2025年9月财政数据点评：支出回升 余粮仍够

　　本报告导读：

    　　9 月税收收入增速回升，非税收入降幅扩大。狭义支出增速回升，其中，基建类边际改善。接下来，稳增长政策持续发力，关注政策性金融工具落地、中央安排地方债务结存限额、专项债额度的提前下达。

    　　投资要点：

    　　狭义收入增速 回升，主因税收推动。2025年前三季度，全国一般公共预算收入同比增长0.5%，其中9 月当月增速2.6%，相比8 月的2%有所回升。究其原因，第一，反内卷政策效果持续显现，PPI 降幅继续收窄。第二，股市成交活跃，印花税收入支撑更为明显。第三，受设备更新等政策的带动，相关行业税收收入持续改善。但需要提醒的是，一方面，9 月税收收入明显回升、非税收入降幅扩大。

    　　前者带动狭义收入增速回升，但是有低基数因素的影响。另一方面，10 月中旬后，A 股行情震荡，市场成交量有所下滑，印花税收入的支撑或有不确定性。考虑到下半年房地产需求调整，经济增长的内生动能还需增强，宏观积极政策仍需加码。

    　　狭义支出增速：整体回升，基建类改善。2025 年前三季度，全国一般公共预算支出同比增长3.1%。其中，9 月当月同比增速3.1%，相比8 月增速0.8%边际回升。值得关注的是，央、地财政支出增速均有回升，且后者更为明显。从分项看，民生类支出增速较为平稳，基建类支出增速边际回升。我们认为，财政稳增长力度有所提升，叠加“类财政”工具落地，或带动基建投资边际改善。

    　　政府性基金增速：收入升，支出降，主因基数因素扰动。在收入端，2025 年前三季度，全国政府性基金预算收入同比下降0.5%。其中，9 月当月增速5.6%，相比8 月的-5.7%有所回升，主要与基数因素有关。9 月房地产市场调整，仍然使得土地市场承压。在支出端，2025 年前三季度，全国政府性基金预算支出同比增长23.9%，从9月当月增速0.4%，相比8 月增速回落，主因基数抬升的影响。需要提醒的是，今年财政节奏前置，债务资金带动基金预算支出保持较快增长。接下来，稳增长或更多依靠政策性金融工具。

    　　展望未来，稳增长政策持续发力。第一，步入四季度，新型政策性金融工具规模共5000 亿元，全部用于补充项目资本金，这或将带动基建投资改善。第二，近期，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000 亿元下达地方。一方面，总规模较上年增加1000 亿元。

    　　另一方面，使用方向除了用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资。第三，财政部将提前下达2026 年新增地方政府债务限额，支持重点项目2026 年一季度建设资金需求。使用方向上，提前下达的限额除用于符合条件的项目建设外，还继续支持各地按规定化解存量隐性债务和解决政府拖欠企业账款。

    　　风险提示：房地产需求有待提振。 机构：国泰海通证券股份有限公司 研究员：侯欢/梁中华 日期：2025-10-19

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