资产配置日报:“霜”降
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2025-10-22 09:38:36
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10 月21 日,权益市场放量反弹,在宽货币预期升温下,债市也走出修复行情。万得全A 上涨1.62%,全天成交额1.89 万亿元,较昨日(10 月20 日)放量1414 亿元。港股方面,恒生指数和恒生科技分别上涨0.65%和1.26%。南向资金净流入11.71 亿元(港元),其中泡泡玛特、小米集团、华宏半导体分别净流入11.21 亿元、4.81 亿元、4.41 亿元(港元),阿里巴巴净流出4.30 亿元(港元)。
今日市场上涨,主要受三个因素的驱动。一是学习时报上午发表文章,再度提及“稳市”,在市场波动放大的情况下,强化稳市预期(本轮牛市的底层支撑逻辑之一)。二是特朗普访华预期升温,特朗普在当地时间20 日表示,“我已经收到访问中国的邀请,可能会在明年初前往,一切基本确定”。三是多项主题层面的利好,比如宁德时代Q3 业绩超预期,净利润同比增41.2%;DeepSeek 公布新的开源模型OCR,用视觉方式压缩文本内容,引发广泛关注。
放量上涨,反映行情并没有彻底走弱,牛市仍在,只是波动放大。首先,市场情绪较昨日明显改善,同样是AI 算力上涨,昨日缩量表现出资金情绪偏弱,光模块等相关题材高开低走,而今天放量上涨则意味着风险偏好有所回升,相关题材持续走强。此外,万得全A 的大幅上涨,使其暂时摆脱日线的下跌通道,开盘价和收盘价均明显高于昨日收盘价。
后续的配置思路,建议积极参与主题行情,但需关注结构风险恶化。我们在《继续缩量》中提及,若市场放量上涨,短期或仍是题材行情,在积极参与的同时,持续关注结构风险是否有所恶化。具体来看,结构风险主要有两个指标可以观测:成交集中度和股价偏高个股占比。今日成交集中度上升至44%,接近45%的历史经验警戒线;同时股价高于其95%历史分位数个股的占比来到16.5%,再次突破15%这一历史经验的相对高点,指向后续主题行情仍然可能继续波动,在博弈时需要注意控制仓位,或者通过配置一定的红利品种熨平波动。
港股连续两日上涨,上周五(10 月17 日)经历的大跌已基本修复。我们在上周四(10 月16 日)的日报《面临抉择》中提到关注港股科技板块的加仓机遇,逻辑是恒生科技在9 月前的行情相对理性,诸多利好推动其行情在9 月大涨(包括阿里强调AI 算力资本开支、美联储降息等)。而经过10 月以来的大跌,恒生科技已经跌至9 月利好出现前的位置,意味着这些利好的价值可能被低估。上周五恒生科技大幅下跌至8 月29 日的点位附近,进一步强化这一逻辑,推动市场发掘预期差,形成本周以来连续两天的反弹行情。往后看,短期利好包括中美关系修复预期,而不确定性在于美元走强对港股行情的掣肘,这提示我们在博弈港股科技反弹的同时,或许需要容忍可能的波动。而中长期来看,AI 周期对互联网、医疗等行业的赋能暂未被明显定价,同时互联网巨头对AI产业的推动正在进行,回调或正是较好的配置窗口。
在股市强势反弹的背景下,债市同样走出修复行情,5 年及以上中长期国债收益率下行幅度普遍在1bp 以上。其中,10 年、30 年国债活跃券收益率分别下行1.05bp、1.40bp 至1.76%、2.07%。
宽货币预期成为推动日内债市由震荡转为快速修复的核心因素。早盘,债市收益率呈震荡格局,多空博弈激烈。一方面,险资作为配置主力稳定吸纳;而另一方面,在股市回暖的背景下,以基金、券商为代表的交易盘情绪依然略显纠结,交易方向反复切换。在此背景下,利率债维持窄幅震荡,10 年国债基本在1.76%-1.77%区间内波动。下午,宽货币预期推动市场情绪由分岐转向一致,多头力量开始凝聚,交易盘加入买方行列,债市收益率 快速下行,市场迎来久违的股债双牛行情。
