（前值0.8%），支出增速加快。前三季度累计支出增长3.1%，持平8 月。从全年进度看，前三季度狭义支出完成全年的70%，略慢于2023-2024 年同期进度。也就是说，尽管9 月单月支出有所提速，且累计支出同比稳步增长，但支出使用进度从8 月开始不及往年，相对来说三季度后期支出的进度有所放缓。支出依旧向科技倾斜，民生类支出增速小幅回落。9 月科技类支出同比增长27%，大幅提速；社会保障、教育、卫生支出分别同比增长8.8%、4.5%、2.1%，除教育支出外增速均小幅回落。基建类支出增速普遍改善，交运支出同比回升4个百分点至22%，城乡社区事务、农林水利支出降幅也有所收窄。

    　　政府性基金收入回暖，支出增速略有放缓

    　　1、政府性基金收入显著改善。9 月全国政府性基金收入4268 亿元，同比增长5.6%，增速较8 月回升11 个百分点。地方国有土地出让金收入同比下滑1%，中央政府性基金收入同比增长2.4%。

    　　2、专项债和特别国债支出进度约为78%。9 月政府性基金支出12322 亿元，同比增长0.4%，增速较8 月回落。9 月政府债券的发行力度依旧温和放缓，专项债发行4131 亿元（前值4865 亿）、超长期特别国债发行2340 亿（前值2350 亿），环比下降的幅度总体不大。财政部披露，前三季度专项债+特别国债支出4.2 万亿，支出进度约为发行额的78%，考虑债券支出时滞，政府性基金支出或还能保持一定增速。从专项债投向来看，前三季度专项债资金有36%投向基础设施建设，包括传统基建和新基建，33%投向化债、补充银行资本金等特殊用途，投向土储相关投资的比例约为9%，社会事业、保障性安居工程等项目的占比分别约为8%。和2024 年相比，前三季度投向基建的规模和占比均有所减少。而投向化债和土储项目的比例显著提升（分别提高10 和9 个百分点）。这或也部分解释了广义财政规模较2024 年扩张，但基建投资增速未见明显改善。

    　　四季度新增5000 亿专项债结存限额用于化债与扩大投资。前9 月广义财政收支差扩大至8.8 万亿，较2024 年同期高2 万亿。当前财政依然呈现广义支出力度强于狭义的特征，截至9 月政府性基金支出完成全年60%，处于历史高位，而狭义支出进度边际放缓。近日财政部表示，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设。结存限额规模扩张的同时，范围扩展至经济大省项目建设，叠加5000 亿政策性金融工具的落地，四季度地方债供给和基建投资获得增量支撑。此外， 2026 年地方债务限额将提前下达，更好衔接年末与2026 年初的项目投资。

    　　风险提示：经济超预期下行；政策执行力度不及预期。 机构：开源证券股份有限公司 研究员：何宁/沈美辰 日期：2025-10-19

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