年初至今小盘表现好于大中盘，小盘风格下半年或有波动但有望较大中盘继续占优年初至今小盘风格好于大中盘。年初至今A股市场偏大盘的上证50 指数上涨1%，沪深300 指数基本持平；相较之下偏中小盘的中证1000 和中证2000 分别上涨5.4%和13.5%。我们在此前发布的《如何看待当前的大小盘风格？》中曾系统性探讨过分析框架，宏观经济、产业趋势及政策、资金、市场行为等多个维度影响A股大小风格轮动；在去年11 月发布的《中小盘风格能否继续占优？》中认为中短期产业趋势、宏观及流动性环境、资本市场建设方向、估值及拥挤度对比等因素仍有利于小盘风格演绎。本篇报告我们结合此前研究，探讨并更新对未来市场风格的判断。

    　　分析框架：如何判断A股大小盘风格？何时可能发生风格切换？

    　　通过梳理历史上A股四轮大小风格占优长周期，我们将A股大小盘风格轮动信号分成主要信号和辅助信号两大类：

    　　宏观经济的运行方向、产业升级趋势与景气预期是判断A股大小风格轮动的主要信号。具体地，1）产业趋势及景气预期。在技术快速迭代、政策鼓励创新的阶段，市场更关注产业格局的边际变化，小盘股更具相对优势；在产业趋于稳定、政策侧重提质增效时，行业集中效应明显，大盘股更可能占优。渗透率是判断趋势转折的重要参考：经验显示，创新产品渗透率突破约15%这一临界点后，常迎来快速增长阶段，利好相关小盘股。2）宏观经济运行方向。大小盘风格与经济周期的关系虽不完全线性，但总体来看，经济预期平淡或缓和阶段，小盘风格偏强；经济企稳回升期，大盘风格占优。

    　　资本市场建设方向、投资者结构、估值水平、流动性等指标可作为判断A股大小风格轮动的辅助信号。具体地，1）资本市场建设方向。如在并购重组等政策环境相对宽松阶段，中小市值企业更易借助外延扩张获得成长性溢价，市场情绪亦推动估值抬升；而在监管趋严阶段，资金往往偏好龙头企业，推动大盘股占优。2）投资者结构与增量资金属性。历史经验显示当以公募、险资、养老金和外资为代表的价值型机构投资者拥有较强定价权时，大盘股通常获益更多；当个人投资者及高换手率资金占主导时，小盘风格较大概率会更具优势。3）估值及拥挤度对比。历史来看当某一风格在估值或拥挤度层面演绎至相对极致水平，可能引发大小风格的实质性切换。4）流动性环境。尽管历史经验显示流动性宽松并非大盘或小盘风格占优的充分条件，但可以起到趋势强化的效果。

    　　增量资金、交易拥挤度、估值比、短期景气或事件扰动等因素也可能导致大小盘风格的短期阶段性切换。大小盘拥挤度及估值对比对于结构行情具备较好的指示意义，大小盘指数换手率比值拐点一般先于或同步于二者指数比值拐点产生，例如2014 年9 月，大小盘指数换手率比值率先见顶回落，大小盘指数比值随后于10 月见顶，2015 年11 月初大小盘指数换手率比值再度触及短周期顶点，二者指数比值于月末开始见顶震荡，随后走向下行趋势；此外大小盘估值比值趋向极值一般也意味着二者行情走向趋向拐点。增量资金也会对大小盘风格产生影响，例如2014 年底小盘风格迅速向大盘风格切换；2022 年7 月中证1000 股指期货上市助力提振小市值风格，等等。

    　　以上述框架探讨924 行情以来中小盘风格表现相对占优原因。宏观环境上，伴随9 月底以来一揽子稳增长政策出台，市场底部回升的政策信号已现。AI产业迅速发展，2025 年初的DeepSeek、人形机器人等科技叙事，支持计算机、电子等占比较高的偏小盘风格相对走强。从投资者结构角度，个人投资者相对活跃，融资余额从偏底部的1.3 万亿元上升至1.8 万亿元左右。从资本市场建设及流动性环境上看，并购重组政策、流动性宽松等，也偏利好小盘风格继续演绎。