与此同时,宽松的资金面依旧为债市行情奠定基础。早盘央行开展1595 亿元7 天逆回购操作,净投放685 亿元。日内资金面均衡偏松,非银隔夜利率开于1.45%,此后直至收盘,均基本持稳于1.43%-1.45%区间。加权来看,R001 连续三日维持在1.36%水平,R007 较前一交易日小幅下行1bp 至1.46%。
不过,存单一级发行价格仍在逆势抬升,据国股行最新报价,1 年期存单加权发行利率已升至1.68%,部分股份行报价已触及1.70%。相比之下,前一周发行价格基本在1.66%-1.67%区间。
对于债市而言,降准降息是否落地可能会成为未来几日市场交易的重点。回溯2024 下半年以来的两次双降经验,随着央行货币工具箱日益丰富,降准降息这类强效“宽货币”手段的落地时点往往更为后置,例如出现在股市表现持续萎靡(2024 年9 月末)、国内经济受到超预期的外部冲击(2025 年5 月初)等情形之后。站在当下,三季度的GDP 表现整体符合市场预期,且4.8%的季度增幅可有效缓解四季度的高基数压力,叠加近期5000 亿新型政策性金融工具、5000 亿地方债限额结转等政策已先后落地,双降前置推出的必要性不算太强。按照过去三年“一年两降”的货币政策习惯,四季度的双降依然保留了可能性,不过在时点上可能容易出现在中美谈判后,亦或是四季度经济数据初显压力之时。
国内商品市场情绪较昨日有所降温,贵金属板块在经历昨日的回调后迅速企稳。沪金、沪银分别收高2.02%和0.20%。工业金属则表现平淡,沪铜、沪铝微幅收涨。相比之下,“反内卷”主题相关品种多数下跌,前期连续反弹五日的“双焦”今日领跌,焦煤和焦炭跌幅分别达到3.49%和2.73%;玻璃、纯碱、多晶硅等基本面相对偏弱的品种也延续跌势,跌幅介于1%-2%之间;而生猪在超跌后迎来连续第二日反弹,上涨1.12%。
资金再度回流贵金属,双焦遭遇抛售。据文华财经,今日商品市场整体净流出约6 亿元,细分方向变化与昨日的格局截然相反。昨日遭遇巨额资金净流出的贵金属板块,今天反转,沪金重获38 亿元资金流入,显示短期内资金对贵金属板块博弈较为激烈。与此同时,昨日吸纳了大量资金的煤炭板块则遭遇抛售,整体净流出达10 亿元。其他板块的资金流入流出量相对不大,反映市场在经历了近期的剧烈波动后,整体交投情绪趋于谨慎。
双焦今日领跌,反映市场在短暂反弹后重归对弱基本面的定价。核心矛盾在于钢厂利润深度承压,对焦炭第二轮提涨普遍抵触,博弈加剧。尽管铁水产量维持高位,原料刚需尚存,但终端需求疲弱导致成材去库缓慢。
上周五大品种钢材库存同比大增24.34%,环比仅微降1.15%,高库存压力正通过“成材—原料”链条向上负反馈,显著压制双焦价格。
生猪虽连续两日反弹,但更多源于超跌修复及短期边际支撑,如标肥价差走阔刺激二次育肥、屠企冻品入库增加,供过于求的基本面尚未出现明显变化。
近期支撑贵金属等避险资产走强的宏观风险因素正显现出缓和迹象:一是中美关系出现边际改善信号,特朗普称或于明年初访华,释放缓和预期;二是俄乌冲突方面,法国等欧洲多国领导人联合呼吁以现有战线为基础启动停火谈判,地缘紧张局势有所降温;三是伦敦白银租赁利率显著回落,显示前期极端逼仓情绪部分缓解。若上述风险持续缓和,短期内或面临一定回调压力。
总体来看,贵金属在经历昨日显著获利了结后出现企稳,但夜盘再度下跌,波动明显放大。而“反内卷”相关品种则持续在政策预期与疲弱现实之间摇摆,供需矛盾未见实质性改善,板块内部分化格局或将延续。
风险提示
货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度,但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化,国内货币政策相应可能出现超预期调整。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态,但假如流动性投放少于往年同期,流动性可能出现超预期变化。
