宏观周报：国内经济平稳 美国财政不确定性加剧
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2025-10-20 10:23:45
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本周关注：长假影响下需求动能边际转弱，但生产仍具韧性，“金九银十”下或对三季度GDP有支撑作用，重点关注国家统计局10月20日将发布三季度经济数据。美国政府停摆持续拉锯，财政不确定性上升。国内方面，双节假期使居民出行半径扩大，乘用车销量同比下降；高频数据显示外需动能边际放缓；工业生产保持稳定，或成为拉动三季度GDP重要因素之一，地产基建仍然偏弱，化工行业开工率有所下行；猪肉价格降幅走扩，果蔬价格全面回升，原油价格持续回落，黑色系商品分化明显；财政部召开2025年前三季度财政收支情况新闻发布会，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款，预计四季度地方债发行将提速。国际方面，美国联邦政府停摆已进入第18天，相关经济数据仍待公布，使美联储官员就降息步伐产生明显分歧。主席鲍威尔未给出明确信号，仅强调决策仍将取决于未来数据表现，并暗示资产负债表缩减或将提前结束，市场对10月议息会议结果的预期趋于谨慎，年内降息两次的概率维持高位。
国内宏观-需求端：（1）消费：长假影响下居民出行半径扩大，乘用车销量同比下降。截至10月17日，10月地铁客运量增速较去年同期同比-1.45%、较9月均值环比-5.7%，国内执行航班数平均值为1.4万架次，同比增长2.1%，国际执行航班数平均1934架次，同比增长12.8%。据乘联会，10月前两周全国乘用车市场零售68.6万辆，同比降9.7%，环比增长9.3%（2）外需：高频数据显示外需动能边际放缓。截至10月17日，波罗的海干散货指数（BD1）均值为1982.2，环比-6.4%，同比增长19.8%；中国出口集装箱运价指数均值为993.9，较9月均值下降11.3%，同比下降29.8%。
10月第二周港口货物吞吐量2492.3.7万吨，同比降2.8%，集装箱吞吐量620.7万箱，同比增长3.4%
投资方面：从本周高频数据来看，石油沥青开工率小幅回升，水泥发运率回落，螺纹钢价格、高线价格延续回落。从投向来看，水泥主要用于水利、公共设施等项目建设，而石油沥青主要用于地方道路建设，螺纹和高线主要对应房建和制造业，总体来看投资动能仍弱。
投资方面：从本周高频数据来看，石油沥青开工率小幅回升，水泥发运率回落，螺纹钢价格、高线价格延续回落。从投向来看，水泥主要用于水利、公共设施等项目建设，而石油沥青主要用于地方道路建设，螺纹和高线主要对应房建和制造业，总体来看投资动能仍弱。
国内宏观-生产端：工业生产保持稳定，截至10月19日，高炉开工率录得84.25%维持不变，不过值得注意的高炉开工目前处在过去四年同期最高水平，生产端的“金九银十”或是拉动三季度GDP重要因素之一；焦炉开工率保持73.97%，变化幅度不大。地产基建仍然偏弱，水泥发运率录得37.85%，环比下降2.13pct；螺纹钢开工率平均录得41.33%，本月同比下降2.14pct；石油沥青装置环比下降1.3pct至35.8%。消费制造业方面，汽车半钢胎开工率环比平均上涨26.21pct至72.72%，节后反弹明显，与节前水平持平。化工方面有所下行，纯碱开工率下降3.48pct至84.93%，PTA产量和开工率分别录得139.83万吨和75.56%，均小幅下滑。
物价表现：（1）猪肉价格降幅走扩，果蔬价格全面回升。截止10月17日，猪肉平均批发价周环比下降3.88%，生猪期货价格下降5.52%。全国能繁母猪存栏量仍处于高位，在养殖效率提升和大型猪企集中出栏的带动下， 生猪供应持续增加导致价格承压，回落加深，猪价整体维持弱势运行。果蔬方面，28种重点监测蔬菜平均批发价格上升1.25%，6种重点监测水果平均批发价上升0.4%，苹果期货结算价格上升3.55%。月初北方产区遭遇强降雨和冰霍天气，露地蔬菜受损，叠加部分地区夏秋蔬菜供应衔接不畅，导致蔬菜价格阶段性上行。受天气影响，优质货源供应偏紧，对价格支撑作用明显，叠加西北产区抢货情绪较浓，推动苹果期货价格上行。此外，鸡蛋价格周环比下降6.79%，中秋国庆双节后鸡蛋市场需求转弱，经销商采购意愿低迷，叠加市场供给较为宽松，鸡蛋价格高位回落。
（2）PPI：原油价格持续回落，黑色系商品分化明显。截止10月17日，WTI原油下降4.87%，布伦特原油回落4.66%。美国加征关税措施可能在长期对全球经济和原油需求造成负面影响，从而导致国际油价下降。同时，OPEC+宣布将在11月增产，进一步加剧了供应过剩的压力。黑色系商品方面，焦煤和螺纹钢价格环比分别下降1.13%和1.35%，焦炭和铁矿石价格环比分别上升0.18%和0.14%。10月中旬后北方区域多雨，钢材需求边际转弱，库存压力放大，螺纹钢和焦煤价格回落。铁水产量维持高位对铁矿石需求形成支撑，价格震荡上行。有色等工业产品方面，电解铜社会库存处于近6年同期较高位，叠加铜价高企，下游接货意愿不强导致需求承压，铜价下滑0.2%，铝价上涨0.18%。受需求下滑影响，水泥价格环比下降1.83%。玻璃受下游订单疲软、中游货源低价抛售及终端需求无明显改善影响，价格环比降幅走扩至7.05%
