宏观点评报告：出口或放缓 但不会失速
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2025-07-15 12:08:10
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据海关总署，2025年6 月出口总值为3252 亿美元，同比增长5.8%，高于市场预期的3.2%和前月的4.8%；进口总值为2104 亿美元，同比1.1%，同样超出预期的0.18%和前值-3.4%。6 月进入中美关税的缓和期，如何看待这份进出口数据？
一是对美出口降幅收窄，但并未回到正增长。6 月对美出口同比-16.0%，较5 月的降幅收窄18.6 个百分点，对整体出口同比的拖累降至2.4 个百分点（5 月拖累5.0 个百分点）。我们在5 月出口数据点评中分析，中美贸易恢复将在6 月数据体现。从航运价格来看，6 月27 日相对5 月末，美东和美西航线运价分别上涨39.1%、28.4%。6 月30 日相对5 月末，从中国发往美国的船只数量和吨位环比提升54.3%、56.8%。然而进入7 月，对美出口出现放缓迹象，7 月13 日相对6 月末，从中国发往美国的船只数量和吨位环比下降9.9%、5.2%。从已发布的数据来看，对美出口可能难以进一步修复，指向美国加征的额外30%关税，仍然给出口带来负面冲击，导致对美出口很难回到正增长。
二是对等关税暂停截止日，可能间接推升中国对周边经济体出口。6 月对东盟出口同比为17.3%，较上月边际提升2.2 个百分点，对整体出口的同比拉动效应提升0.3pct 至2.8pct。其中对马来西亚和泰国的出口增幅较大，6 月同比分别增加4.0、5.9 个百分点至9.8%、28.0%，对出口的拉动作用均提升0.1pct；对越南同比也维持较高增速23.8%，拉动同比增长1.0pct。对中国香港出口同比19.0%，较5 月增速加快7 个百分点，对整体出口的拉动相应提升0.6pct 至1.5pct。
同时周边经济体出口增速也维持较高位，可能也是在截止日前“抢出口”。韩国6 月出口同比反弹至4.3%，为今年以来最高水平。具体来看，韩国出口额反弹主要受到半导体和汽车出口的拉动，二者分别增加11.6%和2.3%。对美出口同比为-0.5%，较5 月的-8.1% 提升7.6 个百分点。越南出口维持高增速，6 月出口同比为19.3%，较上月的20.7%小幅下降。2025 上半年，越南对美贸易顺差同比增29.1%，对中国贸易逆差同比增42.2%。如8 月1 日起美国对越南转运商品额外征收20%的关税落地，可能给中越贸易带来间接冲击。
三是分产品来看， 6 月出口的最大拉动项为机电产品。机电产品拉动出口同比增长5.1pct，较前月提升0.8pct，对应同比增加1.4 个百分点。机电细分产品中，出口改善较为明显的是手机和汽车，同比增速分别提升14.0、9.3 个百分点（拉动出口分别抬升0.4pct、0.2pct）；而集成电路、汽车零配件和船舶出口同比则有所下降，同比增速分别降8.7、7.0、20.3 个百分点（对出口同比拉动减少0.3pct、0.2pct、0.1pct）。
稀土出口数量创2009 年以来新高。中美日内瓦及伦敦会谈后，中国逐步增加了对稀土出口的批准，6 月稀土出口量增至7742.2 吨，为2009 年以来最高水平，同比增速较前月大幅提升66 个百分点。不过出口金额同比增速仍然较低，为-46.9%（前月为-48.3%），对出口增速仍是拖累。
劳动密集型产品出口修复，不过增速仍然不高。6 月劳动密集型产品出口同比增2.4 个百分点至0.2%，对出口的同比拉动相应增加0.4pct。其中家具、玩具和塑料制品的贡献较高，对同比拉动分别提升0.2pct、0.1pct、0.1pct。不过0.2%仍然显著低于整体出口增速5.8%，可能也受到人民币升值冲击。6 月开始，人民币兑美元从同比贬值转向同比升值，可能给劳动密集型产品出口带来拖累。
四是进口在连续三个月负增长之后意外转正，主要是大宗商品和机电产品拉动。6 月美元计价进口同比增1.1%，逆转了5 月3.4%的跌幅。拆分来看，大宗商品、机电产品、高新技术产品拉动进口分别为-1.8、2.5、3.0个百分点，相对5 月的变化分别是+1.4pct、+0.5pct、-0.04pct。
大宗商品中，进口数量改善的有铜材、铁砂矿、原油，同比增速分别较5 月提升21.1、12.4、8.2 个百分点。其中铁矿砂进口量为1.1 亿吨，创年内新高，同比8.5%也是年内最高。原油进口量同比7.4%，仅略低于4月的7.5%，居年内次高。铜进口量同比5.5%，是近四个月最高。