    　　向前展望：小盘风格下半年波动加大但有望继续较大盘占优，注重观察基本面预期变化对风格影响从近期影响A 股市场的因素来看：国内方面，宏观政策持续发力，央行等六部门发布金融促消费19 条1、发改委将于7月即将启动新一批消费品以旧换新资金投放；产业层面，科技叙事、潮玩、创新药和军工等领域保持较高关注度；国内无风险收益率持续下行，长期国债收益率已降至1.6%左右。外围市场方面，国际货币体系重塑、国际贸易格局重构背景下全球资金再配置，一定程度上有助于稳住A 股市场股权风险溢价。从大小盘风格来看，我们认为虽然经历前期上涨后，小盘股估值有所抬升，短期波动也或加大，但小胜大趋势可能尚未结束。当前环境或仍有利于偏小盘风格演绎：

    　　1）产业趋势及宏观环境等相对利好小盘风格演绎。产业趋势上，AI、半导体等产业仍处于景气阶段，两会、中央政治局会议等重要会议继续注重“发展新质生产力”，多维度支持科创领域发展。宏观环境上，年初至今我国经济显现改善但地产偏弱、内需乏力等结构性问题依然突出，外部不确定性也对增长带来挑战，稳增长政策下半年仍有加码需求及空间。2）大小盘估值及拥挤度对比尚未达到极值水平。从拥挤度水平看，截至6 月27 日，小盘指数换手率为2.1%，处于2015 年以来77%分位数，交易拥挤度相对偏高；但从小盘指数/大盘指数换手率比值来看，大约为4.1 倍，但位于历史均值附近。从估值层面看，当前小盘指数/大盘指数PE(TTM)比值为2.2 倍，处于2015 年以来72.5%分位数。从资本市场建设及流动性环境上看，并购重组等领域也或利好偏小盘风格继续演绎。3）后续伴随基本面逐步筑底回升，可能会发生大小风格切换。更长时间维度，若后续伴随我国基本面逐步回稳、投资者对经济预期进一步改善，大小风格有望迎来切换。

    　　A股周度市场回顾（2025 年6 月23 日至6 月27 日）市场表现：沪指创年内新高，成交放量。本周上证指数上涨1.9%，偏大盘蓝筹的沪深300 上涨2.0%，偏成长风格的创业板指和科创50 分别上涨5.7%和3.2%，中证1000 和中证2000 分别上涨4.2%和4.8%。成交层面，市场日均成交额升至1.5 万亿元左右。行业层面，计算机、国防军工、非银金融等领涨，石油石化、食品饮料和交运偏弱。

    　　近期关注以下进展：1）5 月工业企业利润数据发布。在有效需求不足、工业品价格不振等因素影响下2，5 月工业企业利润同比下降9.1%。从行业结构看，电气机械、专用设备、计算机通信等行业量价均有下行；石油等大宗商品价格的调整对石化及煤炭开采等行业利润率回升形成压制；下游部分消费品行业或受购物节促销影响、整体呈现“量增价跌”格局。2）央行等六部门发布19 条举措加强金融对消费领域支持3。央行等六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，从支持增强消费能力、扩大消费领域金融供给、挖掘释放居民消费潜力、促进提升消费供给效能、优化消费环境和政策支撑保障等六个方面提出19 项重点举措，重点支持商品消费、服务消费和新型消费。金融支持实体消费领域力度有望进一步加强。3）第三批消费品以旧换新资金有望于7 月下达4。6 月26 日，发改委召开新闻发布会，提出将抓紧推出加力实施设备更新贷款贴息政策，将在7 月下达今年第三批消费品以旧换新资金。“国补”政策继续推进，叠加暑期消费旺季临近，相关品类销售有望出现环比增长。4）香港发布《数字资产发展政策宣言2.0》5。

    　　《政策宣言2.0》提出“LEAP”框架，重点包括优化法律与监管、扩展代币化产品种类、推进应用场景及跨界别合作、人才与合作伙伴发展四个方面。助力香港打造成数字资产领域的全球创新中心。5）央行货币政策委员会召开第二季度例会6。会议指出，加大货币政策调控强度，提高货币政策调控前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，灵活把握政策实施的力度和节奏，下半年有望推出更多宽松工具组合。6）中美经贸关系。6 月27日，商务部在答记者问时表示，中美双方近日确认了伦敦框架细节：中方将依法审批符合条件的管制物项出口申请，美方将相应取消对华采取的一系列限制性措施7。