图说中国月报：多重因素推动需求增长环比回落

　　6 月宏观走势几何?

    　　季调后财政支出力度在二季度以来环比回落，关税对企业利润率的影响逐步凸显，同时6 月高频指标显示地产销售走弱，消费或受购物节提前、补贴退坡及违规吃喝监管等影响回落。但6 月政府融资有所提速，有望对基建开工形成支撑。整体而言，低基数下经济同比指标或维持韧性，总需求环比增长动能或呈现阶段性减速。出行及消费方面，6 月1-28 日，18 城地铁客运量同比上升1.6%，国内/国际航班数同比走高1.3%/6.9%；6 月1-22 日，乘用车日均零售销量同比较5 月的13%上行至24%。出口方面，HDET 高频指标显示6 月1-27 日出口同比增速或较5 月小幅回落。制造业开工维持韧性：

    　　6 月焦化/高炉开工率高于去年同期2.2/1.3 个百分点，水泥开工率同比回落3.5 个百分点，建筑钢材成交量亦低于去年同期16.1%。地产方面，6 月1-29日，44 城新房/22 城二手房成交面积同比增速较5 月的-5.9%/5.8%回落至-17%/-4%，其中一线城市新房成交面积同比较5 月的20.5%回落至-17%。

    　　通胀：地缘冲突扰动下国际油价低位回升，国内原材料价格表现分化。截至6 月27 日，布伦特油价月环比回升6.1%至67.8 美元/桶，而COMEX 黄金月环比回落0.8%至3,288 美元/盎司。国内原材料价格涨跌互现，铜/铝价环比走高2.6%/3.5%，而螺纹钢/水泥价格环比回撤1.3%/1.2%。农产品价格方面，猪肉/水果价格环比回落2.1%/7.3%，而蔬菜价格环比略上涨1.2%。

    　　金融市场：6 月LPR 持平，央行开展两次买断式逆回购操作共1.4 万亿元，银行间流动性仍偏紧；利率债净发行同比多增。国债收益率曲线趋平：截至6 月27 日，1/10 年期国债收益率月环比下行11/8bp；银行间流动性偏紧，R007/DR007 月环比上行24/8bp。6 月利率债（国债、地方政府债和政策银行债）合计净发行1.7 万亿元，低基数下同比多增8,609 亿元。汇率方面，截至6 月27 日，人民币兑美元汇率升值0.4%、而兑一篮子货币回撤0.6%。

    　　5 月宏观数据回顾：1）5 月社零同比较4 月的5.1%回升至6.4%，而工业增加值/固定资产投资同比回落至5.8%/2.9%；2）5 月出口同比增速从4 月的8.1%回落至4.8%，对美出口进一步回落，对东盟、欧盟出口维持高增；进口同比从4 月的-0.3%回落至-3.4%；3）5 月新增人民币贷款6,200 亿，同比少增3300 亿元；新增社融2.29 万亿元，低基数下同比多增2,247 亿元；M1 同比增速从4 月的1.5%回升至2.3%，M2 同比增速从4 月的8%小幅回落至7.9%。4）5 月CPI 同比持平于4 月的-0.1%；PPI 同比降幅走阔至3.3%。

    　　政策及事件：1）6 月9-10 日，中美经贸磋商机制首次会议在伦敦举行，进一步稳定中美双边经贸关系。2）6 月13 日，国常会提及更大力度推动房地产市场止跌回稳，首次提出摸底全国已供土地和在建项目。3）6 月18 日，央行行长潘功胜宣布8 项金融开放措施，聚焦金融基础设施、数字金融、跨境贸易和监管创新。4）6 月24 日，多部门联合发布《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》，从支持增强消费能力、扩大消费领域金融供给等六个方面推出19 条重点举措。5）6 月23 日，央行2 季度货币政策委员会例会强调关注物价低位运行。

    　　7 月宏观主要观察点：

    　　1）“对等关税”豁免期后出口链景气度的边际变化：关注7 月9 日“对等关税”豁免期后，关税政策不确定性对全球贸易增长和出口订单的扰动。

    　　2）暑期期间出行及消费表现：随着“国补”政策对耐用品消费的拉动逐步放缓，关注高频服务消费能否持续改善，支撑整体消费增长。

    　　风险提示：中美贸易摩擦程度超预期，内需回升力度不及预期。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：易峘/吴宛忆/常慧丽 日期：2025-07-01

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