机电产品中，集成电路和飞机进口改善较多，分别拉动出口同比1.7pct、0.2pct，较5 月提升0.5、0.3 个百分点。不过，虽然自动数据处理设备6 月同比增10.7%，对应出口同比拉动为0.3pct，但是相比5 月增速有较大回落，为14 个月以来首次降至45%以下，对出口的拉动下降1.0 个百分点。
往后看，下半年出口或面临不确定性，但失速风险可控。从6月出口数据来看，受美国加征30%关税冲击，对美出口很难回到关税之前的水平。而7 月对等关税暂停截止日前夕，周边经济体对美“抢出口”带来的抢转口也告一段落。接下来，中国出口继续向上修复的空间似乎受阻。近期美国对部分国家（地区）发送新的关税函，税率多介于15-30%区间，于8 月1 日生效。中美下一轮经贸谈判可能于8 月初开启，以赶在8 月12 日截止日前敲定税率，政策不确定性也可能扰动出口。
不过，考虑到中国出口商品物美价廉的竞争力，以及仅美国加征单边关税，其他主要经济体并未互相加征关税，中国出口基本盘仍然稳固，预计下半年出口同比有望保持在0-5%区间，不至于跌至负增长。下半年出口面临的直接冲击，是对美出口受到关税拖累，同比可能维持在-10%到-20%区间，这在6 月数据中已得到验证。
不确定性在于间接冲击，即美国加征关税对全球贸易形成拖累，导致主要经济体制造业投资、产出和贸易下降，中国作为第一大出口经济体可能受到间接拖累。接下来重点关注CRB 工业原料价格走势，其下行周期往往领先全球贸易增速大约3 个月。此外，美国和越南谈判中涉及转运商品加征额外20%关税的条款，其他国家是否存在同样条款以及如何执行是关键。这可能推动国内部分企业到东南亚设厂以规避额外关税，建厂需要的设备、中间品也有助于提振短期出口，但中长期出口面临下降风险。
风险提示
国内政策出现超预期调整。本文假设国内政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内政策相应可能出现超预期调整。
发达经济体货币政策出现超预期变化。本文假设美国等发达经济体加息路径按照点阵图进行，但假如其通胀等数据持续超预期，货币政策节奏相应可能出现超预期变化，对全球贸易数据产生扰动。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-07-15
一是对美出口降幅收窄，但并未回到正增长。6 月对美出口同比-16.0%，较5 月的降幅收窄18.6 个百分点，对整体出口同比的拖累降至2.4 个百分点（5 月拖累5.0 个百分点）。我们在5 月出口数据点评中分析，中美贸易恢复将在6 月数据体现。从航运价格来看，6 月27 日相对5 月末，美东和美西航线运价分别上涨39.1%、28.4%。6 月30 日相对5 月末，从中国发往美国的船只数量和吨位环比提升54.3%、56.8%。然而进入7 月，对美出口出现放缓迹象，7 月13 日相对6 月末，从中国发往美国的船只数量和吨位环比下降9.9%、5.2%。从已发布的数据来看，对美出口可能难以进一步修复，指向美国加征的额外30%关税，仍然给出口带来负面冲击，导致对美出口很难回到正增长。
二是对等关税暂停截止日，可能间接推升中国对周边经济体出口。6 月对东盟出口同比为17.3%，较上月边际提升2.2 个百分点，对整体出口的同比拉动效应提升0.3pct 至2.8pct。其中对马来西亚和泰国的出口增幅较大，6 月同比分别增加4.0、5.9 个百分点至9.8%、28.0%，对出口的拉动作用均提升0.1pct；对越南同比也维持较高增速23.8%，拉动同比增长1.0pct。对中国香港出口同比19.0%，较5 月增速加快7 个百分点，对整体出口的拉动相应提升0.6pct 至1.5pct。
同时周边经济体出口增速也维持较高位，可能也是在截止日前“抢出口”。韩国6 月出口同比反弹至4.3%，为今年以来最高水平。具体来看，韩国出口额反弹主要受到半导体和汽车出口的拉动，二者分别增加11.6%和2.3%。对美出口同比为-0.5%，较5 月的-8.1% 提升7.6 个百分点。越南出口维持高增速，6 月出口同比为19.3%，较上月的20.7%小幅下降。2025 上半年，越南对美贸易顺差同比增29.1%，对中国贸易逆差同比增42.2%。如8 月1 日起美国对越南转运商品额外征收20%的关税落地，可能给中越贸易带来间接冲击。