国内宏观-财政：本周普通国债发行提速。本周新增特别国债400亿，普通国债新增2，360亿，发行进度79%。地方政府一般债发行进度71.7%；新增专项债298亿，专项债（不含化债）发行进度80.3%。10月17日，财政部召开2025年前三季度财政收支情况新闻发布会。中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款，预计四季度地方债发行将提速。
货币和流动性：国债收益率曲线趋平。本周央行公告开展6000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月。综合考虑本月9日开展的11000亿元3个月买断式逆回购操作。本月买断式逆回购净投放4000亿元，释放货币宽松的政策信号。本周公开市场逆回购操作合计净回笼2319亿元。多数货币市场利率上行，其中SHIBOR007收于1.4150%（+1BP）、DR007收于1.4085%（+1BP）。银行间质押式回购日均成交量上行升至8.04万亿元。国债收益率曲线趋平。30年期国债收益率收于2.2002%（-3BP），10年期收于1.8246%（+0BP），1年期收于1.4434%（+7BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.67%（+1BP），环比基本持平。
海外宏观和市场：政府停摆持续拉锯，财政不确定性上升。政策层面：截至10月18日，美国联邦政府停摆已进入第18天，国会在多轮投票后仍未就临时拨款法案达成一致。约七十余万联邦雇员被迫停工或无薪履职，基础设施和社会项目支出受到影响。白宫宣布暂缓约百亿美元的基础设施资金拨付，财政僵局对实际支出层面的约束正在加剧。政治层面，两党分歧难以弥合，财政议题的党派化使公共政策执行的可预测性进一步下降。数据层面，由于美国政府停摆，美国至10月11日当周初请失业金人数、9月零售销售月率、9月PPI年率、9月新屋开工总数、9月工业产出月率待公布。在经济数据受限的情况下，美联储官员就降息步伐出现明显分歧。沃勒主张维持渐进式25个基点降息，以防金融条件过度宽松；米兰则支持一次性降息50个基点，以应对财政停摆及贸易摩擦带来的下行风险。主席鲍威尔在讲话中未给出明确信号，仅强调决策仍将取决于未来数据表现，并暗示资产负债表缩减或将提前结束。市场对10月议息会议结果的预期趋于谨慎，年内降息两次的概率维持高位。
风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：张迪/詹璐/吕雷/赵红蕾/铁伟奥 日期：2025-10-19
国内宏观-需求端：（1）消费：长假影响下居民出行半径扩大，乘用车销量同比下降。截至10月17日，10月地铁客运量增速较去年同期同比-1.45%、较9月均值环比-5.7%，国内执行航班数平均值为1.4万架次，同比增长2.1%，国际执行航班数平均1934架次，同比增长12.8%。据乘联会，10月前两周全国乘用车市场零售68.6万辆，同比降9.7%，环比增长9.3%（2）外需：高频数据显示外需动能边际放缓。截至10月17日，波罗的海干散货指数（BD1）均值为1982.2，环比-6.4%，同比增长19.8%；中国出口集装箱运价指数均值为993.9，较9月均值下降11.3%，同比下降29.8%。
10月第二周港口货物吞吐量2492.3.7万吨，同比降2.8%，集装箱吞吐量620.7万箱，同比增长3.4%
投资方面：从本周高频数据来看，石油沥青开工率小幅回升，水泥发运率回落，螺纹钢价格、高线价格延续回落。从投向来看，水泥主要用于水利、公共设施等项目建设，而石油沥青主要用于地方道路建设，螺纹和高线主要对应房建和制造业，总体来看投资动能仍弱。
投资方面：从本周高频数据来看，石油沥青开工率小幅回升，水泥发运率回落，螺纹钢价格、高线价格延续回落。从投向来看，水泥主要用于水利、公共设施等项目建设，而石油沥青主要用于地方道路建设，螺纹和高线主要对应房建和制造业，总体来看投资动能仍弱。
国内宏观-生产端：工业生产保持稳定，截至10月19日，高炉开工率录得84.25%维持不变，不过值得注意的高炉开工目前处在过去四年同期最高水平，生产端的“金九银十”或是拉动三季度GDP重要因素之一；焦炉开工率保持73.97%，变化幅度不大。地产基建仍然偏弱，水泥发运率录得37.85%，环比下降2.13pct；螺纹钢开工率平均录得41.33%，本月同比下降2.14pct；石油沥青装置环比下降1.3pct至35.8%。消费制造业方面，汽车半钢胎开工率环比平均上涨26.21pct至72.72%，节后反弹明显，与节前水平持平。化工方面有所下行，纯碱开工率下降3.48pct至84.93%，PTA产量和开工率分别录得139.83万吨和75.56%，均小幅下滑。