财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度,但假如国内经济超预期放缓,国内财政政策相应可能出现超预期调整。 机构:华西证券股份有限公司 研究员:刘郁 日期:2025-10-21
今日市场上涨,主要受三个因素的驱动。一是学习时报上午发表文章,再度提及“稳市”,在市场波动放大的情况下,强化稳市预期(本轮牛市的底层支撑逻辑之一)。二是特朗普访华预期升温,特朗普在当地时间20 日表示,“我已经收到访问中国的邀请,可能会在明年初前往,一切基本确定”。三是多项主题层面的利好,比如宁德时代Q3 业绩超预期,净利润同比增41.2%;DeepSeek 公布新的开源模型OCR,用视觉方式压缩文本内容,引发广泛关注。
放量上涨,反映行情并没有彻底走弱,牛市仍在,只是波动放大。首先,市场情绪较昨日明显改善,同样是AI 算力上涨,昨日缩量表现出资金情绪偏弱,光模块等相关题材高开低走,而今天放量上涨则意味着风险偏好有所回升,相关题材持续走强。此外,万得全A 的大幅上涨,使其暂时摆脱日线的下跌通道,开盘价和收盘价均明显高于昨日收盘价。
后续的配置思路,建议积极参与主题行情,但需关注结构风险恶化。我们在《继续缩量》中提及,若市场放量上涨,短期或仍是题材行情,在积极参与的同时,持续关注结构风险是否有所恶化。具体来看,结构风险主要有两个指标可以观测:成交集中度和股价偏高个股占比。今日成交集中度上升至44%,接近45%的历史经验警戒线;同时股价高于其95%历史分位数个股的占比来到16.5%,再次突破15%这一历史经验的相对高点,指向后续主题行情仍然可能继续波动,在博弈时需要注意控制仓位,或者通过配置一定的红利品种熨平波动。
港股连续两日上涨,上周五(10 月17 日)经历的大跌已基本修复。我们在上周四(10 月16 日)的日报《面临抉择》中提到关注港股科技板块的加仓机遇,逻辑是恒生科技在9 月前的行情相对理性,诸多利好推动其行情在9 月大涨(包括阿里强调AI 算力资本开支、美联储降息等)。而经过10 月以来的大跌,恒生科技已经跌至9 月利好出现前的位置,意味着这些利好的价值可能被低估。上周五恒生科技大幅下跌至8 月29 日的点位附近,进一步强化这一逻辑,推动市场发掘预期差,形成本周以来连续两天的反弹行情。往后看,短期利好包括中美关系修复预期,而不确定性在于美元走强对港股行情的掣肘,这提示我们在博弈港股科技反弹的同时,或许需要容忍可能的波动。而中长期来看,AI 周期对互联网、医疗等行业的赋能暂未被明显定价,同时互联网巨头对AI产业的推动正在进行,回调或正是较好的配置窗口。
在股市强势反弹的背景下,债市同样走出修复行情,5 年及以上中长期国债收益率下行幅度普遍在1bp 以上。其中,10 年、30 年国债活跃券收益率分别下行1.05bp、1.40bp 至1.76%、2.07%。
宽货币预期成为推动日内债市由震荡转为快速修复的核心因素。早盘,债市收益率呈震荡格局,多空博弈激烈。一方面,险资作为配置主力稳定吸纳;而另一方面,在股市回暖的背景下,以基金、券商为代表的交易盘情绪依然略显纠结,交易方向反复切换。在此背景下,利率债维持窄幅震荡,10 年国债基本在1.76%-1.77%区间内波动。下午,宽货币预期推动市场情绪由分岐转向一致,多头力量开始凝聚,交易盘加入买方行列,债市收益率 快速下行,市场迎来久违的股债双牛行情。
与此同时,宽松的资金面依旧为债市行情奠定基础。早盘央行开展1595 亿元7 天逆回购操作,净投放685 亿元。日内资金面均衡偏松,非银隔夜利率开于1.45%,此后直至收盘,均基本持稳于1.43%-1.45%区间。加权来看,R001 连续三日维持在1.36%水平,R007 较前一交易日小幅下行1bp 至1.46%。