三是分产品来看， 6 月出口的最大拉动项为机电产品。机电产品拉动出口同比增长5.1pct，较前月提升0.8pct，对应同比增加1.4 个百分点。机电细分产品中，出口改善较为明显的是手机和汽车，同比增速分别提升14.0、9.3 个百分点（拉动出口分别抬升0.4pct、0.2pct）；而集成电路、汽车零配件和船舶出口同比则有所下降，同比增速分别降8.7、7.0、20.3 个百分点（对出口同比拉动减少0.3pct、0.2pct、0.1pct）。
稀土出口数量创2009 年以来新高。中美日内瓦及伦敦会谈后，中国逐步增加了对稀土出口的批准，6 月稀土出口量增至7742.2 吨，为2009 年以来最高水平，同比增速较前月大幅提升66 个百分点。不过出口金额同比增速仍然较低，为-46.9%（前月为-48.3%），对出口增速仍是拖累。
劳动密集型产品出口修复，不过增速仍然不高。6 月劳动密集型产品出口同比增2.4 个百分点至0.2%，对出口的同比拉动相应增加0.4pct。其中家具、玩具和塑料制品的贡献较高，对同比拉动分别提升0.2pct、0.1pct、0.1pct。不过0.2%仍然显著低于整体出口增速5.8%，可能也受到人民币升值冲击。6 月开始，人民币兑美元从同比贬值转向同比升值，可能给劳动密集型产品出口带来拖累。
四是进口在连续三个月负增长之后意外转正，主要是大宗商品和机电产品拉动。6 月美元计价进口同比增1.1%，逆转了5 月3.4%的跌幅。拆分来看，大宗商品、机电产品、高新技术产品拉动进口分别为-1.8、2.5、3.0个百分点，相对5 月的变化分别是+1.4pct、+0.5pct、-0.04pct。
大宗商品中，进口数量改善的有铜材、铁砂矿、原油，同比增速分别较5 月提升21.1、12.4、8.2 个百分点。其中铁矿砂进口量为1.1 亿吨，创年内新高，同比8.5%也是年内最高。原油进口量同比7.4%，仅略低于4月的7.5%，居年内次高。铜进口量同比5.5%，是近四个月最高。
机电产品中，集成电路和飞机进口改善较多，分别拉动出口同比1.7pct、0.2pct，较5 月提升0.5、0.3 个百分点。不过，虽然自动数据处理设备6 月同比增10.7%，对应出口同比拉动为0.3pct，但是相比5 月增速有较大回落，为14 个月以来首次降至45%以下，对出口的拉动下降1.0 个百分点。
往后看，下半年出口或面临不确定性，但失速风险可控。从6月出口数据来看，受美国加征30%关税冲击，对美出口很难回到关税之前的水平。而7 月对等关税暂停截止日前夕，周边经济体对美“抢出口”带来的抢转口也告一段落。接下来，中国出口继续向上修复的空间似乎受阻。近期美国对部分国家（地区）发送新的关税函，税率多介于15-30%区间，于8 月1 日生效。中美下一轮经贸谈判可能于8 月初开启，以赶在8 月12 日截止日前敲定税率，政策不确定性也可能扰动出口。
不过，考虑到中国出口商品物美价廉的竞争力，以及仅美国加征单边关税，其他主要经济体并未互相加征关税，中国出口基本盘仍然稳固，预计下半年出口同比有望保持在0-5%区间，不至于跌至负增长。下半年出口面临的直接冲击，是对美出口受到关税拖累，同比可能维持在-10%到-20%区间，这在6 月数据中已得到验证。
不确定性在于间接冲击，即美国加征关税对全球贸易形成拖累，导致主要经济体制造业投资、产出和贸易下降，中国作为第一大出口经济体可能受到间接拖累。接下来重点关注CRB 工业原料价格走势，其下行周期往往领先全球贸易增速大约3 个月。此外，美国和越南谈判中涉及转运商品加征额外20%关税的条款，其他国家是否存在同样条款以及如何执行是关键。这可能推动国内部分企业到东南亚设厂以规避额外关税，建厂需要的设备、中间品也有助于提振短期出口，但中长期出口面临下降风险。
风险提示
国内政策出现超预期调整。本文假设国内政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内政策相应可能出现超预期调整。
发达经济体货币政策出现超预期变化。本文假设美国等发达经济体加息路径按照点阵图进行，但假如其通胀等数据持续超预期，货币政策节奏相应可能出现超预期变化，对全球贸易数据产生扰动。
流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：肖金川 日期：2025-07-15
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