对2月PMI和高频数据的思考及未来经济展望：2月PMI季节性回升

　　2 月PMI 回升幅度符合季节性规律

    　　2 月PMI 综合指数为50.2%，较上月大幅回升1.1 个百分点。季节性因素的影响可能是2 月PMI 读数回升的主要原因。从往年情况来看（2016-2019 年及2024 年，下同），春节所在月份的后一个月PMI 综合指数平均环比回升1.1 个百分点，表明2 月PMI 表现符合季节性。从结构上看，大型企业景气度回升明显，可能是2 月PMI 综合指数回升的主要拉动项。从分项指数来看，2 月供需双双回升，其中供给子指数表现好于季节性，但需求子指数回升的幅度稍弱于往年同期水平。

    　　实体相关高频指标表现分化

    　　从以2019 年为基期的复合同比增速来看，1-2 月，上游行业中，钢铁生产和发电耗煤均明显回升，分别较12 月上升1.5、1.4pct；中游工业行业稳中有升，PTA 开工情况保持平稳，纺织、半钢胎与全钢胎开工率的复合同比增速分别较12 月回升0.5、0.3、1.9pct；对下游而言，基建相关高频指标明显反弹，较12 月回升1.1个百分点，市内地铁客流与道路拥堵程度均有所上升，但集装箱运价下降明显，新房销售面积仍环比回落。

    　　1-2 月PMI 整体稍弱于季节性

    　　尽管2 月PMI 指数明显回升，但整体而言PMI 综合指数在1-2 月表现仍稍弱于季节性，这可能意味着1-2 月工业生产的环比增速将稍有放缓。结合高频数据观察，我们认为1-2 月经济修复可能有三条主线：第一，基建投资有望进一步提速；第二，一些中下游工业行业高频指标的改善，或表明制造业投资仍将对总需求构成支撑；第三，人口流动的回升，可能意味着1-2 月消费有望加快修复。

    　　今年内需有望“接力”外需，GDP 增速或保持5%

    展望未来，由于特朗普对华加征关税，叠加国际贸易环境的不确定性的上升，外需对GDP 的拉动或有所放缓。尽管短期来看，“抢出口”订单的出运有望继续对一季度的出口构成支撑。但中期而言，综合考虑关税扰动、海外库存偏高以及2024年高基数的影响，我们认为今年出口或仍面临下行压力。但另一方面，随着政策加强超常规逆周期调节，国内宏观环境有望持续改善，国内需求或加快修复，内需有望“接力”外需，带动经济进一步复苏，全年 GDP增速有望继续保持在 5%。

    　　风险提示：政策执行不及预期，海外地缘政治事件超预期。