不过,存单一级发行价格仍在逆势抬升,据国股行最新报价,1 年期存单加权发行利率已升至1.68%,部分股份行报价已触及1.70%。相比之下,前一周发行价格基本在1.66%-1.67%区间。
对于债市而言,降准降息是否落地可能会成为未来几日市场交易的重点。回溯2024 下半年以来的两次双降经验,随着央行货币工具箱日益丰富,降准降息这类强效“宽货币”手段的落地时点往往更为后置,例如出现在股市表现持续萎靡(2024 年9 月末)、国内经济受到超预期的外部冲击(2025 年5 月初)等情形之后。站在当下,三季度的GDP 表现整体符合市场预期,且4.8%的季度增幅可有效缓解四季度的高基数压力,叠加近期5000 亿新型政策性金融工具、5000 亿地方债限额结转等政策已先后落地,双降前置推出的必要性不算太强。按照过去三年“一年两降”的货币政策习惯,四季度的双降依然保留了可能性,不过在时点上可能容易出现在中美谈判后,亦或是四季度经济数据初显压力之时。
国内商品市场情绪较昨日有所降温,贵金属板块在经历昨日的回调后迅速企稳。沪金、沪银分别收高2.02%和0.20%。工业金属则表现平淡,沪铜、沪铝微幅收涨。相比之下,“反内卷”主题相关品种多数下跌,前期连续反弹五日的“双焦”今日领跌,焦煤和焦炭跌幅分别达到3.49%和2.73%;玻璃、纯碱、多晶硅等基本面相对偏弱的品种也延续跌势,跌幅介于1%-2%之间;而生猪在超跌后迎来连续第二日反弹,上涨1.12%。
资金再度回流贵金属,双焦遭遇抛售。据文华财经,今日商品市场整体净流出约6 亿元,细分方向变化与昨日的格局截然相反。昨日遭遇巨额资金净流出的贵金属板块,今天反转,沪金重获38 亿元资金流入,显示短期内资金对贵金属板块博弈较为激烈。与此同时,昨日吸纳了大量资金的煤炭板块则遭遇抛售,整体净流出达10 亿元。其他板块的资金流入流出量相对不大,反映市场在经历了近期的剧烈波动后,整体交投情绪趋于谨慎。
双焦今日领跌,反映市场在短暂反弹后重归对弱基本面的定价。核心矛盾在于钢厂利润深度承压,对焦炭第二轮提涨普遍抵触,博弈加剧。尽管铁水产量维持高位,原料刚需尚存,但终端需求疲弱导致成材去库缓慢。
上周五大品种钢材库存同比大增24.34%,环比仅微降1.15%,高库存压力正通过“成材—原料”链条向上负反馈,显著压制双焦价格。
生猪虽连续两日反弹,但更多源于超跌修复及短期边际支撑,如标肥价差走阔刺激二次育肥、屠企冻品入库增加,供过于求的基本面尚未出现明显变化。
近期支撑贵金属等避险资产走强的宏观风险因素正显现出缓和迹象:一是中美关系出现边际改善信号,特朗普称或于明年初访华,释放缓和预期;二是俄乌冲突方面,法国等欧洲多国领导人联合呼吁以现有战线为基础启动停火谈判,地缘紧张局势有所降温;三是伦敦白银租赁利率显著回落,显示前期极端逼仓情绪部分缓解。若上述风险持续缓和,短期内或面临一定回调压力。
总体来看,贵金属在经历昨日显著获利了结后出现企稳,但夜盘再度下跌,波动明显放大。而“反内卷”相关品种则持续在政策预期与疲弱现实之间摇摆,供需矛盾未见实质性改善,板块内部分化格局或将延续。
风险提示
货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度,但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化,国内货币政策相应可能出现超预期调整。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态,但假如流动性投放少于往年同期,流动性可能出现超预期变化。
财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度,但假如国内经济超预期放缓,国内财政政策相应可能出现超预期调整。 机构:华西证券股份有限公司 研究员:刘郁 日期:2025-10-21
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