物价表现：（1）猪肉价格降幅走扩，果蔬价格全面回升。截止10月17日，猪肉平均批发价周环比下降3.88%，生猪期货价格下降5.52%。全国能繁母猪存栏量仍处于高位，在养殖效率提升和大型猪企集中出栏的带动下， 生猪供应持续增加导致价格承压，回落加深，猪价整体维持弱势运行。果蔬方面，28种重点监测蔬菜平均批发价格上升1.25%，6种重点监测水果平均批发价上升0.4%，苹果期货结算价格上升3.55%。月初北方产区遭遇强降雨和冰霍天气，露地蔬菜受损，叠加部分地区夏秋蔬菜供应衔接不畅，导致蔬菜价格阶段性上行。受天气影响，优质货源供应偏紧，对价格支撑作用明显，叠加西北产区抢货情绪较浓，推动苹果期货价格上行。此外，鸡蛋价格周环比下降6.79%，中秋国庆双节后鸡蛋市场需求转弱，经销商采购意愿低迷，叠加市场供给较为宽松，鸡蛋价格高位回落。
（2）PPI：原油价格持续回落，黑色系商品分化明显。截止10月17日，WTI原油下降4.87%，布伦特原油回落4.66%。美国加征关税措施可能在长期对全球经济和原油需求造成负面影响，从而导致国际油价下降。同时，OPEC+宣布将在11月增产，进一步加剧了供应过剩的压力。黑色系商品方面，焦煤和螺纹钢价格环比分别下降1.13%和1.35%，焦炭和铁矿石价格环比分别上升0.18%和0.14%。10月中旬后北方区域多雨，钢材需求边际转弱，库存压力放大，螺纹钢和焦煤价格回落。铁水产量维持高位对铁矿石需求形成支撑，价格震荡上行。有色等工业产品方面，电解铜社会库存处于近6年同期较高位，叠加铜价高企，下游接货意愿不强导致需求承压，铜价下滑0.2%，铝价上涨0.18%。受需求下滑影响，水泥价格环比下降1.83%。玻璃受下游订单疲软、中游货源低价抛售及终端需求无明显改善影响，价格环比降幅走扩至7.05%
国内宏观-财政：本周普通国债发行提速。本周新增特别国债400亿，普通国债新增2，360亿，发行进度79%。地方政府一般债发行进度71.7%；新增专项债298亿，专项债（不含化债）发行进度80.3%。10月17日，财政部召开2025年前三季度财政收支情况新闻发布会。中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款，预计四季度地方债发行将提速。
货币和流动性：国债收益率曲线趋平。本周央行公告开展6000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月。综合考虑本月9日开展的11000亿元3个月买断式逆回购操作。本月买断式逆回购净投放4000亿元，释放货币宽松的政策信号。本周公开市场逆回购操作合计净回笼2319亿元。多数货币市场利率上行，其中SHIBOR007收于1.4150%（+1BP）、DR007收于1.4085%（+1BP）。银行间质押式回购日均成交量上行升至8.04万亿元。国债收益率曲线趋平。30年期国债收益率收于2.2002%（-3BP），10年期收于1.8246%（+0BP），1年期收于1.4434%（+7BP）。1年期国有银行同业存单发行利率收于1.67%（+1BP），环比基本持平。
海外宏观和市场：政府停摆持续拉锯，财政不确定性上升。政策层面：截至10月18日，美国联邦政府停摆已进入第18天，国会在多轮投票后仍未就临时拨款法案达成一致。约七十余万联邦雇员被迫停工或无薪履职，基础设施和社会项目支出受到影响。白宫宣布暂缓约百亿美元的基础设施资金拨付，财政僵局对实际支出层面的约束正在加剧。政治层面，两党分歧难以弥合，财政议题的党派化使公共政策执行的可预测性进一步下降。数据层面，由于美国政府停摆，美国至10月11日当周初请失业金人数、9月零售销售月率、9月PPI年率、9月新屋开工总数、9月工业产出月率待公布。在经济数据受限的情况下，美联储官员就降息步伐出现明显分歧。沃勒主张维持渐进式25个基点降息，以防金融条件过度宽松；米兰则支持一次性降息50个基点，以应对财政停摆及贸易摩擦带来的下行风险。主席鲍威尔在讲话中未给出明确信号，仅强调决策仍将取决于未来数据表现，并暗示资产负债表缩减或将提前结束。市场对10月议息会议结果的预期趋于谨慎，年内降息两次的概率维持高位。
风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。 机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：张迪/詹璐/吕雷/赵红蕾/铁伟奥 日期：2025-10-19
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