宏观点评：如何看待1-2月经济数据？

　　事件：2025 年1-2 月工业增加值同比5.9%（前值6.2%），社零同比4.0%（前值3.7%）；1-2 月固投同比4.1%（前值3.2%），地产投资同比-9.8%（前值-10.6%），广义基建投资同比10.0%（前值9.2%），制造业投资同比9.0%（前值9.2%）。

    　　核心观点：1-2 月经济开局平稳、有强有弱、分化明显，最大亮点可谓地产销售跌幅明显收窄、属于“小阳春”。往后看，经济走势的不确定性较大，一是地产销售的持续性有待进一步观察；二是两会政策将逐步落地，有望对经济基本面构成有利支撑；三是特朗普关税的扰动大，对我国出口的冲击可能进一步显现。

    　　1、整体看，1-2 月经济基本平稳、有强有弱、分化明显，结构上延续“供给偏强、需求偏弱”，其中：偏强的是，1-2 月工业生产、基建投资、制造业投资增速维持高位，消费、地产投资环比改善，地产销售跌幅明显收窄则可谓最大的亮点；偏弱的是，1-2 月CPI、PPI 整体延续低位，进口增速大幅走低，信贷结构未见明显改善。

    　　2、往后看，经济走势不确定较大，可能需要“走一步看一步”。其一，地产销售的持续性有待进一步观察，尤其是年初以来北京、深圳等一线城市二手房销售持续较强、平均同比增速超50%；其二，两会已经开完，接下来政策将逐步落地，有望对经济构成有利支撑；其三，1-2月我国出口增速回落，指向“抢出口”支撑减弱，后续回落压力可能进一步加大，需紧盯特朗普关税政策的扰动。

    　　3、具体看，1-2 月经济数据有如下特征：

    　　1）消费端：低位小升、低于预期。1-2 月社零同比4.0%，较前值回升0.3 个点，低于市场预期的4.5%；1-2 月平均季调环比0.27%，较前值0.13%微升。其中商品零售同比3.9%，餐饮收入同比4.3%，分别较前值变动0.0、1.6 个点。结构看，文化办公用品、通讯器材、金银珠宝消费增速回升最多，应是与以旧换新扩围有关；家电、汽车消费增速回落最多，应是与上一轮以旧换新补贴拉动效果减退有关。

    　　2）投资端：地产跌幅收窄，制造业高位微跌，基建继续走高。1-2 月固定资产投资同比4.1%，略高于市场预期的3.8%，1-2 月平均季调环比0.59%，较前值小幅回升。

    　　>地产销售、投资跌幅收窄，房价有企稳迹象，新开工跌幅扩大。1-2月商品房销售面积、销售额同比分别升至-5.1%、-2.6%。1-2 月70 城二手房价格同比跌幅收窄至-7.7%，环比跌幅小幅扩大至-0.34%（2024年12 月为-0.31%），其中，2 月一线城市二手房价环比-0.1%（此前连续4 个月环比小幅正增），新开工跌幅有所扩大，施工竣工跌幅收窄。

    　　>制造业投资高位微跌。1-2 月制造业投资累计同比9.0%，较前值微跌0.2 个百分点、仍在高位，应是与出口回落的拖累有关；企业投资意愿小幅回落。分行业看，汽车、通用设备、运输设备等行业投资增速回升较多，可能与“两新”政策带动有关。

    　　>基建投资继续走高。1-2 月广义、狭义基建投资同比分别为10.0%、5.6%，分别较2024 年1-12 月增速变动0.8、1.2 个百分点，在政策支持下增速继续走高。从高频数据看，2025 年1-3 月沥青开工率、水泥发运率、挖掘机销量均有所反弹。

    　　3）供给端：工业历服务业生产高位小降。1-2 月工业增加值同比5.9%，较前值回落0.3 个点，高于市场预期的5.1%；1-2 月平均季调环比0.35%，较前值的0.64%回落，指向工业生产略有放缓，主要还是受到春节扰动。综合生产端高频数据、PMI 生产指数等看，当前工业生产仍然较强。1-2 月服务业生产指数同比回落0.9 个百分点至5.6%。

    　　4）就业端：失业率季节性振升。1-2 月城镇调查失业率平均5.3%，较前值回升0.2 个百分点，振升幅度基本符合季节性（2019-2024 年1-2 月失业率平均回升0.27 个点）。

    　　风险振示：政策力度、外和经济环境、地缘冲突等超预期变化，统计误差历口径调整。