6月美国非农数据点评：就业状况指数指向“HALF FULL”还是“HALF EMPTY”？

　　6 月非农数据简述：新增非农就业再超预期

    　　1、新增非农就业超预期，录得14.7 万，预期10.6 万。就业增长集中在4 个行业，政府部门（+7.3 万，前值+0.7 万）、教育保健服务（+5.1 万，前值+8.3 万）、休闲酒店业（+2 万，前值+2.9 万）、建筑业（+1.5 万，前值+0.6 万）。罢工结束贡献约0.56 万的新增就业。

    　　2、失业率从4.2%下行至4.1%，预期4.3%。劳动参与率从62.4%降至62.3%。

    　　3、时薪增速低于预期，环比0.2%，预期0.3%，前值0.4%。周工时从34.3 小时降至34.2 小时，处于2015 年以来的绝对低位水平。周薪环比下降0.1%，今年以来首次录得负值。

    　　4、市场降息预期明显降温，美股和美元指数上涨，长端美债利率上行。期货市场定价的7 月降息概率从25.3%降至4.7%， 9 月降息概率从91%降至70.7%，全年降息次数从2.6 次降至2.1 次。

    　　6 月非农数据的“half full”与“half empty”从资产表现来看，市场将6 月份的非农报告理解为利好。实际上，乐观者和悲观者都能从同一个指标中找到支持自己论据的理由。

    　　认为就业稳健偏强的理由包括：第一，新增非农就业人数已经连续四个月超出市场预期，前两个月的就业数据还有所上修。第二，失业率超预期下行至4.1%。

    　　第三，时薪增长低于预期，劳动力成本视角的通胀压力减弱。

    　　认为就业边际走弱的理由包括：第一，本月州和地方政府部门贡献了新增就业的50%，私人部门新增就业是低于预期的，专业和商业服务和制造业就业人数负增长；就业增长广度继续维持在2015 年以来的周期低位。第二，失业率下降可能主要来自供给收缩，劳动参与率下行0.1 个百分点，可拉动失业率下行0.1 个百分点。第三，时薪增速低于预期且环比涨幅走弱，叠加周工时下降，薪资收入环比录得今年首次负增长，可能指向就业需求边际下滑。

    　　如何相对客观全面地看待美国就业市场情况？——就业市场状况指数基于亚特兰大联储的就业市场蛛网图所列示的15 个就业相关指标（涵盖雇主行为、就业信心、劳动力利用率、工资和劳动力流动等五个维度），构造美国就业市场状况指数（大于0 表示好于历史平均水平，反之亦然；该指数与堪萨斯联储的就业市场状况指数LMCI 走势基本一致）。

    　　该指数本月相比4-5 月份略有好转，但相比去年底有所走弱，与之对照，去年底和当下的失业率均为4.1%。再与过往周期对比，弱于2018-2019 年，强于2006-2007 年。指数在本月录得0.389，略好于4 月的0.387 和5 月的0.377，低于去年年底的0.459。与过往周期峰值对比，2022 年平均为1.402，2019 年平均为0.6，2018 年平均为0.504，2007 年平均为0.251，2006 年平均为0.304。

    　　短期而言，本月就业市场状况好于4-5 月份，并且7-8 月正处于关税和通胀的不确定性验证窗口期，以美联储在6 月议息会议上的观望立场，7 月份就不应该降息。但就今年年内而言，目前就业市场状况已经相对明显地弱于2019 年，从预防性降息视角考虑，如果三季度通胀上行较为温和，没有超出美联储的预期（以6 月SEP 为基准，如果下半年PCE 以及核心PCE 价格指数的环比均值超过0.28%，实际通胀走势就会超出美联储的预测），9 月和12 月各降息1 次（点阵图预测与目前市场预期），可能就是一个大概率事件。

    　　风险提示：关税政策的不确定性；美国通胀上行风险。 机构：华创证券有限责任公司 研究员：张瑜/付春生 日期：2025-07-05

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