1月宏观月报：博弈数据“空窗期”？

1 月，美联储议息会议或暂缓降息步伐，而国内也步入春节前后的数据“空窗期”，这一期间，事件性冲击与市场博弈或被放大。特朗普交易的潜在冲击、国内外其他的关注焦点？供参考。

    （一）12 月海外市场的主线？美联储“放鹰”，叠加风险事件压制市场情绪12 月，美联储“放鹰”之下美债利率的大幅上行，仍是海外市场聚焦的主线。12 月18 日，美联储例会上“鹰派”的立场超预期。会议上修2025 年PCE 通胀预测至2.5%、连续第三次上修长期名义中性利率；同时点阵图将2025 年的降息空间下修至50bp。政策引导下，市场对2025年降息预期由12 月17 日的2.9 次一度下修至12 月19 日的1.3 次，美债利率也随之大幅上行。

    此外，美国经济基本面走弱，美国债务上限、法国预算风波等也冲击了市场情绪。一方面，美国经济再度走弱：12 月以来，截至1 月2 日，花旗美国经济意外指数由34.3 大幅回落至2.2；其中服务业是重要拖累。另一方面，外部冲击也有着更为频繁的扰动：1）美国债务上限再度临近；2）法国总理巴尼耶试图控制赤字的预算法案也引发风波，导致政府面临再次改组。

    （二）12 月国内市场的焦点？中央经济工作会议定调积极，但外部因素等扰动仍在12 月，中央经济工作会议是国内市场聚焦所在，此次会议中央经济工作会议定调积极，明确要“提高赤字率、保持流动性充裕”。会议延续12 月政治局会议基调，强调宏观调控要“更加积极有为”。财政政策，会议强调“提高财政赤字率，确保政策持续用力、更加给力”。货币政策延续“适度宽松”定调，并将去年的“保持流动性合理充裕”更改为“保持流动性充裕”。

    但国内市场表现相对偏弱，或有四方面原因：第一，高频数据显示国内生产端仍相对偏弱，如高炉开工率、沥青开工率均有小幅走弱。第二，10 月订单前置效应消退后，11 月出口增速回落至6.7%、低于预期。 第三，政府性基金收入修复放缓的背景下，11 月广义财政支出增速回落约16 个百分点。 第四，特朗普接受采访，公布上任后关税等政策，也冲击了市场情绪。

    （三）1 月宏观聚焦的关键？海外关注特朗普百日新政，国内关注经济数据的验证海外市场，1 月仍需聚焦“特朗普上任”的潜在冲击，但当前特朗普的政治资本或被高估。政策制定上，民主党及共和党保守派，可能迫使特朗普在减税上让步；执行上，内阁派系的内耗、联邦及州政府的冲突，或制约贸易、移民等政策执行力度；影响上，关税和驱逐移民会加剧滞胀、选票压力，考验政策的“择时”。综合来看，特朗普2.0 政策执行能力可能被高估。

    国内市场，本轮政策加码对经济的支持效果或进一步体现，但下旬前，外部扰动或仍会压制风险偏好。经济方面，12 月的PMI 数据已经透露了一定的积极信号，但受全球景气转弱及美国加征关税的影响，出口下行风险或加大，后续仍需关注增量政策的边际变化。市场方面，特朗普交易关键窗口临近，潜在不确定性仍较大，或仍会在一定程度上抑制做多意愿。

    风险提示：地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；国内政策变化超预期。